首次覆盖报告：心血管领域龙头，创新开启第二曲线

核心观点 心血管领域龙头，创新开启第二曲线 ——信立泰首次覆盖报告 慢病版图稳步扩张，创新升级迎来收获。公司是国内心血管领域的龙头企业，以制剂业务为主，主要产品包括：阿利沙坦“信立坦”、氯吡格雷“泰嘉”等。公司多 年来积极转型创新，研发投入持续增加，管线丰富，近年来在研产品密集获批迎来创新收获期。18年后公司业绩显著受到集采干扰，但目前集采影响已基本出清，营收重心逐渐转向创新药，业绩有望重回高增长。 围绕心血管疾病深度布局，新老产品交相辉映。“信立坦”是首个国产ARB（血管 紧张素受体拮抗剂），临床认可度高，已成为公司的“拳头产品”。2023年底医保续约成功，价格降幅仅3.5%，24Q1样本医院销售额同比增速恢复至22%，医保降价影响已见底。公司围绕“信立坦”布局了S086（沙库巴曲/阿利沙坦）和其他复方制剂，有望在其专利到期后接棒，协同强化该领域优势。此外，公司自研的 NRG-1/HER3融合抗体（JK07）引入HER3抗体精准克服rhNRG-1缺陷，在心衰早期临床试验中展现出有潜力的数据，目前中美II期试验均在有序推进中。 积极拓展新领域，器械子公司拟分拆。公司在肾科、骨科、肿瘤、精神类疾病以及 小核酸药物方面积极布局，以构建第二成长曲线。目前，公司引进的恩那度司他于2023年6月获批成为国内第二款HIF-PHI（低氧诱导因子脯氨酰羟化酶抑制剂），具有同类最佳潜力，去年底已纳入国家医保。2024年6月，公司长效特立帕肽 （SAL056）已申报上市，该剂型有望解决用药依从性问题。此外，公司在医疗器械方面同样储备丰富，研发有序推进，2023年披露拟分拆器械子公司至科创板上市的预案，有利于公司聚焦主营业务，提升运营效率。 盈利预测与投资建议 由于公司处于创新药集中上市的时期，未来1-2年在市场推广方面会有一些侧重布局，我们预测公司2024-2026年每股收益分别为0.57、0.62和0.71元。公司集采影响基本出清，即将进入创新药收获阶段，未来成长空间大。根据可比公司2024年平均估值，给予公司当年66倍市盈率，对应目标价37.62元，首次给予“增持”评级。 风险提示 集采续约低预期风险；研发进展不及预期风险；新产品放量低预期风险；市场竞争加剧风险；费用（研发&销售）超预期风险；减值损失超预期风险；业绩增长不及预期风险。 公司研究|首次报告信立泰002294.SZ 增持（首次） 股价（2024年10月11日） 34.86元 目标价格 37.62元 52周最高价/最低价 38.1/23.09元 总股本/流通A股（万股） 111,482/111,457 A股市值（百万元） 38,863 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024年10月13日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 0.58 6.8 26.44 19.07 相对表现% 3.83 -15.2 14.36 13.08 沪深300% -3.25 22 12.08 5.99 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080006 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,482 3,365 4,011 4,517 5,421 同比增长(%) 13.9% -3.4% 19.2% 12.6% 20.0% 营业利润(百万元) 727 656 708 785 890 同比增长(%) 24.1% -9.8% 8.0% 10.9% 13.3% 归属母公司净利润(百万元) 637 580 630 695 791 同比增长(%) 19.4% -9.0% 8.6% 10.3% 13.8% 每股收益（元） 0.57 0.52 0.57 0.62 0.71 毛利率(%) 71.5% 68.6% 70.2% 70.9% 72.1% 净利率(%) 18.3% 17.2% 15.7% 15.4% 14.6% 净资产收益率(%) 8.0% 7.3% 7.6% 8.0% 8.9% 市盈率 61.0 67.0 61.7 55.9 49.1 市净率 4.9 4.8 4.5 4.4 4.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、慢病版图稳步扩张，创新升级迎来收获5 1.1管线丰富，在研产品陆续获批6 1.2集采出清，业绩或重回高增长8 二、围绕心血管深度布局，新老产品交相辉映9 2.1信立坦：优势显著，依然强劲放量11 2.1.1首个国产ARB，临床评价优异11 2.1.2医保谈判扰动出清，强劲放量13 2.2S086+复方：接棒阿利沙坦，完善高血压布局14 2.2.1S086：对标“诺欣妥”，即将上市14 2.2.2复方制剂：顺应趋势，协同强化15 2.3JK07：心衰新药，新机制潜力足16 2.3.1NRG-1/HER3融合抗体，克服单靶缺陷18 2.3.2早期数据积极，中美临床有序推进20 三、优势外延，扩展肾科和骨科等领域21 3.1恩那度司他：具备BIC潜力，快速导入21 3.2特立帕肽：长效剂型NDA，剂型全覆盖23 四、积极探索新领域，器械子公司拟分拆25 盈利预测与投资建议29 盈利预测29 投资建议30 风险提示30 图表目录 图1：公司发展历程及部分重要里程碑5 图2：2019-2023年公司营业收入（亿元）及增长率5 图3：2019-2023年公司各板块毛利率5 图4：2019-2024Q1公司主要产品样本医院销售额（百万元）6 图5：2019-2023年公司研发投入（亿元）及占营业收入比例6 图6：公司研发人员学历结构（截至2023年12月31日）6 