卡牌行业专题报告：热潮背后的IP效应与市场潜力

卡牌行业专题报告： 热潮背后的IP效应与市场潜力 证券研究报告行业研究行业专题研究（普通）传媒行业投资评级上次评级冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001邮箱：fengcuiting@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 卡牌行业专题报告：热潮背后的IP效应与市场潜力 2024年10月21日 本期内容提要: 在经济下行周期，卡牌等潮品增长持续上行，与人口老龄化、经济下行等数据没有较强的必然关系，具备“抗跌”属性。日本卡牌市场规模及增速：2023年卡牌（含集换收藏卡牌和策略对战型卡牌）市场规 模达2774亿日元（约132亿元人民币），同比增长18.1%。2023年卡牌占整体玩具市场份额27.2%。除《精灵宝可梦》卡牌延续22年的强劲增长外，《航海�》、《游戏�OCG》等卡牌新品也表现不俗。2023年中国收藏卡（含球星/明星卡和IP卡）市场规模为158.9亿元， 相较22年同比增长40.5%，艾瑞咨询预计2020-2025年复合增长率约为39.11%。市场规模=用户规模*年均用户支出，我们基于盲盒受众年龄渗透率、全国人口数据、年均用户支出等数据计算得出，国内市场规模空间约为698~896.4亿元。 卡游为集换式卡牌运营发行龙头，经营财务数据表现较为强劲，引领卡牌市场发展。根据招股说明书，集换式卡牌业务收入占比近九成， 公司于2021/2022/2023Q1-Q3分别实现总收入22.98/41.31/19.52亿元，毛利率水平接近70%，净利率水平接近30%。根据卡游招股说明书，公司2021/2022/2023Q1-Q3整体毛利率为58%/69%/67%，其中集换式卡牌业务毛利率分别为60%/70%/71%。卡游在2021/2022/2023Q1-Q3分别实现经调整净利润7.95/16.20/5.78亿元，经调整净利润率分别为35%/39%/30%。 卡牌产业链拆解：以行业终端零售价为10元的卡包为例。1）卡牌厂商：根据市场调研及中国企业家杂志官方公众号，经销商拿货价格约 为零售价的55折，其中零售门店拿货价约为零售价的6折。即出厂价约零售价的55%~60%，则出厂价约为5.5元~6元；2）IP授权方：根据卡游招股说明书，2023年前三季度中数据中，IP授权费用占卡游整体收入约5.8%，即出厂价5.8%，则取出厂价5.8为例，ip版权成本为5.8*5.8%=0.34元；3）卡牌材料成本：根据卡游招股说明书，直接材料成本约占卡游整体收入20%，即出厂价的20%，则5.8*20%=1.16元；4）经销商：零售价与出厂价（经销商拿货价）之间的差额，约5~10%。根据中国企业家杂志官方公众号，经销商拿货价格约为零售价的5~6折，取中位数约55折，经销商分销给不同下游渠道折扣率有所差异；此外，行业存在返点制度鼓励经销商大力分销卡牌产品，返点点数约3~10个点。5）零售门店：零售价-出厂价（-经销商/分销商分成）=约40%。根据市场调研及中国企业家杂志官方公众号，零售门店拿货价约为零售价的6折。零售门店主要成本为进货成本、租金、人员成本及其他。6）二手交易平台：交易平台的佣金收入。 卡牌市场快速增长背后原因：1）社交价值、收藏价值；2）新IP扩展新用户群体；3）线下渠道渗透到位；4）直播拆卡拓宽渠道；5）盲盒 玩法，稀缺卡，二手流通价值。 投资建议：我们看好卡牌赛道3年投资机会与产业链相关公司，建议关注：方向一：全产业链布局：卡游（待上市）、杰森动漫（非上市公司）、泡泡玛特；方向二：IP授权方：奥飞娱乐、上海电影、阅文集 团；方向三：发行/渠道：姚记科技、华立科技、哔哩哔哩、名创优品。 风险因素：1）政策风险：卡牌的“盲盒”、“抽卡”玩法存在经营管理政策风险、未成年人购买限制政策风险；2）潮流风险：FashionRisk， 潮流产品的持续性问题；3）市场风险：消费者需求不充分、二级市场过分炒作等风险；4）运营风险：新IP表现不及预期、核心人才流失、热钱流入导致行业竞争加剧等风险； 目录 一、卡牌市场概况-日本市场5 二、卡牌市场概况-国内市场7 三、卡牌市场快速增长原因分析10 四、卡牌市场行业核心竞争力11 �、产业链及价值链分析13 六、卡牌赛道相关公司分析14 七、投资建议21 八、风险因素22 表目录 表1：日本2023年度玩具市场规模（单位：百万日元）5 表2：202304-202403日本前十TCG卡牌及销售额6 表3：卡牌市场规模测算9 表4：卡牌公司融资情况梳理10 表5：卡游渠道收入及占比12 表6：可比公司估值（截至2024年10月14日）22 图目录 图1：2018-2023年日本玩具及卡牌行业市场规模5 图2：日本玩具市场规模（单位：百万日元）6 图3：游戏�OCG卡牌7 图4：2020-202年中国收藏卡行业市场规模（亿元）7 图5：2020-2025年中国收藏卡行业消费者规模（万人）8 图6：2017-2027E中国按产品类别拆分的泛娱乐玩具行业市场规模（单位：亿元）8 图7：卡牌市场规模测算逻辑9 图8、图9：奥特曼IP卡牌、小马宝莉IP卡牌10 图10、图11：：卡游线下卡牌销售门店、直播间卡牌销售11 图12：2024年4月至今抖音“拆卡”关键词搜索指数11 图13、图14：IP收藏卡要素、球星可要素12 图15：消费者选择IP收藏卡卡包的因素以及购买收藏卡包的行为及态度12 图16：集换式卡牌产业链分析13 图17：卡游集换式卡牌业务收入及占比14 图18：卡游销售成本及占比14 图19：卡游部分收藏卡产品15 图20：泡泡玛特卡牌16 图21：达咖文化与CBA达成合作16 图22：卡淘球星卡牌示例17 图23：奥飞卡牌产品系列17 图24：《大闹天宫》集换式卡牌18 图25：《庆余年》集换式卡牌19 图26：华立科技《宝可梦加傲乐》集换式卡牌20 图27：杰森动漫发展历程21 图28：杰森动漫部分合作卡牌IP22 图29：泡泡玛特上市以来股价和PE波动趋势22 一、卡牌市场概况-日本市场 （一）日本卡牌市场 日本卡牌市场规模及增速：2023年卡牌（含集换收藏卡牌和策略对战型卡牌）市场规模达2774亿日元（约132亿元人民币），同比增长18.1%。