大类资产每月观察

大类资产每月观察 正信期货大类资产周报202402 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美国降息时间推迟，国内经济复苏黎明时刻 策略概述 1、美联储1月议息略显鹰派，打消市场对于3月降息的念头，但在全面反弹的经济数据落地后，金融市场反而开启新一轮乐观降息预期，美债利率高位回落，金融条件改善，风险资产价格面临现实和预期的扰动，关注1月非农就业数据表现。 2、国内1月经济数据延续疲弱，央行启动降准和定向降息以及一揽子地产融资支持政策，同时一线城市地产进一步加码宽松，随着特别国债资金到位和项目落地，2月后经济有望迎来短周期复苏时刻，国内风险资产价格有望止跌反弹。短期货币供需中性，企业债务融资和地方政府专项债融资需求维持高位，资金价格边际趋紧。地产高频销售季节性走弱，关注春节后政策刺激效果，制造业产能利用率内需回升外需下滑，经济复苏仍需等待政策传导至实体。 投资要点 美国核心PCE通胀在高利率的约束下已经进入乐观区间，四季度GDP和居民收入增速趋势性下降，制造业维持在荣枯线以下，美联储政策大概率已经确认进入降息周期前夕，美国经济将不可避免进入浅衰退或软着陆，但是具有滞后性的劳动力缺口巨大和服务业通胀绝对水平高位等均显示预期美联储迅速进入降息周期为时尚早，市场或将在降息的乐观预期和延后降息之间来回摆动，短期金融市场在利空因素落地后又开始新的降息预期，直至被现实数据证伪，海外金融条件边际宽松。中国因总需求不足 仍需等待更多一揽子刺激政策执行落地，经济短期预计仍将寻底。2月大类资产配置方面建议急跌轻仓配置风险资产（股票） 和回调做多避险资产（国债），权益市场止跌后风格预计成长占优；商品预计延续震荡分化，节奏先扬后抑，建议回调波段做多配置有色和化工相关工业品，反弹做空基建相关黑色工业品，农产品内部走势分化，建议观望；利率走势低位震荡，建议回调做多五债或多短空长套利，美国实际利率有望回落，贵金属价格短期预计震荡筑底，建议回调做多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、中东地缘冲突 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 先抑后扬 美联储1月议息略显鹰派，打消市场对于3月降息的念头，但在全面反弹的经济数据落地后，金融市场反而开启新一轮乐观降息预期，美债利率高位回落，金融条件改善，外资风险溢价指数处于偏高水平，国内股市配置价值凸显。国内地产高频销售延续疲弱，制造业产能利用率内需回升外需下滑，权益类资产价格预计在流动性压力下仍有最后一跌，建议急跌配置股指期货IF、IH、IC、IM波段多单。 中证1000/中证500 先抑后扬 成长 先抑后扬 周期 先抑后扬 债券 10债到期收益率 震荡偏空 国内地产高频销售延续疲弱，制造业产能利用率内需回升外需下滑，短期货币供需偏中性，弱现实逻辑强于宽财政预期，地产政策进一步宽松和特别国债资金到位有望推进宽信用，建议回调多五债、十债，或多二空十套利配置。 10-2Y价差 震荡偏多 美10债到期收益率 震荡 商品 南华工业品 震荡 国内地产高频销售延续疲弱，制造业产能利用率内需回升外需下滑，制造业处于低库存低供需阶段，市场宽财政和信用预期表现乐观，商品市场短期面临内需改善和外需边际下滑的震荡格局中，大宗商品价格在当前位置震荡分化，建议反弹空基建需求下滑的相关工业品，或回调多有色和库存偏低的化工品，农产品建议急跌布局长多炒天气。 南华农产品 震荡筑底 WTI原油 震荡 货币 黄金 偏多 美联储1月议息略显鹰派，打消市场对于3月降息的念头，但在全面反弹的经济数据落地后，金融市场反而开启新一轮乐观降息预期，美债利率高位回落，贵金属价格迎来利多驱动，但仍需留意经济强劲风险，建议回调加多白银、黄金。国内经济持续疲弱，但美元短期反弹后回归震荡，预计美元兑人民币预计震荡上涨。 美元指数 震荡 离岸人民币 震荡上涨 行情回顾 过去一月大类资产表现：欧美股市领涨，A股领跌 欧美股市>美元指数>国内债券>美债>黄金>大宗商品>港股>国内股市 全球大类资产价格涨跌幅 国内股市海外和港股大宗商品利率和货币 上证指数-6.27%恒生中国企业-9.96%南华商品-13.49%十债收益率(%)-0.1304深证成指-13.77%恒生指数-9.16%南华能化-18.72%二债收益率(%)-0.0822创业板指-16.81%恒生科技指数-20.14%南华黑色-20.20%期限利差（10-2Y）-0.0482上证50-3.09%富时新兴市场指数-3.53%南华有色金属-9.96%DR007(%)-0.0373 沪深300-6.29%富时欧洲1.52%螺纹钢-3.18%美国十债收益率(%)0.1100 科创50-19.62%标普5001.59%生猪1.64%美国二债收益率(%)0.0400 中证1000-18.72%纳斯达克综指1.22%WTI原油6.43%美债期限利差（10-2Y）0.0700 中证500-13.49%道琼斯工业平均1.02%路透CRB商品指数2.26%德国十债收益率(%)0.1800 周期(风格.中信)-11.21%德国DAX0.91%COMEX铜-0.59%COMEX黄金-0.87% 成长(风格.中信)-20.20%日经2258.43%CBOT大豆-6.81%美元指数1.92% 数据来源：iFind.正信期货 低硫燃油指数乙二醇指数原油指数燃油指数苯乙烯指数棉花指数沪锡指数沪铅指数短纤指数花生指数白糖指数沥青指数生猪指数 玉米淀粉指数不锈钢指数甲醇指数PTA指数 沪铜指数沪金指数纸浆指数20号胶指数锰硅指数塑料指数棕榈油指数沪镍指数沪锌指数苹果指数沪银指数硅铁指数PVC指数 玉米指数聚丙烯指数尿素指数铁矿石指数热卷指数沪铝指数螺纹钢指数玻璃指数橡胶指数焦炭指数豆油指数菜油指数豆一指数纯碱指数工业硅指数鸡蛋指数LPG指数 焦煤指数豆粕指数菜粕指数红枣指数豆二指数 行情回顾 过去一月大宗商品表现：低硫燃料油领涨，豆二领跌 低硫燃料油>乙二醇>原油>……豆粕>菜粕>红枣>豆二 大宗商品周涨跌幅 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.85%，较上月增加0.72%，位于96.6%分位点，外资风险溢价指数录得 10% 5.0% 股债风险溢价 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 5.00% 7% 8.