三季度行业信息回顾与思考：浅谈当下消费的两股力量：补贴政策加码+下沉市场崛起

三季度行业信息回顾与思考 浅谈当下消费的两股力量：补贴政策加码下沉市场崛起 2024年10月09日 结论：三季度国内经济维持弱稳运行，对逆周期政策的依赖度显著加强。其 中，消费作为经济中重要的一环，能否企稳改善受到市场较多关注。观测当前拉动消费增长的两股力量：补贴政策的加码和下沉市场的崛起，对于补贴政策而言，通过分析补贴政策的目标及当前效用，其对消费总量的增长短期易托难举，消费真正的改善仍需要依靠内需的恢复。面对下沉市场的崛起，当下沉市场因成为国内消费增长韧性的重要来源而受到企业更多关注时，商品型消费企业和服 分析师牟一凌 务型消费企业在下沉市场破局中面临不同的困境，商品型消费企业在下沉过程中 执业证书：S0100521120002 需进行更多价格的让渡，而服务型消费企业对下沉渠道的铺设或是当下更需要落实的方向。 邮箱：mouyilingmszqcom分析师沈心怡执业证书：S0100524020002 三季度消费动能的两点思考： 邮箱：shenxinyimszqcom 思考一：以旧换新政策的目标及效用分析1）政策目标强度：稳中有进，强度 相关研究1A股策略周报20241007：放下踏空焦虑，思考中国故事202410072市场温度计系列之二：情绪修复仍会延续，机构主动买入是市场未来变数202410053资金跟踪系列之一百三十八：市场热度与波动率明显回升，两融大幅回流202410014策略专题研究：民生研究：2024年10月金股推荐202409305A股策略周报20240929：“又一次放开”：反弹是主基调20240929 温和，政策目标来看对家电销量的带动或强于汽车。根据《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中政策对汽车、家电回收量增长目标的设定，我们将测算得出的2024年2027年汽车、家电政策目标报废率与2022年2023年政策执行前实际报废率进行对比，以观测政策目标达成的难度。汽车方面，2024年2027年政策目标报废率约为743、742、806、853，低于2022年2023年实际报废率1019、991。家电方面，2024年2027年家电政策目标报废率约为427，477，499，463，略高于2022年2023年实际报废率425、404。2）换购需求对大宗消费品的销量影响：汽车中换购、新增需求各占半壁江山，家电中换购需求正在成为销量增长的更重要支撑。3）多维度观测政策效用：政策对销量的实际促进效果或优于目标设定，呵护大宗消费品销量的企稳，但大幅改善仍需依靠内需的真正恢复。思考二：下沉市场的消费现状及破局机会1）消费现状：下沉市场是当下消费韧性的重要来源。商品消费层面，低线城市（三线及以下城市）的社零无论从绝对增速、边际走势还是从与GDP增速的对比来看，皆是当前消费中相对更具增长韧性和潜力的方向。服务消费层面，观测2024年假期各层级城市迁入（迁出）指数的同比增速表现，从居民出游热度来看，相较于高线城市的服务消费高弹性，低线城市展现出更强的需求韧性；从假期出行目的地受欢迎程度来看，低线城市在短假出行中对居民的吸引力显著增强。2）消费企业布局下沉市场的痛点分析：商品消费方面，相较于下沉市场渠道的拓展，商品消费企业过去专注于消费升级逻辑，品牌溢价带动的商品定价的持续抬升与下沉市场居民对消费价格的高敏感度形成矛盾，成为破局的更大难点。而服务消费层面，下沉渠道的铺设而非价格的让渡是当前服务型消费企业布局下沉市场时更需要落实的方向。 三季度行业信息回顾：投资端受资金到位率不足、高温雨水天气等因素扰动， 投资维持低位运行，“金九”旺季兑现度较低，拖累建材需求表现。结构上，受益于设备更新政策的通用、专用、交运设备投资相对亮眼。消费端需求趋势回落，服务强于商品、乡村强于城镇的结构特征持续。细分行业上，三季度大宗消费品的企稳、生猪和消费电子行业景气度的改善是消费中的亮点。政策端逆周期加码为主基调，三季度以来领导层对逆周期政策的表态和落实皆更为积极，具体政策涉及货币、地产、财政、资本市场等多个维度。 