大类资产每月观察

大类资产每月观察 正信期货大类资产周报202411 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203 Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美国大选不改经济韧性，国内财政增量政策规模值得期待 策略概述1、美国10月制造业PMI和非农就业数据在罢工和飓风扰动下意外偏弱，但与高频数据有所背离，市场小幅修正联储降息预期，但对美国大选后带来的再通胀风险仍有担忧，美债利率、美元指数持续走强，金融条件收紧抑制风险资产价格，关注本周美国大选落地和美联储议息指引。 2、国内实体经济趋稳，地产销售脉冲后仍有韧性，PMI重回扩张区间，宏观政策效果初显，国内风险资产价格利多兑现后小幅 回调。短期国内货币供需中性偏紧，地方政府债务和实体经济债务融资需求维持高位，资金价格小幅抬升，制造业产能利用率内外需同步企稳回升，关注本周人大常委会是否有审议通过超预期财政刺激规模。 投资要点 美国通胀、就业市场有望从均衡走向再紧的风险，经济软着陆概率较高，美联储年内货币政策若持续降息，将给明年通胀带来压力，大类资产面临中期利空压力，但经济上行给需求端带来利多，风险资产有望涨跌分化，美股高位震荡，美债承压，贵金属利多。中国经济在一揽子宏观政策刺激下效果逐步凸显，制造业内外需共振止跌回升，地产消费信心仍在持续，短期经济或 企稳回升。11月大类资产配置方面建议回调做多风险资产（股票）和反弹波段做空避险资产（国债）进行配置，权益风格差 异不显著；商品预计震荡上涨和结构分化，建议回调做多配置有色、黑色等供给有瓶颈但需求有政策刺激的工业品，外需相关的化工在美国经济软着陆背景下也有望止跌上涨；利率债短期在弱现实和宽财政预期背景下预计高位震荡，建议高抛低吸 ，急跌长多思路参与；美国利率震荡上涨，实际利率反弹给贵金属金融属性带来短期压力，但美联储降息周期带来扩表和中国宽货币、宽财政加码给贵金属注入货币属性利多，贵金属价格预计持续震荡上涨，建议回调加多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 震荡上涨 美国10月制造业PMI和非农就业数据在罢工和飓风扰动下意外偏弱，但与高频数据有所背离，市场小幅修正联储降息预期，对美国大选后带来的再通胀风险仍有担忧，美债利率持续走强，金融条件收紧抑制风险资产价格外资风险溢价指数处于中性水平，国内股市配置价值一般。国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需回升，权益类资产价格在宏观预期下预计震荡上涨，可回调配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单。 中证1000/中证500 震荡上涨 成长 震荡上涨 周期 震荡上涨 债券 10债到期收益率 震荡 国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需同步回升，短期货币供需偏中性偏紧，宽财政预期强于弱预期逻辑，地产政策加码和工业品以旧换新政策推升PPI价格，可反弹进行国债期货五债、二债波段空单配置，或急跌多十债、三十债。 10-2Y价差 看空 美10债到期收益率 震荡反弹 商品 南华工业品 震荡偏多 国内地产高频销售脉冲销售得以持续，制造业产能利用率内外需共振企稳实体经济有望改善，制造业库存维持低位，国内外需求共振回升有望刺激商品反弹，关注工业设备更新和地产竣工端品种做多机会，建议逢低波段做多有色、化工和部分黑色，农产品天气行情结束后回归需求面，建议逢低波段做多。 南华农产品 震荡 WTI原油 震荡反弹 货币 黄金 偏多 美国10月制造业PMI和非农就业数据在罢工和飓风扰动下意外偏弱，但与高频数据有所背离，市场小幅修正联储降息预期，对美国大选后带来的再通胀风险仍有担忧，美债利率持续走强，金融条件收紧抑制贵金属上涨，估值偏高和避险情绪消退带来短期调整风险，建议回调加多白银、黄金。国内经济有望再次复苏，且美元短期走势偏强，美元兑人民币预计维持震荡。 美元指数 震荡反弹 离岸人民币 震荡 行情回顾 过去一月大类资产表现：大宗商品领涨，港股领跌 大宗商品>黄金>美元指数>A股>中国国债>欧美股市>美债>港股 全球大类资产价格涨跌幅 国内股市海外和港股 大宗商品 利率和货币 上证指数深证成指创业板指上证50 -1.70% 0.58% -0.49% -4.44% 恒生中国企业恒生指数 恒生科技指数 富时新兴市场指数 -3.27% -3.86% 1.03% -2.81% 南华商品2.75% 南华能化7.14% 南华黑色9.03% 南华有色金属-3.27% 十债收益率(%)-0.0053 二债收益率(%)-0.0719 期限利差（10-2Y）0.0666 DR007(%)0.1492 沪深300科创50中证1000中证500 周期(风格.中信) -3.16% 11.13% 7.14% 2.75% -0.94% 富时欧洲-3.34% 标普500-0.99% 纳斯达克综指-1.34% 道琼斯工业平均-0.52% 德国DAX-1.28% 螺纹钢2.57% 生猪-10.10%WTI原油3.55% 路透CRB商品指数-2.13%COMEX铜-4.90% 美国十债收益率(%)0.4800 美国二债收益率(%)0.4900 美债期限利差（10-2Y）-0.0100 德国十债收益率(%)0.1500 COMEX黄金4.41% 成长(风格.中信) 9.03% 日经225 3.06% CBOT大豆-6.52% 美元指数3.19% 数据来源：iFind.