2023年卡牌占整体玩具市场份额27.2%。除《精灵宝可梦》卡牌延续22年的强劲增长外，《航海�》、《游戏�OCG》等卡牌新品也表现不俗。 表1：日本2023年度玩具市场规模（单位：百万日元） 资料来源:日本玩具协会，信达证券研发中心 图1：2018-2023年日本玩具及卡牌行业市场规模 12000 10000 8000 6000 4000 2000 60% 10193 8398 8946 9525 8267.55 8267.55 348.91 2774 1782 1085 133.03 222.4 1 1 2 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -10% 玩具市场规模（亿日元）卡牌市场规模（亿日元）玩具市场规模增速卡牌市场规模增速 资料来源:日本玩具协会，信达证券研发中心 在经济下行周期，卡牌等潮品增长持续上行，与老年化、经济下行等数据没有必然关系，有“抗跌”属性。日本玩具协会分析认为，在少子化日趋严重的背景下，玩具市场呈现成人化消费趋势。 图2：日本玩具市场规模（单位：百万日元） 1,200,000 1,019,319 821,888 804,179 808,707802,472 783,651 746,627 741,518 800,593 836,981 800, 015814,413 952,502 892,613 824,445 719,087767,017750,946 723,614728,095746,205 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 - 200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 资料来源:日本玩具协会，信达证券研发中心 （二）核心产品介绍 从品牌来看，根据MediaCreate，2023年4月至2024年3月日本TCG销售额排名第一的卡牌为《宝可梦TCG》，实现1337亿日元（折合人民币67.1亿元），同比增长137%，宝可梦PTCG依然为卡牌行业龙头，比销售额排名第二的《游戏�》高出约2倍。 表2：202304-202403日本前十TCG卡牌及销售额 排名 名称 厂商 2023年度销售额(日元) 对比22年涨跌幅 1 [PTCG]宝可梦集投式卡牌游戏 Pokenon 1337亿 137% 2 [OCG]游戏�OCG KONAMI 471亿 103% 3 [DM]决斗大师DuoVasters TAKARATOMY 289亿 97% 4 [OPCG]航海�卡牌游戏 BANDAI 265亿 313% 5 [Ws]黑白双翼Wes BUSHIROAO 139亿 147% 6 [MTG]万智牌Magie Wizardsofthecoast 53亿 94% 7 [BS]战斗之魂BattleSprits BANDAI 38亿 91% 8 [SVE]影之诗进化对决ShadowverseEVOLVE! BUSHIROAD 37亿 50% 9 [UA]同盟竞技场[UNIONARENA] RANDAI 32亿 643% 10 [RD]游戏�RushDud KONAMI 31亿 114% 资料来源:pokebeach，信达证券研发中心 图3：游戏�卡牌 资料来源:游戏�官网，信达证券研发中心 根据万代南梦宫发布的2023年2-4季度财报显示，万达海贼�IP文创销售额463亿日元（约23.21亿元人民币），同比大幅增长92.12%，主要得益于卡牌产品的发售。23Q4，《海贼�》卡牌举行纪念发售一周年的活动，举办快闪店、新品户外大型广告投放、邀请人气艺人小栗旬出演电视广告等，在稳定卡牌更新速度的同时，继续加大宣传力度，推动销售增长。 二、卡牌市场概况-国内市场-当前市场规模和未来空间的探讨 国内卡牌市场规模及增速：根据艾瑞咨询于23年12月的统计数据，23年中国收藏卡（含球星/明星卡和IP卡）预估市场规模为158.9亿元，相较22年同比增长40.5%，艾瑞咨询预计2020-2025年复合增长率约为39.11%。 其中球星/明星卡市场规模为43.6亿元，消费者规模为177.8万人，单用户年支出为2452元；IP卡市场规模为 115.4亿元，消费者规模为491万人，单用户年支出为2350元。 图4：2020-202年中国收藏卡行业市场规模（亿元） 300 250 200 150 100 50 183.20 60% 49.91% 42.09% 64.90 40.50% 43.6033.04% .84% 26.40 15.30 7.90 115.40 146.50 45.20 64.30 86.70 93.40 30 50% 40% 30% 20% 10% 00% 2020202120222023e2024e2025e IP卡球星卡增速 资料来源:艾瑞咨询，信达证券研发中心 图5：2020-2025年中国收藏卡行业消费者规模（万人） 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2020202120222023e2024e2025e 消费者规模增速 50% 45.53% 887.90 37.77% 35.63% 727.80 587.70 433.30 2.00% 314.50 23.84% 216.10 2 45% 40% 3