大类资产每月观察

大类资产每月观察 正信期货大类资产周报202404 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203 Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美联储意外降息指引，国内地产政策加码宽松 策略概述 1、美国2月PCE通胀数据符合预期，与CPI背离，但已开始抵抗下跌，通胀仍有韧性，美联储因担心金融风险而释放6月降息指引，金融市场抢跑推高资产价格，谨防调整风险，关注4月美国经济数据表现。 2、国内两会后释放稳经济信心，吸引外资、资本市场治理、地产宽松加码和超长期特别国债发行等，支撑二季度企稳复苏，国内风险资产价格有望止跌上行。短期货币供需中性偏紧，企业债务融资和地方政府发债融资需求维持高位，资金价格相对抗跌，地产高频销售加速改善，系北京上海等一线城市地产政策进一步宽松，关注刺激效果持续性，制造业产能利用率内外需分化，关注外需边际下滑的风险，内需复苏力度仍需更强宽财政政策刺激，关注政策落实进度。 投资要点 美国通胀在高利率的约束下已经进入乐观区间，但最后1%空间极具韧性，美国新经济提升全要素生产率，经济维持乐观形势，软着陆概率较高，美联储担忧金融风险而弱化通胀影响，释放乐观降息指引，金融条件宽松或支撑风险资产价格，但短期金融市场抢跑迅速推高资产价格，谨防经济数据超预期带来调整风险，尤其是美股和金融属性强的商品。中国宏观需求仍显不足，结构分化剧烈，制造业减产去库存，库存低位和供需双弱，企业利润趋稳，外需短暂复苏后面临再度滑坡风险，内需地产链条 拖累总量，密切关注地产政策和消费政策的动向。4月大类资产配置方面建议回调做多风险资产（股票）和反弹波段做空避险 资产（国债）进行配置，权益风格预计周期略占优，关注结构性机会；商品预计震荡偏弱和结构分化，建议回调做多配置农产品和有色等工业品，反弹做空黑色和化工相关工业品；利率短期在宽财政预期和资金趋紧的背景下有望超跌反弹，建议急跌做多十债、三十债，反弹空二债、五债，美国实际利率高位震荡，贵金属价格估值偏高，建议持多或减仓黄金和白银多单 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 震荡上涨 美国2月PCE通胀数据符合预期，与CPI背离，但已开始抵抗下跌，通胀仍有韧性，美联储因担心金融风险而释放6月降息指引，金融市场抢跑推高资产价格，谨防调整风险，外资风险溢价指数处于中性水平，国内股市配置价值减弱。国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需共振反弹，外需有边际走弱风险，权益类资产价格预计整体底部震荡筑底可急跌配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单。 中证1000/中证500 震荡 成长 震荡 周期 震荡上涨 债券 10债到期收益率 震荡反弹 国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需共振反弹，外需有边际走弱风险，短期货币供需偏中性，弱现实逻辑强于宽财政预期，地产改善和特别国债资金到位有望推进宽信用，可反弹进行国债期货五债二债波段空单配置，或急跌多十债、三十债。 10-2Y价差 震荡回调 美10债到期收益率 震荡 商品 南华工业品 震荡偏空 国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需共振反弹，外需有边际走弱风险，制造业降价减产去库存，一线城市地产政策进一步宽松，支撑经济企稳，商品市场有望急跌后反弹，大宗商品价格在当前位置震荡偏若，建议反弹空外需工业品，急跌多地产链条工业品，或回调多农产品进行配置。 南华农产品 震荡反弹 WTI原油 震荡 货币 黄金 偏多 美国2月PCE通胀数据符合预期，与CPI背离，但已开始抵抗下跌，通胀仍有韧性，美联储因担心金融风险而释放6月降息指引，金融市场抢跑推高贵金属价格，谨防调整风险，但中期仍可做多，建议急跌加多白银、黄金国内经济短期延续疲弱，且美元短期震荡偏强，美元兑人民币预计震荡走强。 美元指数 反弹 离岸人民币 震荡 行情回顾 过去一月大类资产表现：黄金领涨，商品领跌 黄金>欧美股市>A股>原油>美债>国内债券>美元指数>黑色商品 全球大类资产价格涨跌幅 国内股市海外和港股 大宗商品 利率和货币 上证指数0.86% 恒生中国企业 2.34% 南华商品-1.13% 十债收益率(%)-0.0375 深证成指0.75% 创业板指0.62% 上证500.07% 恒生指数 恒生科技指数 富时新兴市场指数 0.18% 1.49% 2.44% 南华能化1.81% 南华黑色0.98% 南华有色金属2.34% 二债收益率(%)-0.1232 期限利差（10-2Y）0.0857 DR007(%)0.2178 沪深3000.61% 富时欧洲3.53% 螺纹钢-10.45% 美国十债收益率(%)-0.0500 科创50-5.57% 标普5003.10%生猪 2.00% 美国二债收益率(%)-0.0500 中证10001.81% 纳斯达克综指 2.08% WTI原油12.26% 美债期限利差（10-2Y）0.0000 中证500-1.13% 周期(风格.中信)2.47% 成长(风格.中信)0.98% 道琼斯工业平均德国DAX 日经225 1.79% 4.61% 3.07% 路透CRB商品指数COMEX铜 CBOT大豆 5.46% 4.48% 3.99% 德国十债收益率(%)-0.1800COMEX黄金10.34% 美元指数0.37% 数据来源：iFind.