图7：公司创新药物管线储备丰富（截至2024年7月）6 图8：2019-2024Q1“泰嘉”样本医院销售额（百万元）及占公司整体销售额比例8 图9：2019-2024Q1“泰嘉”分季度样本医院销售额（百万元）及同比增长率8 图10：2019-2024Q1公司各类仿制品种样本医院销售额占比8 图11：我国高血压患病率呈升高趋势9 图12：我国高血压知晓率、治疗率和控制率逐年提升但仍处于较低水平9 图13：我国高血压检出率随年龄增长上升趋势明显（2023年数据）10 图14：单药或联合降压治疗流程图10 图15：2019-2024Q1样本医院各大类高血压治疗药物销售额比例11 图16：2019-2024Q1样本医院ARB药物销售额占比13 图17：2016-2024Q1“信立坦”样本医院销售额（百万元）和增速13 图18：2019-2024H1“诺欣妥”全球销售额（亿美元）和增速14 图19：2019-2024Q1国内ARNI药物样本医院销售额（亿元）和增速14 图20：指南推荐的高血压联合治疗方案15 图21：2019-2024Q1各类复方制剂样本医院销售额占比情况15 图22：慢性HFrEF患者的治疗流程17 图23：rhNRG-1通过诱导ErbB2/4异二聚体促进心肌细胞修复和提高心肌功能18 图24：JK07结构及其选择性过程示意图19 图25：2020-2024Q1罗沙司他中国销售额（亿美元）及同比增长率21 图26：2020Q1-2024Q1ESAs和HIF-PHI市场前5品牌市占率（销售额）21 图27：2019-2024Q1骨质疏松常用治疗药物样本医院销售额占比情况24 图28：2019-2024Q1特立帕肽样本医院销售额（百万元）25 图29：JK08结构及作用机制25 图30：Auvelity上市以来销售额（百万美元）26 表1：2022年至今公司获批及上市申请产品（截至2024年7月）7 表2：公司主要产品国家集采中标及部分地区续约情况（截至2024年7月）9 表3：国内已上市ARB药物情况（截至2024年7月）12 表4：“信立坦”临床评价排位前列13 表5：“信立坦”历年医保谈判价格和降幅13 表6：国内ARNI药物竞争格局（截至2024年7月）15 表7：“诺欣妥”及其已商业化仿制药月治疗费用差距较小（截至2024年7月）15 表8：公司开发的复方制剂概览（截至2024年7月）16 表9：心衰的分类和诊断标准16 表10：慢性心衰常用治疗药物17 表11：其他类型慢性心衰指南推荐用药情况18 表12：JK07单次给药持续改善LVEF20 表13：JK07临床试验概览（截至2024年7月）20 表14：肾性贫血临床常用药物具有明显局限性21 表15：恩那度司他相较罗沙司他具有多方面优势22 表16：国内HIF-PHI竞争格局（截至2024年8月）22 表17：骨质疏松症常用治疗药物23 表18：特立帕肽竞争格局（仅纳入已获批或上市申请阶段产品，截至2024年7月）24 表19：全球5T4ADC均处于早期临床阶段（截至2024年8月）26 表20：公司已获批医疗器械产品（截至2024年7月）27 表21：公司医疗器械管线储备充足（截至2024年7月）27 表22：可比公司估值30 一、慢病版图稳步扩张，创新升级迎来收获 信立泰成立于1998年，2009年在深交所上市，主营业务包括：原料药、制剂和医疗器械。经过二十余年的发展，公司主要产品从抗生素逐渐转变为心血管用药，已成为国内心血管领域的龙头企业。 图1：公司发展历程及部分重要里程碑 数据来源：公司公告，公司年报，wind，东方证券研究所 制剂业务为主，毛利率相对稳定。从营收结构上看，制剂是公司主要收入来源，医疗器械板块占比近年有所提升。制剂和医疗器械板块毛利率较高，虽然近年制剂板块受集采和医保降价影响出现波动，但大体稳定。 图2：2019-2023年公司营业收入（亿元）及增长率图3：2019-2023年公司各板块毛利率 制剂原料及中间体医疗器械 其他主营业务YoY 5020.00% 4010.00% 0.00% 30-10.00% 20-20.00% -30.00% 10-40.00% 0-50.00% 20192020202120222023 100% 75% 50% 25% 0% -25% 制剂原料及中间体 医疗器械其他主营业务 20192020202120222023 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 公司既往业绩受集采和医保降价影响显著。2020年以前，公司主要营收来源为氯吡格雷（泰嘉），“4+7”集采扩围“泰嘉”丢标导致2020年营收大幅下滑。2020年国家集采比伐芦定丢标，2021年国家集采头孢呋辛钠中标和“信立坦”医保续约大幅降价，2023年“泰嘉”续标降价及 部分地区续约未中标等因素共同导致了2020-2023年上述公司主要产品销售额产生较大波动。 图4：2019-2024Q1公司主要产品样本医院销售额（百万元） 阿利沙坦氯吡格雷头孢类抗生素比伐芦定其他 1,250 1,000 750 500 250 0 2019 2020 2021 2022 2023 2024Q1 数据来源：PDB，东方证券研究所 1.1管线丰富，在研产品陆续获批 积极转型创新，研发持续加码。公司营收过去主要依赖仿制药（头孢类抗生素和氯吡格雷等），但公司多年来积极布局创新转型，研发投入不断加大，同时重视研发团队建设。截至2023年12 月31日，公司共有784名研发人员，其中硕士及以上学历人员占比38%。 图5：2019-2023年公司研发投入（亿元）及占营业收入比例图6：公司研发人员学历结构（截至2023年12月31日） 研发投入研发投入占营业收入比例 10.5 28% 31% 26% 23%