宏观点评：9月出口大幅降温的背后

宏观点评 9月出口大幅降温的背后 事件：按美元计，9月中国出口同比2.4%，预期5.9%，前值8.7%；9月中国进口同比0.3%，预期1.2%，前值0.5%；贸易顺差817.1亿美元，同比8.8%。核心结论：9月出口同比明显低于预期、也低于季节性，基数回升外，扰动有二： 作者 分析师熊园 证券研究报告|宏观研究 2024年10月14日 一是外需进一步走弱，9月全球制造业PMI连续3月处于荣枯线下、且进一步回 落；二是台风等极端天气影响。结构上看，交运设备、电子产品、家电、机械等出口仍有韧性。9月进口同样低于预期和前值，内需不足仍是核心约束。往后看，考虑外需走弱、PPI延续低位、基数回升等因素，预计今年四季度我国出口增速大概率延续小幅回落，全年中枢预计3%-4%（前三季度累计同比4.3%）；展望2025年，出口不确定性可能进一步增大；紧盯美国大选、中欧谈判、美欧经济走势等。 1、整体看，9月出口同比2.4%，为近�个月以来新低，回落幅度超预期。具体 看，9月出口同比2.4%，低于Wind一致预期5.9%；环比-1.6%，弱于季节规律 （2014-2023年同期环比均值为2.2%）。9月出口超预期、超季节性回落，主因有三：1）外需走弱：9月全球制造业PMI回落至48.8%（前值49.6%），已连续3个月位于荣枯线下，全球制造业PMI新出口订单回落至48.4%（前值48.9%），反映全球制造业景气度下滑，外需继续走弱；2）台风、美国码头工人罢工预期等扰动出口节奏，9月台风摩羯、贝碧嘉、普拉桑先后袭击我国南部、东部沿海，导致深圳港、广州港、上海港、宁波舟山港停运（分别是2023年全球第�、第六、 第一、第三大港口），严重影响货物进出口周转；作为对比，韩国9月受台风影响较小，出口增速虽同样下滑，但下滑幅度小于我国。此外，由于美东码头工人合同9月末到期，部分国内企业调整出口节奏，部分往年在三季度末出口的商品，被提 前至8月出口，也对9月出口有一定透支。3）基数偏高：2023年9月出口额为 年内第三高，环比增速也创同期次高，基数偏高对今年9月出口读数有一定拖累。 2、往后看，四季度出口预计小幅回落，今年全年出口增速可能在3%-4%左右 （前三季度出口累计同比为4.3%，Q1-Q3当季同比分别为1.1%、5.7%、6.0%）。当前全球制造商对经济风险的担忧有所上升，订单、生产有所收缩，预计Q4外需仍趋放缓；Q4我国PPI预计低位震荡，价格对出口难有额外拉动；此 外，基数提升也将拖累出口读数，Q4出口大概率小幅回落。2025年我国出口具有较大不确定性，后续紧盯美国大选结果、欧美衰退预期、中欧谈判进展等。 3、具体看，9月我国出口国别、商品结构主要有以下特征： >分国别看，对发达经济体及东盟、拉美出口增速回落，对俄罗斯和其他新兴市场 （主要是中东）出口增速回升。具体看：1）发达经济体，9月我国对美国、欧盟出口同比增速分别回落2.8、12.1个百分点至2.2%、1.3%，其中对美出口降幅较小，可能与美国码头工人罢工预期下的抢出口有关；对欧盟出口降幅偏大，则反映了欧盟制造业在进一步走弱。2）新兴市场，制造业韧性整体偏强，出口增速分化主要受台风影响：对东盟、拉美出口以海运为主，9月出口同比增速分别回落3.5、 16.3个百分点至5.5%、3.4%；对俄罗斯和其他新兴市场出口则陆运也是重要方式，出口同比增速分别回升6.2、4.3个百分点至16.6%、15.5%。 >分商品看，交运设备仍是主要支撑，钢材、铝材出口增速亮眼；部分电子产品、家电、机械出口增速回落但仍强于整体；纺服、轻工、化工产品出口延续偏弱。具体看：1）交运设备，9月我国船舶、汽车出口同比分别为113.8%、25.7%，前三季度累计同比分别为81.6%、20.7%，供给优势持续凸显；2）钢材、铝材，9月出口同比分别为11.3%、20.1%，表现亮眼；3）电子产品，集成电路、电脑出口同比分别回落11.9、6.6个百分点至6.3%、4.2%，仍强于整体出口增速；4）家电、通用机械，9月出口同比分别回落7.5、8.4个百分点至4.5%、2.9%，前三季度仍保持在两位数增长；5）纺服、轻工、化工，纺织、服装、玩具、家具、箱包、塑料制品、化肥等出口均为负增，均弱于整体出口增速。 4、进口看，9月进口增速略低于预期和前值，主因内需偏弱和出口回落。具体看， 9月进口同比0.3%，略低于Wind一致预期1.2%和前值0.5%，环比2.0%，弱 于季节规律（2014-2023年同期环比均值为5.4%）。进口增速偏低主因内需偏弱和出口回落：9月PMI、物价、高频等数据显示经济仍弱，拖累一般贸易进口；进料加工贸易进口与出口有较强相关性，9月出口回落也对进口有一定拖累。分商品看，1）机电进口增速回落但仍强于整体，同比回落3.5个百分点至5.1%，拉动进口2.0个百分点，其中集成电路、电脑进口同比增速分别为11.0%、72.5%，各拉动进口1.6个百分点；2）上游原材料进口仍偏弱，原油（环比-6.6pct至-10.7%）、铁矿石（环比+1.4pct至-8.0%）共拖累进口1.8个百分点。 风险提示：政策力度超预期、地缘冲突演化超预期、国内经济超预期下行。 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 研究助理薛舒宁 执业证书编号：S0680123070031邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《8月出口为何再超预期？》