海外黄金股观察系列之一：巴里克黄金：历史积淀，资源底蕴熠熠金辉

海外黄金股观察系列之一 巴里克黄金：历史积淀，资源底蕴熠熠金辉 2024年10月11日 巴里克黄金是全球第二大黄金矿企，资产组合优秀。（1）公司发展历史悠久， 推荐 维持评级 行业地位突出：公司发展历史可追溯至1980年，自转型黄金业务以来，通过持续的收并购，成长为全球第二大黄金矿企，2023年黄金权益产量为126吨，仅 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@mszq.com分析师张弋清执业证书：S0100523100001邮箱：zhangyiqing@mszq.com研究助理袁浩执业证书：S0100123090011邮箱：yuanhao@mszq.com 次于纽蒙特。（2）全球布局，构成黄金+铜优秀的资产组合：公司拥有包含6个世界一级金矿在内的多座金铜矿山，资产组合优质，这些项目横跨四大洲，覆盖18个国家，包括加拿大、美国、秘鲁、智利等全球矿业重要地区，彰显了公司在全球范围内的深远影响力和战略眼光。（3）经营稳健，盈利修复中：从财务指标上看，公司营收、毛利率、费用、资本开支等方面均较为稳定，并且公司的资产负债率较低，维持在35%以下，彰显了公司稳健的运营。从报表利润来看，公司的盈利波动较大，这主要是由于过去几年较多的资本运作导致的资产评估变化；而从更能反映经营情况的经调整后的归母净利润这一指标来看，公司也出现了一定的下滑，这主要是由于黄金产量下滑与成本上升所导致的。从公司未来5年展望来看，2025年起公司黄金产量将重回增长趋势，铜板块产量也将持续增长，随着公司产量恢复增长后利润有望得到修复。 公司坐拥多座世界级金矿，禀赋优潜力大。资源禀赋来看，公司的矿山主要 分布在非洲和中东地区、拉丁美洲和亚太地区以及北美地区，旗下共有17座矿山有储量（14座金矿，3座铜矿），截至2023年底，公司的黄金权益储量合计为77百万盎司（合计2395吨），平均品位为1.65g/t，铜权益储量合计为560 相关研究1.有色金属周报20240929：国内外宏观共振，看好金属价格上行-2024/09/292.真“锂”探寻系列13：澳矿24Q2跟踪：成本考验开启，静待资源端出清信号-2024/09/24 3.电解铝行业深度报告：重视铝土矿资源属性 -2024/09/234.有色金属周报20240922：降息落地，金属价格普涨-2024/09/225.有色金属周报20240915：降息在即+国内需求旺季，看好金属价格上行-2024/09/15 万吨，平均品位为0.39%，白银权益储量为合计为170百万盎司（5287.6吨），平均品位为5.36g/t。产量来看，公司近几年黄金产量持续下滑，铜产量维持相对稳定。黄金权益产量由2019年与兰德黄金并表后巅峰时期的170吨下滑至2023年的126吨，2022-2023年趋于稳定，2023年仅同比下滑2.1%，产量持续下滑主要是因为部分矿山出现品位下滑、回收率降低等情况。成本来看，公司铜金成本近几年持续上行。黄金板块，公司全维持成本（AISC）从2018年的806美元/盎司上升至2023年1335美元/盎司，CAGR为10.6%，主要或由于产量下滑，以及金价上涨后矿石入选品位有所下降。分矿山来看，北美地区公司的核心资产为与纽蒙特合资的内华达金矿，该公司金矿产量占全公司黄金权益产量的49.5%，旗下拥有三大世界级金矿Carlin金矿、Cortex金矿以及TurquoiseRidge金矿；拉丁美洲和亚太地区的核心资产为多米尼加的PuebloViejo金矿（黄金权益产量占全公司比例8.3%），非洲和中东地区的核心资产为马里的Loulo-Gounkoto金矿（占比13.5%）和刚果金的Kibali金矿（占比8.5%）。 未来增量：我们认为巴里克黄金作为全球黄金公司龙头，其增量优势表现在 以下几点：1）产量增长潜力雄厚。