大类资产每月观察

大类资产每月观察 正信期货大类资产周报202410 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203 Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美国软着陆预期强化，中国增量政策激发宏观情绪 策略概述1、美国9月就业市场持续表现出韧性，服务业PMI进一步扩张，金融市场修正过于乐观的联储降息和美国硬着陆预期，美债利率止跌反弹，但通胀预期上升更快，谨防美国经济数据确认软着陆带来的市场情绪回摆，风险资产价格有望止跌上涨。2、国内经济持续疲软，政策层面出大招，货币、财政、地产和金融市场一揽子政策迅速出台，激发市场对经济复苏的预期， 国内风险资产价格压抑至极至后大幅拉升。短期国内货币供需中性偏松，地方政府和国债债务融资维持高位，实体经济债务融 资需求发力，资金价格低位反弹，地产高频销售维持六年低位，关注政策刺激脉冲反弹，制造业产能利用率内外需有所企稳，企业降价去库存效果开始显现，关注工业设备更新对需求刺激效果。 投资要点 美国通胀、就业市场均走向乐观区间，但经济结构极度分化，制造业衰退和服务业表韧性，美国经济软着陆概率较高，美联储9月开启降息周期，金融条件改善给大类资产带来利多驱动，但经济下行给需求端带来压力，风险资产高位震荡。中国经济在宏观政策刺激下效果欠佳，宏观需求仍显不足，地产消费信心不足，短期经济仍在寻底，关注一揽子宏观政策刺激的效果和持 续性。10月大类资产配置方面建议回调多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格预计周期 占优；商品预计震荡反弹和结构分化，建议回调做多配置有色、黑色等供给有瓶颈但需求有政策刺激的工业品，外需相关的化工在地缘冲突扰动下震荡反弹；利率债短期在弱现实和降息兑现的背景下预计高位震荡运行，关注政策出台带来的调整风险，建议急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债；美国利率震荡回落，实际利率下行给贵金属金融属性带来利多驱动，叠加各国央行降息扩张资产负债表，贵金属价格预计高位震荡上涨，建议回调加多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 上涨 美国9月就业市场持续表现出韧性，服务业PMI进一步扩张，金融市场修正过于乐观的联储降息和美国硬着陆预期，美债利率止跌反弹，但通胀预期上升更快，谨防美国经济数据确认软着陆带来的市场情绪回摆，风险资产价格有望止跌上涨，外资风险溢价指数回至偏低水平，国内股市配置价值大幅减弱。国内地产高频销售环比脉冲改善，制造业产能利用率内外需企稳回升，权益类资产价格在宏观预期下预计持续上涨，可回调配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单。 中证1000/中证500 上涨 成长 上涨 周期 上涨 债券 10债到期收益率 震荡反弹 国内地产高频销售环比脉冲改善，制造业产能利用率内外需企稳回升，短期货币供需偏中性，宽财政预期强于弱现实逻辑，地产政策加码和工业品依旧换新政策有望推升PPI价格，可反弹进行国债期货五债、二债波段空单配置，或急跌多十债、三十债。 10-2Y价差 看空 美10债到期收益率 震荡 商品 南华工业品 反弹 国内地产高频销售环比脉冲改善，制造业产能利用率内外需企稳回升，制造业库存低位，关注宏观政策刺激带来的补库需求，大宗商品价格在当前位置交易宏观预期为主，建议回调进行预期差做多交易，建议回调多有色黑色等工业品，地缘冲突扰动后反弹空外需化工，或波段多农产品进行配置。 南华农产品 反弹 WTI原油 震荡 货币 黄金 偏多 美国9月就业市场持续表现出韧性，服务业PMI进一步扩张，金融市场修正过于乐观的联储降息和美国硬着陆预期，美债利率止跌反弹，但通胀预期上升更快，谨防美国经济数据确认软着陆带来的市场情绪回摆，建议回调加多白银、黄金。国内经济有望再次复苏，且美元短期低位反弹，美元兑人民币预计维持震荡。 美元指数 超跌反弹 离岸人民币 震荡 行情回顾 过去一月大类资产表现：港股领涨，美债领跌 港股>大宗商品>A股>黄金>欧美股市>国内债券>美元指数>美债 国内股市海外和港股大宗商品利率和货币 上证指数 17.39% 恒生中国企业 28.83% 南华商品 23.80 % 十债收益率(%)-0.0202 深证成指 26.13% 恒生指数 26.39% 南华能化 23.32% 二债收益率(%)-0.0025 创业板指 37.62% 恒生科技指数 51.02% 南华黑色 24.94% 期限利差（10-2Y）-0.0177 上证50 17.99% 富时新兴市场指数 6.06% 南华有色金属 28.83% DR007(%)-0.1445 沪深300 20.97% 富时欧洲 -1.70% 螺纹钢 8.96% 美国十债收益率(%)0.0700 科创50 25.67% 标普500 1.82% 生猪 -6.03% 美国二债收益率(%)0.0200 中证1000 23.32% 纳斯达克综指 1.90% WTI原油 0.05% 美债期限利差（10-2Y）0.0500 中证500 23.80% 道琼斯工业平均 2.39% 路透CRB商品指数 4.21% 德国十债收益率(%)-0.0800 周期(风格.中信) 19.34% 德国DAX 1.13% COMEX铜 8.50% COMEX黄金4.64% 成长(风格.中信) 24.94% 日经225 -0.03% CBOT大豆 4.64% 美元指数0.81% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一月大宗商品表现：橡胶领涨，沥青领跌 橡胶>菜粕>20号胶>……LPG液化气>生猪>燃油>沥青 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.35%，较上月回落1.02%，位于73.7%分位点，外资风险溢价指数录得 4.93%，较上月大幅下降1.61%，位于38%分位点，外资吸引力高位大幅回落至高估区间。 