发行GDR强化海外布局，增强抗风险能力、巩固竞争优势

晶科能源（688223） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 发行GDR强化海外布局，增强抗风险能力、巩固竞争优势 买入（维持） 2024年10月21日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师徐铖嵘 执业证书：S0600524080007 xucr@dwzq.com.cn 投资要点 事件：10月20日晚，公司公告拟在德交所发行境外GDR，预计新增基础证券A股股票不超过总股本10%，拟募资总额不超45亿元，发行价将不低于定价基准日前20交易日收盘价均价90%，以10月18日收盘价测算不超过总股本5.8%。 股价走势 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 82676 118682 93176 110763 123365 同比（%） 103.79 43.55 (21.49) 18.87 11.38 归母净利润（百万元） 2939 7440 1290 3116 3960 同比（%） 157.46 153.20 (82.67) 141.58 27.10 EPS-最新摊薄（元/股） 0.29 0.74 0.13 0.31 0.40 P/E（现价&最新摊薄） 29.11 11.50 66.33 27.46 21.60 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 晶科能源沪深300 加大海外布局，优化财务结构。公司本次GDR募资总额不超过人民币 45亿元（或等值外币），募集净额将用于美国1GW高效组件（投资总 额4.99亿元、拟投入募资4.99亿元）、山西二期14GW一体化生产基地建设项目（投资总额46.4亿元、拟投入募资27.4亿元）及补流或还款 12.6亿元。其中山西二期基地为前期规划扩产项目，目前处于建设期中、预计年底投产；新增美国1GW组件扩产将于GDR完成发行后进行推进，预计6-9个月完成扩产。本次GDR发行募资将有效缓解公司经营规模扩大带来的资金压力，优化资本结构，增强公司核心竞争力；同时增加高溢价市场产能，助力公司灵活应对国际贸易壁垒。 计划25H1完成发行，海外品牌能力助力GDR。本次GDR发行上，公司仍需先完成境内基础股份发行的审核申请，预计将在今年年底前向德国提交招股书、并在国内证监会完成备案，计划于明年上半年完成审核和发行工作。本次GDR发行基于中欧金融深化大背景，监管层面对于 融资审慎态度并未改变，融资名额有限，公司海外品牌渠道能力助力 GDR发行。 出货维持龙一，24Q3保持稳健。公司24H1组件销售约43.8GW，同增44%，其中N型出货约35.9GW，组件出货海外占比约65%；其中24Q2出货约23.8GW，同增36%，环增19%，N型占比约85%。24Q3排产基本环比持平，预计24Q3出货约23-25GW，美国出货占比提升至10- 15%，出货维持龙一地位，整体经营保持稳健。10月底公司澳洲光伏展将发布高效产品，正面功率或将于BC产品基本持平，技术实力保持领先。 盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利12.9/31.2/39.6亿元，同比-83%/+142%/+27%，考虑公司龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。 2023/10/232024/2/202024/6/192024/10/17 市场数据 收盘价(元)8.55 一年最低/最高价6.22/10.79 市净率(倍)2.64 流通A股市值(百万元)26,578.94 总市值(百万元)85,544.46 基础数据 每股净资产(元,LF)3.23 资产负债率(%,LF)73.17 总股本(百万股)10,005.20 流通A股(百万股)3,108.65 相关研究 《晶科能源(688223)：出货稳居全球龙一，保持技术领先优势》 2024-09-18 《晶科能源(688223)：市场盈利分化明显，出货排名仍居首位》 2024-05-26 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 晶科能源三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 82,611 76,922 106,008 121,276 营业总收入 118,682 93,176 110,763 123,365 货币资金及交易性金融资产 27,940 28,543 42,149 50,361 营业成本(含金融类) 102,016 85,479 100,810 112,033 经营性应收款项 31,265 25,145 27,566 31,123 税金及附加 372 214 222 247 存货 18,216 17,705 30,381 33,456 销售费用 2,609 2,236 2,467 2,641 合同资产 268 341 328 408 管理费用 2,647 2,050 2,326 2,529 其他流动资产 4,922 5,188 5,584 5,927 研发费用 1,578 1,400 1,551 1,665 非流动资产 49,506 46,434 43,875 41,050 财务费用 (6) 263 433 104 长期股权投资 1,077 1,458 1,615 1,884 加:其他收益 1,174 1,211 1,440 1,604 固定资产及使用权资产 37,729 34,086 29,795 25,648 投资净收益 (48) 326 277 179 在建工程 3,774 3,779 4,469 4,713 公允价值变动 69 (60) 80 80 无形资产 2,432 3,075 3,857 4,569 减值损失 (1,436) (1,200) (589) (700) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 (114) (280) (498) (617) 长期待摊费用 619 119 169 219 营业利润 9,112 1,530 3,664 4,693 其他非流动资产 3,875 3,917 3,969 4,016 营业外净收支 (418) 5 45 22 资产总计 132,117 123,355 149,882 162,326 利润总额 8,694 1,535 3,709 4,715 流动负债 71,841 60,780 83,732 91,725 减:所得税 1,253 246 593 754 短期借款及一年内到期的非流动负债 9,351 6,096 6,096 5,596 净利润 7,440 1,290 3,116 3,960 经营性应付款项 48,736 39,896 55,350 61,213 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 6,219 7,651 15,121 17,925 归属母公司净利润 7,440 1,290 3,116 3,960 其他流动负债 7,535 7,137 7,164 6,991 非流动负债 25,915 26,125 26,235 26,345 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.74 0.13 0.31 0.40 长期借款 3,618 3,628 3,638 3,648 应付债券 9,182 9,182 9,182 9,182 EBIT 9,866 1,796 3,388 4,250 租赁负债 550 750 850 950 EBITDA 18,036 7,701 10,270 11,028 其他非流动负债 12,565 12,565 12,565 12,565 负债合计 97,756 86,906 109,967 118,070 毛利率(%) 14.04 8.26 8.99 9.19 归属母公司股东权益 34,360 36,450 39,916 44,256 归母净利率(%) 6.27 1.38 2.81 3.21 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 34,360 36,450 39,916 44,256 收入增长率(%) 43.55 (21.49) 18.87 11.38 负债和股东权益 132,117 123,355 149,882 162,326 归母净利润增长率(%) 153.20 (82.67) 141.58 27.10 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 24,816 7,576 18,806 13,856 每股净资产(元) 3.33 3.54 3.88 4.32 投资活动现金流 (20,128) (3,142) (4,739) (4,689) 最新发行在外股份（百万股 10,005 10,005 10,005 10,005 筹资活动现金流 3,434 (3,732) (520) (1,015) ROIC(%) 17.05 2.67 4.92 5.79 现金净增加额 8,692 703 13,546 8,153 ROE-摊薄(%) 21.65 3.54 7.81 8.95 折旧和摊销 8,170 5,905 6,882 6,778 资产负债率(%) 73.99 70.45 73.37 72.74 资本开支 (19,953) (2,558) (3,916) (3,468) P/E（现价&最新股本摊薄） 11.50 66.33 27.46 21.60 营运资本变动 8,406 (1,563) 7,442 1,408 P/B（现价） 2.57 2.42 2.20 1.98 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港