公司预计2028年实现金板块年产量权益量143.08吨、铜板块权益量31.25万吨，对应2023-2028年CAGR分别为2.33%、10.06%。金板块增量来源于Goldrush、Fourmile、DonlinGold等可研及在建金矿项目，铜板块来源于赞比亚Lumwana铜矿项目。2）全球化布局，业务版图辽阔。公司现有增量资源横跨北美洲（美国、多米尼加）、南美洲（阿根廷）、亚洲（沙特阿拉伯、巴基斯坦）及非洲地区（赞比亚），全球化业务布局为公司资源增量打下了坚定的基础。3）资源优质，潜在业绩贡献能力强。巴里克部分远期增量矿山具有大体量高品位的特征，其中金板块Fourmile和DonlinGold项目品位超过7克/吨，铜板块Lumwana项目更具有长寿命和高产量的特征，众多项目有望为巴里克带来长期稳定的收益来源。 风险提示：地缘政治风险，项目投产不及预期的风险，金属价格波动风险。 目录 1全球第二大黄金矿企，资产组合优秀3 1.1历史悠久，全球布局3 1.2整体经营稳健，盈利修复中6 2坐拥多座世界级金矿，禀赋优潜力大9 2.1全球领先黄金巨头，资源禀赋优异9 2.2产量：近几年公司黄金产量持续下滑16 2.3成本：公司铜金成本近几年持续上行17 2.4分矿山来看，公司旗下拥有大量优质资产19 3远期增量：全球化布局，资源潜力雄厚28 3.1增量明确，成本有效管控28 3.2金板块：高品位大体量，资源优势明显30 3.3铜板块：多国家布局，扩产与新建项目齐头并进34 4风险提示36 插图目录37 表格目录37 1全球第二大黄金矿企，资产组合优秀 1.1历史悠久，全球布局 巴里克黄金发展历史悠久，通过持续收并购成长为全球黄金头部矿企，并向铜板块进军。巴里克石油公司于1980年成立，最初专注于石油和天然气业务。1983年，公司更名为BarrickResourcesCorporation，并在多伦多证券交易所完成首次公开募股（IPO）。随后决定转向黄金业务。 1984年，公司收购了负债累累的CamfloMinesLtd.，Camflo在低成本黄金生产和顶尖人才方面享有盛誉，包括RobertSmith、AlanHill和BrianMeikle，为公司带来了一支顶尖的勘探团队。 1986年，公司收购内华达州的Goldstrike矿，该矿是北美最富有的金矿床。 1987年，Barrick在纽约证券交易所上市，进一步扩大了其业务范围和资本运作。 1994年收购LacMinerals。LacMinerals是一家加拿大矿业公司，在北美和南美拥有丰富的资源储备，收购完成后，巴里克黄金成为全球第三大黄金公司。 1995年，公司最终更名为BarrickGoldCorporation。 1999年，巴里克扩展到非洲，收购了SuttonResourcesLtd.。Sutton一直在勘探位于坦桑尼亚西北部的Bulyanhulu项目区，该项目区被誉为东非最大的金矿。 2001年，巴里克与HomestakeMiningCompany合并，Homestake规模大且成本低，增加了北美、南美和澳大利亚的矿山，合并后，巴里克黄金成为世界第二大黄金公司。 2006年，巴里克收购了PlacerDomeInc.，PlacerDomeInc是世界前五大矿业公司，增加了12个新矿山和多个先进的勘探及开发项目，成为全球最大的黄金生产商，新增的矿山包括Zaldívar，公司正式进军铜板块。 2018年，巴里克与RandgoldResources合并，持股67%，RandGold 是当时英国最大的黄金生产商，巩固了其作为全球最大黄金矿业公司的地位。 2019年联合纽蒙特公司。巴里克宣布以178亿美元收购纽蒙特公司，联合成立了全球最大的黄金矿业合资公司，同时作为运营商持有合资企业61.5%的股份。 2021年2月，公司宣布将出售其在秘鲁的LagunasNorte金矿。该矿以高达8100万美元的价格出售给BorooPteLtd. 