2024-09-10 2、《PPI年内二次探底的背后》2024-10-13 3、《有态度、有力度、要乐观—财政部发布会5点理解 》2024-10-12 4、《近期海外市场的4条主线—兼评美国9月CPI》 2024-10-11 5、《节后A股怎么走？—国庆大事9看点》2024-10- 06 请仔细阅读本报告末页声明 走势图 单位%全球美国欧元区英国日本韩国越南新加坡菲律宾印度俄罗斯巴西 出口金额:美元:当月同比出口金额:美元:累计同比 图表1：9月我国出口增速大幅回落图表2：9月全球PMI延续回落 % 60 40 20 0 -20 -40 14-03 14-09 15-03 15-09 16-03 16-09 17-03 17-09 18-03 18-09 19-03 19-09 20-03 20-09 21-03 21-09 22-03 22-09 23-03 23-09 24-03 24-09 -60 2024-0948.847.245.051.549.748.347.348.353.756.549.553.2 2024-0849.647.245.852.549.851.952.450.951.257.552.150.4 2024-0749.746.845.852.149.151.454.750.751.258.153.654.0 2024-0650.848.545.850.950.052.054.750.451.358.354.952.5 2024-0551.048.747.351.250.451.650.350.651.957.554.452.1 2024-0450.349.245.749.149.649.450.350.552.258.854.355.9 2024-0350.650.346.150.348.249.849.950.750.959.155.753.6 2024-0250.347.846.547.547.250.750.450.651.056.954.754.1 2024-0150.049.146.647.348.051.250.350.750.956.552.452.8 2023-1249.047.144.446.247.949.948.950.551.554.954.648.4 2023-1149.346.744.247.248.350.047.350.352.756.053.849.4 2023-1048.846.743.144.848.749.849.650.252.455.553.848.6 2023-0949.249.043.444.348.549.949.750.150.657.554.549.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：9月台风多发，我国南部、东部沿海港口停运图表4：9月我国对欧盟、拉美和东盟出口回落幅度较大 %中国对主要经济体出口同比2024-09 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 美欧日 国盟本 韩东俄非印国盟罗洲度斯 巴拉其 西丁他 美新 洲兴市场 2024-08 总出口 资料来源：中央气象台，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他新兴市场主要包括中亚、东欧、中东等地 图表5：不同商品出口增速情况 140% 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 2024-092024-08 船汽未 舶车锻 包造 括的 底铝 盘及铝材 钢集家自机材成用动电电电数产 路器据品 处理设备及其零部件 通总水其农用出海他产机口产机品械品电 设产 备品 高汽音纺医新车视织疗技零频纱仪术配设线器产件备、及品及织器其物械 零及 件制品 手服玩液塑机装具晶料及平制 衣板品 着显 附示 件模 组 中家灯肥鞋药具具料靴材及、 及其照 中零明 式件装 成置 药及 类似品 箱成陶粮稀包品瓷食土及油产 ( 类海品 似关 容口 ) 器径 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他机电产品主要包括专用机械、电气装置、电子元件等 进口金额:美元:当月同比 进口金额:美元:累计同比 图表6：我国进口增速与国内制造业PMI相关图表7：9月我国进口增速略低于预期和前值 % % 50 40 30 20 10 0 -10 -20 1-02 5 -30 进口金额:当月同比中国制造业PMI(右轴) 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 17-08 18-01 18-06 18-11 19-04 19-09 20-02 20-07 20-12 21-05 21-10 22-03 22-08 23-01 23-06 23-11 24-04 24-09 -40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 政策力度超预期、地缘冲突演化超预期、国内经济超预期下行。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证