上美股份成立于2002年，专注于护肤品和母婴护理产品的开发、制造及销售，依托卓越的自主研发能力、不断创新的营销能力以及经验丰富的运营管理团队，成功打造韩束、一叶子及红色小象等多个家喻户晓的美护品牌，并逐步成为科技赋能的美护行业领先企业。根据弗若斯特沙利文数据，按零售额计，公司自2015-2021年连续七年位列国货化妆品公司前五名；2021年，公司成为国内唯一拥有两个年零售额超15亿护肤品品牌的化妆品企业，公司整体份额占国货化妆品集团市场规模的1.7%，位列行业第四。
公司发展历程可分为以下几个阶段：
- 品牌初创（2003-2005年）：三四线发家，把握韩流风口，品牌破圈。韩束品牌创始人吕义雄敏锐洞察到国货化妆品的创业浪潮及国货化妆品巨大的发展潜力机遇，选择化妆品赛道进行创业，并于2002年创立韩束品牌。韩束品牌成立初期紧跟韩流进行品牌宣传，迅速打响品牌知名度。同时，品牌敏锐洞察三四线市场潜力机会，深入布局专卖店渠道，定位与国际大牌差异化的200元以下的大众价格带，在国内化妆品市场初步站稳脚跟。
- 电视购物阶段（2006-2010年）：紧密跟随消费者变迁，前瞻把握电视购物渠道，品牌二次出圈。国内电视购物渠道兴起，韩束敏锐察觉并迅速布局，品牌市占率迅速提升。通过电视节目的高曝光，韩束触达到更多三四线消费者，品牌销售能力进一步提升。
- 发展“聚焦”（2010-2014年）：聚焦韩束品牌、聚焦电视广告营销。韩束尝试进行形象升级，寻求在高线市场的突破，产品端布局热度持续攀升的BB霜赛道，营销端把握省级电视广告风口，快速在全国范围内形成广泛的品牌知名度。
- 多品牌发展阶段（2014-2017年）：重启多品牌战略，集团化运作雏形渐显。公司重启多品牌战略，推出母婴洗护品牌红色小象和高端洗护品牌索薇娅，并将公司名称改为上海上美，开始集团化运作。通过高举高打式品牌运作模式，助力品牌声量和销量齐增。
- 调整期（2017-2019年）：渠道变迁，内忧外患，公司调整摸索。美妆产品销售渠道向线上变迁，国际大牌和新锐美妆品牌抢占市场，公司陷入增长瓶颈。
- 新兴电商阶段（2020年至今）：重心回归线上，重新实现高增。公司实行“全力拥抱线上渠道”战略，成立社交零售、社交电商、社交直播、新零售电商部门，并对抖音、小红书等新型流量阵地进行深挖。韩束品牌在抖音实现高增长驱动公司再攀高峰。
公司核心品牌韩束2023年/2024H1营收分别为30.90/29.27亿元，同比143.8%/+83.6%。公司预计2024-2026年韩束品牌营收将延续高增，分别实现营收61.8、80.4、96.4亿元，同比增速分别为100.0%、30.0%、20.0%。公司预计2024-2026年营业收入分别为73.7/94.3/112.3亿元，同比增速分别为75.9%/27.9%/19.1%。公司预计2024-2026年整体毛利率有望逐步提升，2024-2026年毛利率分别为76.2%/76.8%/77.1%。
公司股权高度集中，实控人吕义雄持股78.96%。公司管理层均在领域内深耕多年，经验丰富。
投资建议：通过复盘公司20余年的发展历程，我们认为公司为名副其实的攻守属性兼备的企业，具备成为百亿收入规模的化妆品公司的潜力，预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.0、11.6、13.7亿元，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险，渠道拓展不及预期，品牌培育不及预期。