2023年，在巴拿马的PuebloViejo金矿扩建项目取得了重大进展，预计将使该矿的生命延长至2040年以后，并将维持年产黄金超过80万盎司的生产水平。 2024年，公司预计RekoDiq项目的可行性研究将在2024年完成，首次生产的目标定在2028年。 图1：巴里克黄金发展历史 资料来源：巴里克黄金官网，民生证券研究院 公司是全球第二大黄金生产商，黄金产量连年处于行业领先位置。巴里克黄金是美国第一大黄金开采公司，同时稳坐非洲黄金产业的头把交椅。公司持有世界上最大的单体金矿Nevada矿山61.5%的股份，其23年黄金产量高达303万盎司，作为规模巨大、产量极高的矿山，为公司持续贡献优质产量。同时，公司经营4个 世界十大金矿，拥有6个世界一级金矿，保证了公司在全球黄金生产领域具有稳固的市场地位。 图2：2023年世界黄金生产商产量排行（单位：吨） 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 资料来源：INN，民生证券研究院 布局全局，资源遍布四大洲，黄金+铜的优质资产组合。作为业内最大的世界级黄金和铜资产组合公司之一，公司拥有包含6个世界一级金矿在内的13个金矿 和3个优质的铜矿，这些宝贵的资源与项目横跨四大洲，覆盖18个国家，包括加拿大、美国、秘鲁、智利等全球矿业重要地区，彰显了公司在全球范围内的深远影响力和战略眼光。Kibali、Loulo-Gounkoto、PuebloViejo等矿产，以及新兴的Fourmile项目，均是公司优质一级资产。除了享有盛誉的Nevada金矿外，多米尼加的PuebloViejo矿与马里的Loulo-Gounkoto矿在2023年度分别贡献了 33.5万盎司与54.7万盎司的黄金产量，进一步巩固了公司在全球黄金生产领域的领先地位。 图3：巴里克黄金资产布局图 资料来源：巴里克黄金官网，民生证券研究院 地区 国家 金矿 权益 2023年产量（万盎司） 2023年权益产量（万盎司） 状态 马里 Loulo-Gounkoto （tier1） 80.0% 68.3 54.7 在产 刚果 Kibali（tier1） 45.0% 76.3 34.3 在产 非洲和中东 科特迪瓦 Tongon 89.7% 20.4 18.3 在产 NorthMara 84.0% 30.2 25.3 在产 坦桑尼亚 Bulyanhulu 84.0% 21.4 18.0 在产 Buzwagi 84.0% / / 停产 加拿大 Hemlo 100.0% 14.1 14.1 在产 Carlin（tier1） 61.5% 141.1 86.8 在产 北美Cortez（tier1）61.5% 89.2 54.9 在产 TurquoiseRidge 61.5% 51.4 31.6 在产 表1：巴里克黄金的金矿资产 美国 （tier1） Phoenix 61.5% 20.0 12.3 在产 LongCanyon 60.0% 1.5 0.9 在产 Fourmile 100.0% / / 待产 GoldenSunlight 100.0% / / 停产 Donlin 50.0% / / 待产 PuebloViejo 多米尼加 60.0% 55.9 33.5 在产 （tier1） 阿根廷 Veladero 50.0% 41.4 20.7 在产 巴布亚新几内亚 Porgera 24.5% / / 在产 拉丁美洲和巴基斯坦 RekoDiq 50.0% / / 待产 智利 NorteAbierto 50.0% / / 待产 秘鲁 Pierina 100.0% / / 停产 智利、阿根廷 Pascua-Lama 100.0% / / 待产 智利 Alturas 100.0% / / 待产 亚太平洋 资料来源：公司年报，民生证券研究院 注1：tie1为公司的一级资产，其中Carlin、Cortez、TurquoiseRidge、Phoenix共同组成Nevada金矿 注2：Porge