一季度行业信息回顾与思考：不太如意的“弱复苏”

一季度行业信息回顾： 1月：政策为王，信心回归。1月生产端，疫情达峰叠加春节临近，中上旬起企业已提前迈入冬季短休，产需同步走弱。消费端，服务消费先行回暖，商品消费初显分化。政策端，稳增长政策密集出台，信心的修复强于基本面。市场走势来看，1月A股市场呈现3点特征：定价经济的触底反弹、布局政策增量方向、线性外推行业走势。 2月：迎接经济复苏的黎明时刻。2月生产端，复工复产元宵节后全面开启，产需加速回温。 消费端，服务消费高斜率修复，商品消费延续分化，地产及其后周期消费触底反弹。政策端，临近两会，政策步入相对“空窗期”。市场走势来看，2月A股市场呈现2点特征：定价经济弱复苏、基于高频数据对行业预期的再校准。 3月：疫后修复或近尾声，分化加剧。3月生产端，增长动能放缓，内部修复分化。消费端，服务消费开始分化、商品消费部分回落。政策端，两会定调稳健，数字经济利好政策持续出台。 市场走势来看，3月A股市场呈现2点特征：强化弱复苏共识、聚焦主题投资机会(人工智能、国央企重估、“一带一路”)。 一季度行业信息思考： 思考一：中观角度看，一季度经济修复的节奏与特点？一季度经济持续位于修复通道，节奏上大体呈现1月平稳、2月加速、3月放缓的特征。修复特点来看：生产端，传统经济修复弹性较高，与传统经济相关的工业金属、钢铁需求显著回暖，相反与新能源相关的能源金属受下游需求走弱、库存高企、供需错配等因素影响，减产预期持续。消费端，服务消费、地产后周期的商品消费是本轮修复的主力，而在22年需求韧性较足的汽车、新兴家电、培育钻石等消费在一季度的需求表现略低预期。站在3月节点看，前期引领修复的板块中已有部分需求呈现回落趋势，当前由疫后修复推动的经济增长或已接近尾声，周期性的向上力量尚未出现。从寻找确定性的角度来看，企业利润数据映射出当前上游依旧是盈利确定性最强的环节。 思考二：疫后修复或近尾声，当下哪些消费板块的需求仍有回补空间？场景相对稀缺的消费板块（如：旅游、婚宴等）或仍有需求回补的空间，带动航空、酒旅、白酒等服务消费、商品消费的回暖。旅游、婚宴等消费在修复的节奏上受全年假期分布、黄历吉日选择等多重约束，修复战线相对较长。以婚宴为例，23年适逢节假日/周末的宜嫁娶日期不足40天，平均每月3-4天，这极大限度地拉长了婚宴需求的修复时间。其次是旅游，大部分居民的出游选择在节假日期间，而考虑到假期在全年的分布，1季度对旅游需求回补的承载力度有限，2季度相对更优。截至3月20日，携程“五一”旅游预定量同比增长近4倍，提前验证行业修复持续性。 最后，从企业运营数据来看，当前距离疫情前水平仍有差距，修复空间仍存。 思考三：一季度政策密集出台的领域支持力度如何？一季度政策密集出台的领域主要包括房地产、汽车、数字经济、新能源、农业等。整体呈现2点特征：1）与总量经济关联度更高的方向：房地产、汽车板块政策出台强调“稳”字，与市场的高期待相比，支持力度弱于22年四季度，且低于预期。2）代表经济结构转型的方向：数字经济、农业板块政策框架趋于完善，支持力度超市场预期；新能源板块政策出台延续此前节奏，基本符合市场预期。 总结与展望：回顾一季度行业信息，政策对总量经济的鼓励幅度有限，由疫后修复带动的经济增长或近尾声，部分场景相对稀缺的消费板块仍有需求回补空间。当前经济的周期性的向上力量尚未真正出现。盈利来看，上游仍是确定性最强的地方，中游出现类似需求上不来，成本下不去的尴尬。代表经济结构转型的数字经济在收获政策的支持和推进后，具体落地的方式、路径和进程成为需要密切关注的因素。 风险提示：稳增长政策落地不及预期；海外输入性通胀超预期；数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后或更新不及时、不全面的风险。 1一季度行业信息回顾 1.11月—政策为王，信心回归 1.1.1生产端：季节性停滞期，产需同步走弱 23年的春节本就早于往年，叠加1月国内疫情达峰影响工人到岗率，多数中小企业自1月中上旬开始已经步入冬季短休阶段，生产端产需同步收缩。