风险提示：数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后或更新不及时、不全 面的风险；以旧换新政策效果不及预期。 目录 1三季度行业信息回顾3 11投资端：低位运行，“金九”旺季成色不足3 12消费端：整体下行，大宗消费品企稳，消费电子亮眼5 13政策端：逆周期政策加码为主基调7 2三季度消费动能的两点思考8 21思考一：以旧换新政策的目标及效用分析8 22思考二：下沉市场的消费现状及破局机会13 3结论21 4风险提示22 插图目录23 1三季度行业信息回顾 11投资端：低位运行，“金九”旺季成色不足 三季度资金到位率偏低叠加高温雨水天气扰动，投资维持低位，“金九”旺季兑现度较弱。根据Mysteel数据，7月8月全国样本建筑工地资金到位率在611624的区间低幅波动，9月旺季改善依旧有限，截至9月24日（9月第四周）资金到位率约625，仅较8月底微幅提升05个百分点，且低于往年正常资金到位率水平（80左右）。资金到位率的不足，叠加局部地区高温、强降雨天气对开工率的制约，三季度投资持续位于低位。 投资端的疲软表现拖累以水泥、钢铁为代表的建材需求。具体来看，水泥方面，7月9月水泥的月内周度出货量均值分别为3585万吨、3213万吨、3205万吨，同比增速边际走弱，9月旺季表现未有改善，甚至边际下行。钢铁方面，7月9月螺纹钢、线材月内的周度表观消费量均值先下后上，9月旺季改善幅度较小，依旧位于近年来的最低水平。其中，螺纹钢7月9月月内的周度表观消费量分别为23213万吨、20401万吨、23660万吨，同比分别139、221、162；线材7月9月月内的周度表观消费量分别为9641万吨、8702万吨、 8831万吨，同比分别155、224、196。 图1：三季度资金到位率维持低位，9月改善有限图2：三季度水泥出货量同比双位数负增长 资料来源：Mysteel，民生证券研究院资料来源：Mysteel，民生证券研究院 图3：三季度螺纹钢表观消费量（万吨）处于近年来低位图4：三季度线材表观消费量（万吨）处于近年来低位 资料来源：wind，iFind，民生证券研究院资料来源：wind，iFind，民生证券研究院 三季度投资端的结构性亮点主要聚焦在1）受益于设备更新政策带动的制造业投资领域。8月通用设备制造业，专用设备制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业累计同比分别为138、128和307，显著高于固定投资整体累计同比的34。2）新能源行业三季度在上游厂家自主减产下供需矛盾得到一定缓解，价格触底企稳。锂电池方面，供给端龙头减产动作增多，而需求端储能电池需求旺盛、动力电池整体平稳，供需矛盾短期有所缓解，带动上游材料价格触底企稳。光伏方面，硅料新增产量环比持续下降，9月已降至年初至今的月度最低水平，而需求端排产环比持稳，供需格局小幅改善，硅料、硅片价格底部持稳。然而新能源供给过剩的实质短期难以扭转，往后看价格压力不减。 图5：设备投资累计同比增速维持较优增长图6：三季度硅料、硅片价格触底企稳 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图7：三季度碳酸锂价格触底企稳图8：三季度动力电池装车量同比维持较优增长 资料来源：wind，乘联会，民生证券研究院资料来源：wind，乘联会，民生证券研究院 12消费端：整体下行，大宗消费品企稳，消费电子亮眼 三季度消费增速趋势下行，服务持续强于商品，但伴随低基数效应、修复逻辑的减弱，两者间的增速差持续收敛。8月社零（代表商品消费）、服务零售额（代表服务消费）的累计同比增速分别为34、69，两者自年初以来增速持续回落，服务消费增速相对更优，然而伴随着低基数效应和修复逻辑对服务消费增长的贡献降低，服务消费与商品消费间的增速差持续收敛，从2月68个百分点下降至8月的35个百分点。结构上，乡村消费持续跑赢城镇。8月乡村社零累计同比44，较城镇社零累计同比的32高出12个百分点，在消费趋势回落的过程中，乡村社零展现出较城镇社零更强的韧性，两者增速差边际走扩。 