10% 5.0% 股债风险溢价 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 7% 8.00% 5.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 3% 2.00% 2.0% 2% 2.00% 1.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% 0.00% -2.00% -1.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 20 20 10.00016 18 15.24 15 8.00014 8.0 16 11.73 6.00012 14 10 6.0 8.137.79 12 6.04 4.00010 4.38 3.903.52 5 2.9 10 80.02 6 2.04 2.0008 1.9 2.2 2.0 0.00-0.02 -0.02 0.00 0 -1.98-2.04 -4.38 -3.47 -3.41 0.000 60.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.40.00.0 0.0 0.0 0.1 -0.6 -6.04 -5 -0.9-0.7 4 -7.40 -7.60 -2.0004 -10 2 -11.92 -4.0002 -4.0 0 -15 -6.0000 逆回购到期 逆回购投放 逆回购净投放（左） MLF投放 MLF到期 MLF净投放 9月央行OMO逆回购到期54967亿元，逆回购投放57600亿元，货币净投放900亿元，货币供给小幅宽松。同时，MLF在9月份投放6000亿，到期5910亿，净投放90亿，流动性小幅宽松，主要系美联储进入降息周期后国内货币政策宽松空间扩大，总体9月货币供应边际宽松。 202203 202204 202205 202206 202207 202208 202209 202210 202211 202212 202301 202302 202303 202304 202305 202306 202307 202308 202309 202310 202311 202312 202401 202402 202403 202404 202405 202406 202407 202408 202409 数据来源：同花顺iFind，正信期货 9月国债发行17615.3亿，到期14021.2亿，货币净融资3594.2亿;地方债发行16395.3亿，到期2360.1亿，货币净融资14035.2亿;其他债发行58892.9亿，到期51488.9亿，货币净需求7404亿;债市总发行92903.5亿，到期67870.2亿，货币净需求25033.3亿，货币总需求大幅增加，以特别国债和地方债融资加速导致。 国债发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 70005000 30000 20000 6000 4000 25000 18000 3000 16000 5000 20000 2000 14000 15000 4000 12000 1000 10000 10000 3000 0 5000 8000 (1000) 2000 6000 0 (2000) 4000 1000 (3000) (5000) 2000 0 (4000) (10000) 0 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化14.6bp、7.3bp、-12.8bp至1.85%、1.73%、1.4%。同业存单发行利率下降5.3bp，股份制银行发行的CD利率回落8.3bp至1.87%，小幅低于MLF1年期利率水平（2%），资金真实需求维持低位，资金价格持续宽松。 3.0 2.5 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 2.7 同业存单发行利率和MLF利率 2.0 1.5 1.0 0.5 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.0 2024-05-292024-06-292024-07-292024-08-29 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 9月10年期国债收益率较前一月变化-9.8bp，5年期国债收益率变化-13bp，2年期国债收益率变化-13.3bp ；10年期国开债收益率较前一月变化-12.5bp，5年期国开债收益率变化-16.7bp，2年期国开债收益率变化 -15bp，整体来看，上月收益率期限结构大幅走陡，受经济持续弱现实和央行降息降准带来的影响，短端 利率下降更快，国债和国开债之间的信用利差小幅缩窄。 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 国债收益率期限结构 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-09-27 2024-09-202024-08-30 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 国开债收益率期限结构 1M3M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-09-27 2024-09-202024-08-30 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 数据来源：同花顺iFind，正信期货 实体经济分析——地产需求 截止10月3日数据，30大中城市商品房周成交面积为1