正信期货 工业硅指数苹果指数棕榈油指数玻璃指数燃油指数沪金指数沥青指数沪银指数豆油指数 玉米淀粉指数 花生指数玉米指数沪铝指数热卷指数菜油指数 低硫燃油指数 原油指数沪锌指数纸浆指数塑料指数螺纹钢指数甲醇指数豆二指数乙二醇指数聚丙烯指数白糖指数不锈钢指数红枣指数沪铅指数尿素指数苯乙烯指数铁矿石指数鸡蛋指数短纤指数沪铜指数硅铁指数锰硅指数沪锡指数PVC指数 棉花指数豆粕指数20号胶指数PTA指数 纯碱指数豆一指数LPG指数沪镍指数生猪指数橡胶指数焦炭指数菜粕指数焦煤指数 行情回顾 过去一月大宗商品表现：工业硅领涨，焦煤领跌 工业硅>苹果>棕榈油>……橡胶>焦炭>菜粕>焦煤 大宗商品周涨跌幅 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.36%，较上月回落0.44%，位于74.1%分位点，外资风险溢价指数录得 10% 5.0% 股债风险溢价 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 7% 8.00% 5.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 3% 2.00% 2.0% 2% 2.00% 1.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% 0.00% -2.00% -1.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 5.01%，较上月下降0.75%，位于40.2%分位点，外资吸引力高位大幅回落。 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 25 20 10.00016 15.24 15 8.00014 8.0 20 11.73 12.57 10 6.00012 6.0 8.137.79 156.04 6.24 4.000 3.903.52 5 10 2.9 2.04 2.0008 10 -0.02 0.00 0.52 0 1.9 2.2 2.0 -1.98-2.04 -1.59 -3.47 0.00060.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.0 0.0 0.0 0.1 -6.04 -5 -0.9-0.7-0.6 -0.9 5 -7.40 -7.60 -8.51 -2.0004 -10 -11.92 -13.25 -4.0002 -4.0 0 -15 -6.0000 逆回购到期 逆回购投放 逆回购净投放（左） MLF投放 MLF到期 MLF净投放 10月央行OMO逆回购到期54480亿元，逆回购投放52050亿元，货币净回笼2430亿元，货币供给小幅收紧。同时，MLF在10月份投放7000亿，到期7890亿，净回笼890亿，流动性小幅收紧，主要系美债利率反弹背景下，国内货币政策被动小幅收紧，总体10月货币供应先松后紧。 202203 202204 202205 202206 202207 202208 202209 202210 202211 202212 202301 202302 202303 202304 202305 202306 202307 202308 202309 202310 202311 202312 202401 202402 202403 202404 202405 202406 202407 202408 202409 202410 数据来源：同花顺iFind，正信期货 300 250 200 150 100 50 (50 10月国债发行11287亿，到期7801.5亿，货币净融资3485.5亿;地方债发行8371.7亿，到期1302亿，货币净融资7069.7亿;其他债发行37829.3亿，到期31363亿，货币净需求6466.3亿;债市总发行57488亿，到期40466.5亿，货币净需求17021.5亿，货币总需求维持高位，以特别国债和地方债融资贡献主要增量。 国债发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 70005000 00 20000 6000 4000 18000 00 3000 16000 5000 00 2000 14000 4000 1000 00 12000 10000 3000 0 00 8000 (1000) 2000 00 6000 (2000) 4000 1000 0 (3000) 2000 0 (4000)00) 0 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化14.9bp、-23.3bp、-15.4bp至1.7%、1.53%、1.36%。同业存单发行利率回落0.4bp，股份制银行发行的CD利率反弹9.9bp至1.94%，小幅低于MLF1年期利率水平（2%），资金真实需求边际改善，资金价格小幅抬升。 3.0 2.5 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 2.7 同业存单发行利率和MLF利率 2.0 1.5 1.0 0.5 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.0 2024-07-012024-08-012024-09-012024-10-012024-11- 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 10月10年期国债收益率较前一月变化-0.5bp，5年期国债收益率变化-1.5bp，2年期国债收益率变化-7.1bp ；10年期国开债收益率较前一月变化-3.2bp，5年期国开债收益率变化-6.6bp，2年期国开债收益率变化4.3bp，整体来看，上月收益率期限结构大幅走陡，受一揽子宏观刺激政策带来的宽信用影响，短端利率维持低位，先扬后抑，国债和国开债之间的信用利差小幅缩窄。 国债收益率期限结构 国开债收益率期限结构 3.00 0.03 2.50 0.08 0.02 0.06