图9：24年以来，社零、服务零售额累计同比增速皆趋图10：2024年28月乡村社零累计同比增速高于城镇 势回落 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 三季度伴随着“价格战”趋于理性以及政策补贴持续加码，大宗消费品需求边际企稳。大宗消费品以价换量的效果自2季度以来已显著走弱，叠加政策端对汽车、家电等耐用品以旧换新补贴的加码，市场观望情绪回落，并部分转化为实际消费需求，带动大宗消费品需求边际企稳。其中，汽车8月销量1905万辆，同比10， 降幅为今年4月以来最小。家电8月零售额7181亿元，同比34，增速转正。 图11：三季度汽车销量同比增速降幅收窄图12：6月以来家电社零同比增速边际回升 资料来源：wind，乘联会，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 三季度消费的亮点主要聚焦于生猪和消费电子的景气度改善。生猪方面， 能繁母猪存栏量在2023年6月至2024年4月环比持续的回落使得2024年3月 至2025年1月的生猪供给受到约束，从而带动猪价上涨。本轮生猪出栏均价的回 升自2月下旬开启，三季度继续走强，带动生猪企业盈利同环比改善。然而考虑 到2024年8月能繁母猪存栏量约为4036万头，依旧高于正常保有量的3900万头，且终端消费不强，价格的持续上涨或存在压力。消费电子方面，三季度内外需皆维持较优水平。内销方面，7月8月通讯器材类零售额同比分别127、 148，维持较优增长。出口方面，7月8月手机出口分别同比57、171，增速持续改善。 图13：三季度手机出口同比增速延续改善图14：三季度通讯器材社零同比增速较优 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图15：三季度能繁母猪存栏整体持稳图16：三季度生猪出栏价格先升后降 资料来源：wind，农业农村部，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 13政策端：逆周期政策加码为主基调 三季度以来，国内经济延续弱稳表现，达成全年经济增长目标的难度增加，领导层对逆周期政策的表态和落实皆更为积极。具体来看，1）7月：政治局会议明确加强逆周期政策力度，结构上将提振消费放在短期工作目标首位，而“把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手”。2）8月：以汽车、家电为代表的以旧换新政策补贴加码，服务消费高质量发展举措积极推进。3）9月：一揽子逆周期政策推出，多维度呵护国内经济增长。具体来看，主要包括货币政策方面，央行自9月 27日起，降低7天期逆回购利率20bp；下调金融机构存款准备金率50bp。财政政策方面，9月政治局会议提出加大财政政策，保障必要财政支出。地产方面，首次明确要促进房地产市场止跌企稳，推出包括降低存量房贷利率、优化限购举措、降低首付比例在内的多项地产利好政策。资本市场方面，将金融定调为国之重器，出台包括：创设证券、基金、保险公司互换便利，回购增持支持再贷款，深化并购重组改革，制定《上市公司市值管理指引》在内的一揽子政策。 2三季度消费动能的两点思考 21思考一：以旧换新政策的目标及效用分析 211政策目标稳中有进，整体较为温和 汽车： 以旧换新政策目标较为温和，达成难度不高。在各地政府对汽车以旧换新政策目标的达成更为重视的当下，我们通过对比2022年2023年的汽车实际报废率 （实际报废量理论报废量）和2024年2027年的汽车政策目标报废率（目标报废量理论报废量）来观测政策目标达成的难度（具体测算见图18、图19）。2022年2023年我国汽车实际报废率维持在1019、991的较高区间，消费者对汽车的报废更新升级意愿较强。而根据国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，汽车报废量目标2025年回收量较2023增长50，2027年较2023年增长100，对应2024年、2025年回收量的年均复合增速为 225，2026年、2027年回收量的年均复合增