光大证券食品饮料行业周报（20241014-20241020）：布局风格回归基本面，关注板块分化

2024年10月21日 行业研究 布局风格回归基本面，关注板块分化 ——光大证券食品饮料行业周报（20241014-20241020） 要点 白酒：风格或回归基本面，板块内分化明显。伴随此前政策空间打开，此前超跌的白酒板块估值水平逐渐修复，后续随着三季报披露、下周秋糖会开启，布局风格逐步回归到基本面。目前看板块内分化较为明显，高端茅五以及迎驾贡酒等区域龙头表现相对稳健。根据我们本周跟踪五粮液、迎驾贡酒、水井坊等经营情况， 五粮液补贴政策有助于改善经销商利润、价格走势仍需观察，主品回款保持正常 节奏，全国层面经销商平均库存10%以内。1618今年销售收入增速较为明显，低度、45度/68度等亦补充部分增量。水井坊目前按照公司年初制定的全年目 标、保持正常趋势，产品端仍以臻酿八号表现较好，井台升级后有待改善，市场端内蒙古、北京、河北等北方市场表现较好，基数较高的江苏等传统区域面临竞争压力。迎驾贡酒前三季度销售收入保持较快增速，省内渠道反馈200元价位 洞9逐渐起势，公司今年开展演唱会等活动对出货也有明显带动。产品端洞9 销售收入增速较为突出，洞6在高基数下依然保持不错增长。安徽省内200-300元价位继续受益于升级红利，徽酒整体表现依然较优。 乳制品：行业持续探底，关注后续走势。本周我们跟进乳制品产业端情况，从行 业周期复盘来看，本轮奶价下行周期的驱动因素更多系需求端疫情对乳制品消费的短期透支+供给端上游大规模牧场扩张及下游乳企的反向一体化。本轮周期下规模牧场抗风险能力更强，同时有政策端对上游建设成果的保护，因此后续走势更为复杂。从供给端来看，周期底部的形成已有一定迹象，小规模牧场已基本出清，中规模牧场经营较为困难，后续底部出现的标志性事件仍需观察综合奶价是否跌破现金成本线以及大牧场的资金链情况。从需求端来看，虽然存在小乳企利用成本优势抢占大乳企份额的情况，但是上游集中度提升，下游头部品牌份额提升趋势不变。小乳企对低线城市饮奶消费的教育也能在将来奶价提升后，为头部乳企提供更大的消费潜力。现在高线城市饮奶量虽然不低于日韩，但干乳制品消费量还比较少；低线城市饮奶量仍需提升，二者面临的课题虽然不同，但在乳品需求上都有较大提升空间。 休闲食品：三只松鼠分销稳步推进，西麦食品线上表现良好。本周我们跟进三只松鼠和西麦食品公司经营情况，其中三只松鼠分销业务推出一系列新品，首轮铺 货带来增量。公司重新构建渠道价值链体系，通过降低生产成本和缩减各环节利润，进而让利终端，提高产品性价比。此外，公司不建立渠道壁垒，各渠道统一货盘，减少渠道间单价差异。新品表现中，瓜子/烘焙/坚果表现良好，有望成为分销业务大单品打造的重点品类。西麦食品24Q3线上渠道表现良好，线下渠道经营稳健。拆解来看，线上渠道通过不同电商平台拓展带来新增量，抖音、京东等平台增势良好。线下渠道中，商超渠道受客流量下滑影响有所承压；量贩渠道在门店拓展+公司SKU增加下表现较好；CVS渠道亦通过单品数量的增长保持稳健经营。 投资建议：1）白酒：板块前期调整较多，伴随国内政策空间打开，市场情绪与信心有望恢复，带动反弹行情，此前超跌的公司估值有望修复，推荐动销稳健的 五粮液，以及此前调整较多的泸州老窖。2）大众品：零食板块依旧维持高景气，推荐盐津铺子和劲仔食品。餐饮供应链期待需求恢复，布局弹性标的安井食品/立高食品；建议关注业绩稳健、估值合理、股息率有提升预期的细分龙头，推荐伊利股份。 风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题。 食品饮料 买入（维持） 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 分析师：董博文 执业证书编号：S0930524030003021-52523798 dongbowen@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 10% 0% -10% -20% -30% 09/2312/2304/2407/24 食品饮料沪深300 资料来源：Wind 目录 1、本周观点4 2、重点数据跟踪4 3、重要公司公告7 4、重点公司盈利预测、估值及评级7 5、重点报告汇总8 6、投资建议8 7、风险分析9 图目录 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）5 图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍）5 图3：高端白酒单品批价（元）5 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元）5 图5：次高端白酒主要单品批价（元）5 图6：白条鸡平均批发价6 图7：白鲢鱼平均批发价6 图8：大豆现货平均价6 图9：玉米平均价6 图10：豆粕平均价7 图11：生鲜乳平均价7 表目录 表1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级7 表2：建议关注8月14日发布的劲仔食品深度报告8 1、本周观点 白酒：风格或回归基本面，板块内分化明显。伴随此前政策空间打开，此前超跌 的白酒板块估值水平逐渐修复，后续随着三季报披露、下周秋糖会开启，布局风格逐步回归到基本面。目前看板块内分化较为明显，高端茅五以及迎驾贡酒等区域龙头表现相对稳健。