对9月外贸数据的思考与未来展望：出口拐点可能正在出现

证券研究报告 宏观经济|宏观专题 出口拐点可能正在出现——对9月外贸数据的思考与未来展望 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月15日 证券研究报告 |报告要点 季节性调整后，9月以美元计价的出口金额环比下降3.7%（前值+2.4%）。从结构上看，季节性调整后，除高新技术产品与汽车外，多数产品的出口规模都较上月有所回落；我国对多数贸易对象的出口环比下行。我们认为，外需走弱、台风扰动与出口旺季前置等多方面因素共同导致了9月出口的超季节性回落。展望未来，综合考虑外需下行、基数抬升以及海外库存偏高等因素，我们认为四季度出口或有进一步降温的压力。进口方面，在近期逆周期调节开始加力提速的背景下，进口也有望随内需修复而回升。 |分析师及联系人 方诗超 王博群 SAC：S0590523030001SAC：S0590524010002 请务必阅读报告末页的重要声明1/15 宏观经济|宏观专题 2024年10月15日 宏观专题 出口拐点可能正在出现——对9月外贸数据的思考与未来展望 相关报告 1、《期待增量政策落地——国新办财政发布会点评》2024.10.12 2、《通胀不改美联储将继续降息的市场预期 ——美国9月CPI数据点评》2024.10.12 扫码查看更多 9月出口超季节性回落 9月中国出口同比增速为2.4%（美元计价），较8月（8.7%）明显回落，也低于Wind一致预测（5.9%）。去年同期基数的升高是9月出口同比回落的部分原因，但剔除基数因素的影响后，9月出口仍然偏弱。具体而言，季节性调整后，9月出口规模的环比仍有明显下降（环比-3.7%，前值+2.4%），表明9月出口有超季节性的环比回落。 汽车及高新技术产品出口相对较强 从结构上来看，季节性调整后，除高新技术产品与汽车外（两者环比分别为+0.8% +0.6%），多数产品的出口规模都较上月有所回落，其中原材料、农产品、机电产品和轻工产品的出口金额分别较上月环比下降3.7%、1.6%、4.4%与4.4%。我国对多数主要贸易对象的出口也都有所回落。季节性调整后，9月我国对美国、欧盟、东盟、韩国、巴西以及印度的出口分别环比下降2.5%、4.1%、3.6%、10.7%、23.7%15.0%，只有对俄罗斯、日本、中国香港等少数贸易伙伴的出口环比有所回升。 9月进口数据偏弱，产成品进口回落 9月进口同比增速为0.3%（美元计价，前值+0.5%），与上月大体相当。季节性调整后，9月进口规模也与8月基本持平（环比-0.1%，前值-0.8%），总体仍然偏弱主要进口商品中，农产品的进口有所回升（环比+3.0%，前值+5.0%）；产成品进口普遍回落，机电、高新技术产品进口分别环比下降2.2%、0.8%；大宗原材料进口有所分化，其中成品油、原油、铜矿砂进口回落（环比分别为-7.5%、-3.8%、-4.1%），但铁矿砂、未锻轧铜及铜材的进口出现反弹（环比分别为+0.5%、+7.2%）。 多因素致9月出口回落，出口拐点可能正在出现 受外需走弱、台风扰动与出口旺季前置等多方面因素的影响，9月出口超季节性回落（季调环比-3.7%，前值+2.4%）。展望未来，综合考虑外需下行、基数抬升以及海外库存偏高，我们认为四季度出口可能有进一步降温的压力。进口方面，在近期逆周期调节开始加力提速的背景下，我们认为，中期而言，中国经济有望在新旧动能转换、中国经济新周期开启以及政策发力的共同支持下，重回复苏轨道（GDP当季环比超过1.2%-1.3%），并有望带动进口回升。 风险提示：海外经济与预期不一致，政策与预期不一致，地缘政治恶化超预期。 正文目录 1.9月出口超季节性回落4 1.19月出口环比下降4 1.2汽车及高新技术产品出口相对较强5 1.3对多数贸易伙伴出口回落6 2.9月进口仍然偏弱7 2.19月进口与上月基本持平8 2.2农产品进口回升，产成品进口回落9 3.出口拐点可能正在出现10 3.1多重因素导致9月出口回落11 3.2四季度出口或有所承压13 3.3进口有望随内需修复回升14 4.风险提示14 图表目录 图表1：中国出口同比增速（美元计价）4 图表2：中国出口金额（季调）5 图表3：轻工产品出口金额（季调）6 图表4：高科技和机电产品出口金额（季调）6 图表5：部分机电产品出口金额（季调）6 图表6：农产品和原材料的出口金额（季调）6 图表7：对发达国家与地区的出口（季调）7 图表8：对主要新兴市场国家与地区的出口（季调）7 图表9：中国进口同比增速（美元计价）8 图表10：中国进口规模（季调）8 图表11：主要产品进口金额环比（季调）9 图表12：主要产成品进口规模（季调）10 图表13：原油与成品油进口规模（季调）10 图表14：铜材、铜矿砂与铁矿砂进口规模（季调）10 图表15：农产品进口规模（季调）10 图表16：全球制造业PMI与全球主要地区出口当月同比11 图表17：主要地区出口与全球制造业PMI高度正相关12 图表18：韩国、越南出口金额当月同比12 图表19：美国零售商库存在今年3-7月加速上行13 1.9月出口超季节性回落 9月以美元计价的出口规模在季节性调整后环比回落。从结构上来看，季节性调整后，主要出口商品中，除高新技术产品与汽车外，多数产品的出口规模都较上月有所回落；我国对多数主要贸易对象的出口规模都有所回落，只有对俄罗斯、日本、中国香港等少数贸易伙伴的出口环比有所回升。 