正信期货 燃油指数沪银指数沪金指数生猪指数棕榈油指数豆粕指数豆二指数菜粕指数原油指数豆一指数沪铜指数豆油指数纸浆指数橡胶指数沪铅指数沪铝指数 低硫燃油指数 沪锡指数菜油指数花生指数白糖指数苯乙烯指数沪锌指数20号胶指数短纤指数PTA指数 沥青指数聚丙烯指数塑料指数棉花指数纯碱指数LPG指数PVC指数 玉米指数鸡蛋指数红枣指数乙二醇指数甲醇指数 玉米淀粉指数 锰硅指数不锈钢指数沪镍指数硅铁指数热卷指数尿素指数苹果指数工业硅指数螺纹钢指数玻璃指数铁矿石指数焦煤指数焦炭指数 行情回顾 过去一月大宗商品表现：燃料油领涨，焦炭领跌 燃料油>白银>黄金>……玻璃>铁矿>焦煤>焦炭 大宗商品周涨跌幅 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.84%，较上月反弹0.01%，位于91%分位点，外资风险溢价指数录得6.03% 10% 5.0% 股债风险溢价 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 7% 8.00% 5.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 3% 2.00% 2.0% 2% 2.00% 1.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% 0.00% -2.00% -1.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） ，较上月下降0.05%，位于63.5%分位点，外资吸引力高位大幅回落。 3月央行OMO逆回购到期18070亿元，逆回购投放21250亿元，货币净投放3180亿元，货币供给季末边际宽松。同时，MLF在3月份投放3870亿，到期4810亿，结束超额续作，净回笼940亿，主要系国债和地方政府专项债发行压力减弱，总体3月货币供应边际收紧。 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 30 13.70 25201510 50 -9.26 -6.48 5.114.06 -0.31 1.993.06 -10.59 逆回购到期 12.57 -1.89 -24.23 逆回购投放 13.40 4.10 -1.87-0.86-4.17 -7.55 逆回购净投放（左） 6.32 -11.14 8.28 -0.11-0.17 20151050-5-10-15-20-25-30 9.000168.0008.0 14 7.0006.000 12 6.0 5.000104.000 8 3.000 2.8 2.9 2.000 6 2.0 1.9 2.2 1.5 1.000 4 0.8 0.000 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.00.0 0.2 0.30.40.0 0.0 0.0 2 -1.000 -0.9 -2.000 0 MLF投放 MLF到期 MLF净投放 数据来源：同花顺iFind，正信期货 3月国债发行9500亿，到期9538.2亿，货币净回笼38.2亿;地方债发行8400.6亿，到期3394.5亿，货币净需求 5006.1亿;其他债发行64049.6亿，到期58944.3亿，货币净需求5105.4亿;债市总发行81950.2亿，到期 国债发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 70006000 25000 20000 5000 6000 18000 20000 4000 16000 5000 300015000 14000 4000 2000 10000 12000 1000 10000 3000 5000 2000 1000 ( (3000) 2000 0 (4000) (10000) 0 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 71876.9亿，货币净需求10073.3亿，货币需求维持高位，尤其以企业和地方债融资为主。 0 8000 (1000) 0 6000 (2000) 5000) 4000 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别较上月变化17.9bp、33.6bp、0.6bp至2.01%、2.17%、1.72%。同业存单发行利率下降12.3bp，股份制银行发行的CD利率下降1.3bp至2.25%，低于MLF1年期利率水平（2.5%），3月资金真实需求仍维持低位。 3.0 2.5 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 2.7 同业存单发行利率和MLF利率 2.5 2.0 2.3 1.52.1 1.0 0.5 1.9 1.7 1.5 0.0 2023-11-272023-12-272024-01-272024-02-272024-03-2 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 上月10年期国债收益率较前一月变化-7.2bp，5年期国债收益率变化-6.4bp，2年期国债收益率变化-15.1bp；10年期国开债收益率较前一月变化-8bp，5年期国开债收益率变化-4.7bp，2年期国开债收益率变化-10.9bp，整体来看，上月收益率期限结构大幅走陡，受短期降准预期和融资需求低位带来的资金边际宽松驱动，国债和国开债之间的信用利差变化不大。 国债收益率期限结构 国开债收益率期限结构 3.00 0.05 3.00 0.00-0.05 2.50 0.00 2.50 -0.10 2.00 -0.05 2.00 -0.15-0.20 1.50 -0.10 1.50 -0.25 -0.15 -0.30 1.00 -0.20 1.00 -0.35 0.50 -0.25 0.50 -0.40-0.45 0.00 -0.50 0.00 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-03-01 2024-02-232024-01-26 -0.30 1M3M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-03-01