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 2.00% 3% 2.0% 1.00% 2% 2.00% 0.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% -1.00% -2.00% -2.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 6.58%，较上月下降0.2%，位于92.7%分位点，外资吸引力位于历史极值区域。 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 30 20 10.00016 13.70 15 14 25 11.57 12.57 13.40 8.000 8.0 10 6.81 7.88 12 5.52 20 5.114.06 5 1.99 3.06 -0.07 -0.31 4.10 1.34 6.000 6.0 0 10 -1.89 15 -6.64 -6.05 -6.48 -5 4.0008 -9.26 10 -11.76 -10.59 -10 2.8 2.9 -15 6 2.000 2.0 1.9 2.2 5 -20 1.5 4 0.8 -24.23 -250.000 0.00.00.00.00.00.00.00.0 0.20.30.40.00.0 2 0 -30 -1.5 -2.0000 逆回购到期 逆回购投放 逆回购净投放（左） MLF投放 MLF到期 MLF净投放 1月央行OMO逆回购到期48740亿元，逆回购投放40120亿元，货币净回笼8620亿元，货币供给年末季节性偏紧。同时，MLF在1月份投放9950亿，到期7790亿，持续超额续作，净投放2160亿，幅度有所减弱，主要系特别国债和地方政府专项债发行压力在1月减弱，总体1月货币供应边际收紧。 数据来源：同花顺iFind，正信期货 国债发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 70006000 25000 20000 5000 6000 18000 20000 4000 16000 5000 300015000 14000 4000 2000 10000 12000 1000 10000 3000 5000 2000 1000 ( (3000) 2000 0 (4000) (10000) 0 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 1月国债发行7500亿，到期6733.6亿，货币净需求766.4亿;地方债发行3844.5亿，到期1258.1亿，货币净需求2586.4亿;其他债发行44241.4亿，到期30833.2亿，货币净需求13408.2亿;债市总发行55585.9亿，到期38824.8亿，货币净需求16761.1亿，货币需求总体维持高位。 0 8000 (1000) 0 6000 (2000) 5000) 4000 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-7.2bp、17.7bp、-7bp至1.84%、2.01%、1.68%。同业存单发行利率反弹7.2bp，股份制银行发行的CD利率回落0.9bp至2.35%，低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实需求高位回落，资金价格开始转松。 各市场资金利率和MLF利率 3.53.02.52.01.51.00.50.0 2023-09-28 2023-10-28 2023-11-28 2023-12-28 2024-01-28 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 1月10年期国债收益率变化-8.3bp，5年期国债收益率变化-10.1bp，2年期国债收益率变化-8.6bp；10年期国开债收益率较前一月变化-9.5bp，5年期国开债收益率变化-9.9bp，2年期国开债收益率变化-11.3bp， ，整体来看，1月收益率期限结构总体持平，受资金价格边际宽松和弱现实影响，长短端利率均大幅下降 ，国债和国开债之间的信用利差两端缩窄。 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 国债收益率期限结构 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-02-02 2024-01-262024-01-05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 国开债收益率期限结构 1M3M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-02-02 2024-01-262024-01-05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 数据来源：同花顺iFind，正信期货 实体经济分析——地产需求 截止2月1日数据，30大中城市商品房月成交面积为1053.4万平方米，环比上月1228万平方米季节性下 降，位于近7年低位；二手房销售月成交面积为398.8万平米，环比上月458.9万平米大幅走弱，位于历史中