1.19月出口环比下降 9月中国出口同比增速为2.4%（美元计价），较8月（8.7%）明显回落，也低于Wind一致预测（5.9%）。 去年同期基数的升高是9月出口同比回落的部分原因，但剔除基数因素的影响后，9月出口仍然偏弱。具体而言，季节性调整后，9月出口规模的环比仍有明显下降（环比-3.7%，前值+2.4%），表明9月出口有超季节性的环比回落。 图表1：中国出口同比增速（美元计价） （%） 60 50 40 30 20 10 0 10 20 2.4 70 - - 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 2023-03 2023-09 2024-03 2024-09 -30 出口同比 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表2：中国出口金额（季调） （亿美元） 3,200 3,000 2,800 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 中国出口金额（季调） 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2汽车及高新技术产品出口相对较强 季节性调整后，主要出口商品中，除高新技术产品与汽车外，多数产品的出口规模都较上月有所回落。 具体而言，经过季节性调整后,在9月： 原材料出口继续回落（环比-3.7%，前值-5.2%）。 农产品出口继上月的反弹后有所回落（环比-1.6%，前值+2.1%）。 机电产品出口明显回落（环比-4.4%，前值+0.5%）。 其中，医疗仪器及器械的出口有所回落（环比-1.2%，前值+1.1%）；集成电路的出口也进一步下滑（环比-4.1%，前值-3.5%）；只有汽车出口有所回升，环比增长0.6%（前值+2.6%）。 轻工产品的出口也有较大幅度回落（环比-4.4%，前值+2.1%）。 其中，家具照明等地产后周期产品出口明显回落（环比-5.4%，前值+1.4%）；鞋服箱包等出行相关产品的出口规模也环比下滑（环比-3.4%，前值+5.3%）；纺织纱线产品的出口也较上月回落（环比-4.8%，前值0.0%）。 高新技术产品出口进一步回升（环比+0.8%，前值+1.3%）。 图表3：轻工产品出口金额（季调）图表4：高科技和机电产品出口金额（季调） （亿美元）230 210 190 170 150 130 110 90 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 70 （亿美元）（亿美 2,000 1,900 1,800 1,700 1,600 1,500 1,400 1,300 1,200 1,100 19-09 -01 5 1,000 出行消费家具等大件耐用品纺织纱线 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表5：部分机电产品出口金额（季调）图表6：农产品和原材料的出口金额（季调） （亿美元）（亿美元） （亿美元） 200 180 160 140 120 100 80 60 40 2595 85 20 75 1565 1055 45 5 35 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2019-06 19-09 9-12 03 025 汽车集成电路医疗仪器及器械(rhs) 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 1.3对多数贸易伙伴出口回落 季节性调整后，9月我国对多数主要贸易对象的出口规模都有所回落，只有对俄罗斯、日本、中国香港等少数贸易伙伴的出口环比有所回升。 具体而言，经过季节性调整后，9月我国对主要贸易对象的出口情况分别是： 对发达经济体的出口总体回落（环比-2.7%，前值+2.2%）。 其中，对美国的出口回落，环比下降2.5%（前值+2.9%）；对欧盟的出口大幅回 落(环比-4.1%，前值+1.7%)；但对日本出口进一步回升，环比增长1.7%（前值 +1.8%）。 对转口贸易对象的出口总体大幅回落（环比-3.3%，前值+0.5%）。 其中，对东盟、韩国的出口都明显回落，在9月的环比增速分别为-3.6%、-10.7% （前值+1.7%、0.0%）；只有对中国香港的出口有所回升，在9月环比增长1.0% （前值-1.5%）。 对其他新兴经济体的出口整体也明显下滑（环比-9.6%，前值+4.7%）。 其中，对巴西的出口波动较大，在上月的显著回升后再大幅回落，其9月的环比增速为-23.7%（前值+16.9%）；对印度的出口也有明显回落，环比下降15.0%（前值+2.4%）；只有对俄罗斯的出口有所反弹（环比+6.9%，前值-0.2%）。 图表7：对发达国家与地区的出口（季调）图表8：对主要新兴市场国家与地区的出口（季调） （亿美元）（亿美元）（亿美元）（亿美元 550 530 510 490 470 450 430 410 390 370 350 160 150 140 130 120 110 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 100 120 100 80 60 40 20 2020-12 21-03 -06 9 0 美国欧盟日本(rhs)韩国(rhs) 资料来源：Wind，国联证