1月6日、1月13日、1月20日、1月27日当周，螺纹钢产量分别回落23.9万吨、9.8万吨、8.0万吨、2.7万吨。除此以外，水泥、金属、煤炭产需也呈现出逐周回落的趋势。 图1：1月全国螺纹钢产量逐周下行 图2：1月全国螺纹钢开工率回落 1.1.2消费端：服务消费回暖，商品消费分化 服务消费的回暖是1月最大的亮点，相比较下，商品消费初显分化趋势。具体来看，服务消费方面，春节假期出行数据超预期。根据文旅部数据，23年春节假期，出游人次同比+23.1%，恢复至19年同期的88.6%（22年国庆假期：60.7%、23年元旦假期：42.8%）；国内旅游收入同比+30%，恢复至19年同期的73.1%（22年国庆假期：44.2%、23年元旦假期：35.1%）。商品消费方面，春节期间家庭聚饮以及婚宴回补带动白酒动销超预期。相反，22年业绩韧性充足的汽车、新兴家电、培育钻石等需求同比显著回落。 图3：23年春节假期出行修复程度超预期（以19年同期作参考） 图4：1月汽车销量同比大幅回落 1.1.3政策端：稳增长政策密集出台，聚焦数字经济、地产和汽车 1月对经济增长的诉求较强，稳增长政策密集出台，涉及消费、投资、出口等多个领域，数字经济、地产和汽车是政策主要的聚焦方向。具体来看，1）数字经济方面，年初以来全国、地区层面出台的支持政策颇多，框架持续完善。1月核心关注全国各省市发布的23年《政府工作报告》中对数字经济的规划和布局。其中大部分省市对做强做优做大数字经济提出更高要求，并对数字产业的发展设定量化目标。例如，浙江省要求到2027年，数字经济核心产业增加值超过1.6万亿元，江苏省要求力争数字经济规模突破5.5万亿元。2）地产方面，1月基本面复苏尚未启动，重点30城成交同比-34%、环比-41%，仍处历史低位。稳地产政策继续出台，呵护地产投资、销售回归合理增速。其中关注较多的地产支持政策主要有2条：1、首套住房贷款利率政策动态调整机制，2、改善优质房企资产负债表计划行动方案。3）汽车方面，春节错期、补贴到期、需求前置等多因素共振下，1月销量同环比大幅下滑。乘联会数据，1月狭义乘用车零售销量129.3万辆，同比-37.9%，环比-40.4%。在此背景下，稳消费尤其是稳汽车消费的利好政策较多。1月关注较多的政策主要为2条：《助力中小微企业稳增长调结构强能力若干措施》、《上海市提信心扩需求稳增长促发展行动方案》。除此以外，年初以来，包括山东、沈阳、郑州、深圳、南京、三亚等多省市陆续发放汽车消费券以提升购车需求。 1.1.4市场走势：A股全面上涨，围绕政策的增量方向进行布局 1月A股的市场走势呈现3点特征：1）对经济的触底反弹信心充足。稳增长政策呵护叠加疫情达峰对经济的影响退坡，市场对国内经济的复苏充满期待。1月A股三大指数全面上涨，上证指数、深证成指、创业指分别+5.4%、+8.9%、+10.0%。 2）布局政策增量方向。具体板块来看，1月增量政策的领域涨幅靠前，例如与数字经济相关的计算机板块1月上涨+12.7%，与促消费相关的汽车、电力设备及新能源板块1月上涨+11.3%、+10.6%。3）行业基本面：预期与现实的分离。1月1个特别的现象在于，春节期间出行消费、餐饮零售修复最为亮眼，而与之相关的消费者服务、商贸零售板块涨幅垫底，1月分别回落-1.4%、-0.7%。相反，1月汽车（燃油车和新能源车）销量低于预期，板块涨幅依旧靠前。行业基本面与市场表现分化的背后除了政策加持外，一个可能的解释在于彼时市场对行业的判断倾向于基于22年的表现进行线性外推，而忽视了其基本面的拐点。1月汽车销量虽有回落，市场仍基于22年汽车销售整体的亮眼表现，叠加政策利好，对23年需求充满信心。而出行消费在22年的表现持续欠佳，国庆、元旦假期出行数据持续低于预期，市场对23年春节消费的回暖更为谨慎，更乐于解读为前期压抑需求的一次性释放，对其持续性及恢复强度仍有犹疑。 