根据我们本周跟踪五粮液、迎驾贡酒、水井坊等经营情况， 五粮液补贴政策有助于改善经销商利润、价格走势仍需观察，主品回款保持正常 节奏，全国层面经销商平均库存10%以内。1618今年销售收入增速较为明显，低度、45度/68度等亦补充部分增量。水井坊目前按照公司年初制定的全年目 标、保持正常趋势，产品端仍以臻酿八号表现较好，井台升级后有待改善，市场端内蒙古、北京、河北等北方市场表现较好，基数较高的江苏等传统区域面临竞争压力。迎驾贡酒前三季度销售收入保持较快增速，省内渠道反馈200元价位 洞9逐渐起势，公司今年开展演唱会等活动对出货也有明显带动。产品端洞9 销售收入增速较为突出，洞6在高基数下依然保持不错增长。安徽省内200-300元价位继续受益于升级红利，徽酒整体表现依然较优。 乳制品：行业持续探底，关注后续走势。本周我们跟进乳制品产业端情况，从行业周期复盘来看，本轮奶价下行周期的驱动因素更多系需求端疫情对乳制品消费 的短期透支+供给端上游大规模牧场扩张及下游乳企的反向一体化。本轮周期下规模牧场抗风险能力更强，同时有政策端对上游建设成果的保护，因此后续走势更为复杂。从供给端来看，周期底部的形成已有一定迹象，小规模牧场已基本出清，中规模牧场经营较为困难，后续底部出现的标志性事件仍需观察综合奶价是否跌破现金成本线以及大牧场的资金链情况。从需求端来看，虽然存在小乳企利用成本优势抢占大乳企份额的情况，但是上游集中度提升，下游头部品牌份额提升趋势不变。小乳企对低线城市饮奶消费的教育也能在将来奶价提升后，为头部乳企提供更大的消费潜力。现在高线城市饮奶量虽然不低于日韩，但干乳制品消费量还比较少；低线城市饮奶量仍需提升，二者面临的课题虽然不同，但在乳品需求上都有较大提升空间。 休闲食品：三只松鼠分销稳步推进，西麦食品线上表现良好。本周我们跟进三只松鼠和西麦食品公司经营情况，其中三只松鼠分销业务推出一系列新品，首轮铺 货带来增量。公司重新构建渠道价值链体系，通过降低生产成本和缩减各环节利润，进而让利终端，提高产品性价比。此外，公司不建立渠道壁垒，各渠道统一货盘，减少渠道间单价差异。新品表现中，瓜子/烘焙/坚果表现良好，有望成为分销业务大单品打造的重点品类。西麦食品24Q3线上渠道表现良好，线下渠道经营稳健。拆解来看，线上渠道通过不同电商平台拓展带来新增量，抖音、京东等平台增势良好。线下渠道中，商超渠道受客流量下滑影响有所承压；量贩渠道在门店拓展+公司SKU增加下表现较好；CVS渠道亦通过单品数量的增长保持稳健经营。 2、重点数据跟踪 截至2024年10月18日，食品饮料板块估值水平（PETTM，剔除负值）为21倍，较年初下跌约12.8%，其中中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为20倍，较年初下跌约15.7%；中信饮料指数PE（TTM，剔除负值）为20倍，较年初下跌约4.5%；中信食品指数PE（TTM，剔除负值）为24倍，较年初下跌约4.2%。 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍） 图表标题 食品饮料(中信) 白酒(中信) 饮料(中信) 食品(中信) 食品饮料(中信)白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 2940 27 35 25 30 23 2125 19 17 15 2023/102023/122024/022024/042024/062024/08 20 15 2023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/10 资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年10月18日资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年10月18日 截至2024年10月18日，飞天茅台散装批价2255元，环周下跌25元。整箱 批价2300元，环周下跌40元。八代五粮液批价960元，环周维持不变。高度 国窖1573批价860元，环周下跌10元。 图3：高端白酒单品批价（元）图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元） 3,000 4000 2,500 3500 2,000 3000 1,500 2500 1,000 2000 500 1500 01000 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 2024/08 2024/09 2024/10 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 2024/08 2024/09 2024/10 散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573散瓶飞天整箱飞天 资料来源：今日酒价，注：截至2024年10月18日资料来源：今日酒价，注：截至2024年10月18日 图5：次高端白酒主要单品批价（元） 700 600 500 400 300 200 100 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 2024/08 2024/09 2024/10 0 洋河M6+洋河M3水晶版汾酒青花20水井坊臻酿八号水井坊井台智慧舍得品味