图5：1月板块涨跌幅 1.22月—迎接经济复苏的黎明时刻 1.2.1生产端：复工复产全面启动，产需同步回暖 今年春节假期后工人的返岗节奏拉长，复工复产自元宵节后加速启动。2月3日、2月10日、2月17日、2月24日当周，螺纹钢产量分别回升+7.7万吨、+11.2万吨、+17.2万吨、+18.8万吨。除此以外，水泥、金属、煤炭产需也呈现出逐周回暖的趋势。 图6：2月全国螺纹钢产量逐周回升 1.2.2消费端：1月趋势延续，服务高增、商品分化 2月消费整体延续1月的复苏趋势。1）服务消费继续回暖。2月复工复产全面推进、内地与港澳全面恢复通关，商旅需求的修复带动2月国内、国际民航客运量继续上行至4249.5万人、70.6万人，环比+8.0%、+59.7%，恢复至19年同期的88.8%、+11.8%。居民出行半径的回暖带动餐饮消费的增加。1-2月餐饮实现收入8429.4亿元，同比+9.2%，较22年全年增速上行15.5个百分点。2）商品消费需求的分化加剧。地产及其后周期商品消费需求强势反弹。2月房地产重点30城成交同比+43%、环比+40%，1-2月累计成交同比+0%；2月建材家居卖场销售额同比+34.5%，环比+44.2%，1-2月累计销售同比+4.4%；2月家电全品类线上、线下销售额同比分别+23.4%、+40.8%。反之，22年需求具有韧性的汽车、新兴家电、培育钻石等板块销售依旧维持疲弱。 图7：23年以来民航客运量（万人）：国内航线持续修复 图8：23年以来民航客运量（万人）：国际航线持续修复 图9：2月家电线上线下销售额回暖 1.2.3政策端：相对“空窗期”，聚焦农业、数字经济 临近两会，2月政策出台较少，主要关注农业、数字经济。1）农业方面，2月2023年中央一号文件的发布再次强调农业强国的战略目标，关注种业振兴（生物育种）、高标准农田建设、和农村新业态（数字乡村、预制菜）的培育。2）数字经济方面，2月中共中央、国务院印发的《数字中国建设整体布局规划》作为数字经济的顶层设计，受到最多关注。文件要求到2035年，我国数字化发展水平进入世界前列。 1.2.4新兴产业：ChatGPT火爆出圈 ChatGPT火爆出圈，2月ChatGPT指数上涨22.3%。产品更迭升级、资本加持、学术界反馈、巨头布局，共同促成了ChatGPT的火爆出圈。1）产品更迭升级：自11月30日OpenAI推出ChatGPT AI模型以来，产品已经经历了3轮更新，有效提升了其真实性及数学能力。2月2日OpenAI正式推出ChatGPT收费版订阅服务，每月20美元，提供比免费版本更稳定、更快的服务以及尝试新功能和优化的优先权。2）资本加持：微软于今年初向OpenAI追加数十亿美元投资，以加速AI突破。微软的大手笔投资将ChatGPT推进各路资本的视线，AI聊天机器人的商用前景开始被广泛关注。3）学术界反馈：ChatGPT的推出受到了学术界的持续关注。1、宾夕法尼亚大学教授让ChatGPT参加MBA课程的期末考试，其考试得分在B-到B之间。2、Nature针对ChatGPT公布两项使用原则。4）巨头布局：自ChatGPT推出以来，包括百度、阿里、华为、谷歌在内的多家巨头计划推出对标产品，微软发布引入ChatGPT技术的新版Bing搜索引擎和Edge浏览器。 1.2.5市场走势：定价弱复苏，高频数据下对行业基本面进行校准 2月A股的市场走势呈现2点特征：1）定价经济弱复苏。2月A股三大指数表现显著弱于1月，上证指数、深证成指、创业板指走势分化，分别+0.7%、-1.8%、-5.9%，其中与经济关联度较强的地产、银行板块跌幅靠前，2月分别-2.2%、-3.6%。 与经济表现关联较弱的数字经济领域，包括通信、计算机板块涨幅领先，2月分别+8.2%、+6.4%。2）基于高频数据对行业基本面进行校准。不同于1月，2月市场走势整体符合行业基本面的高频数据表现。2月数据回暖的板块涨幅靠前，家居、