2024年四季度策略报告：中美经济政策宽松预期共振背景下 氧化铝和电解铝价格或先强后弱

中美经济政策宽松预期共振背景下氧化铝和电解铝价格或先强后弱 2024年四季度策略报告2024年09月30日 期货（期权）研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 报告摘要： 行情回顾：氧化铝5月下旬至7月底，晋个别和豫洞采铝土矿恢复开采，叠加进口铝土矿补充，使部分氧化铝企业恢复生产，推动氧化铝价格震荡下跌；8月初至今，几内亚雨季对中国铝土矿进口影响逐步兑现，引导国内铝土矿供给偏紧预期，使国内外铝土矿价格震荡上涨推升生产成本，部分氧化铝企业开启停产检修，叠加内蒙古、四川和贵州部分电解铝产能持续投复产，供需预期紧平衡使国内氧化铝价格震荡偏强。电解铝6月初至8月上旬，欧洲央行等率先开启降息，但是美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，云南减停产电解铝产能持续复产和内蒙古华云三期推进投产，国内传统消费淡季来临引导下游需求预期趋弱，叠加国内铝锭和铝棒库存量难觅下降趋势，使沪铝价格震荡回落；8月中旬至今，美联储9月降息50个基点预期逐步增强并落地，国内经济稳增长政策持续加码，叠加国内铝土矿供给预期持续偏紧、传统消费旺季引导国内铝锭库存量趋降，使沪铝价格重心有所上移。 需求端：美联储降息和美国财政宽松政策引导经济软着陆预期，国内经济刺激政策加码和传统消费旺季共振引导下游乐观需求预期。 供给端：国内铝土矿供给偏紧推升生产成本，云南枯水期电解铝产能或存减产预期，或使四季度氧化铝和电解铝供需预期先紧后松。 2024年氧化铝行情展望：倘若晋豫铝土矿仍未大量恢复开采，几内亚雨季影响扩大至国内10-11月铝土矿进口量，叠加四川和贵州仍有部分电解铝产能持续复产，但是考虑到几内亚铝土矿进口年底或恢复正常，引导国内氧化铝新增或停产产能投复产，叠加云南电解铝产能因枯水期或出现减产等，或使氧化铝价格先强后弱，关注3600-3800/4000附近支撑位及4200-4400附近压力位。 2024年电解铝行情展望：美联储开启降息周期引导全球央行货币政策宽松预期，特朗普或哈里斯当选美国总统均或保持财政宽松预期国内经济稳增长政策持续加码，云南枯水期电解铝产能或存减产预期，但是考虑到国内铝土矿供给偏紧预期年底或有缓解，国内11和12月为传统消费淡季，或使沪铝价格先强后弱，关注19200-20000附近支撑位及21000-22000附近压力位。 风险提示：市场修正对美联储激进降息预期，欧洲央行等降息节奏超过美联储，国内经济稳增长政策落地不及预期 分析师：王文虎（F03087656，Z0019472）宏源期货研究所 金属研究室 Tel：010-82293558 Email：wangwenhu@swhysc.com 相关研究 《美联储货币政策存变数贵金属市场等待新驱动》，期货日报 《沪镍重心将震荡下移》，期货日报 《铜价重心下移但难回2020年以前水平》，期货日报 《低库存使铜价下跌具有抵抗性》，期货日报 《冲突螺旋式升级间接支撑有色金属》，期货日报 《青山做空伦镍险遭百亿美元浮亏？但镍价终将回归产业运行逻辑》，腾讯财经 《全球镍仍在持续去库短期供需仍然偏紧》，金融界 《央行降准后结构性宽松仍可期》，金融界 《避险需求支撑趋弱，黄金中期中心将下移》，期货日报 《两大因素主导金价走势》，期货日报 《有色重心逐步下移》，期货日报 《沪铜：谨慎追涨》，期货日报 《黄金中长线配置时点仍需等待》，期货日报 目录 一、2024年前三季度氧化铝和电解铝行情回顾3 二、中美经济政策宽松预期共振支撑有色金属价格4 （1）美联储开启降息周期引导全球货币政策宽松预期4 （2）美国经济和就业表现景气引导“软着陆”预期6 （3）国内经济刺激政策持续加码与传统消费旺季共振8 三、国内氧化铝和电解铝四季度供需预期或先紧后松15 （1）国内铝土矿供给偏紧推高海内外铝土矿价格15 （2）国内氧化铝运行产能存增加预期但不确定兑现16 （3）国内电解铝运行产能预期增量渐趋有限甚至可能下降19 四、国内外氧化铝与电解铝价差结构23 五、2024年四季度氧化铝和电解铝行情展望24 一、2024年前三季度氧化铝和电解铝行情回顾 2024年前三季度国内氧化铝价格重心上移。晋豫多数铝土矿未恢复开采和几内亚雨季影响铝土矿出口，使国内铝土矿供给预期持续偏紧，叠加内蒙古和四川及贵州部分电解铝产能持续投复产，使氧化铝价格重心有所上移。截至9月23日，中国氧化铝期货收盘价为4000元/吨，较2023 年12月29日收盘价3382元/吨上涨18.3%。具体而言，2024年前三季度氧化铝价格走势主要包括四个阶段： 第一阶段为1月初至2月中旬，云南电解铝产能因枯水期到来而减产117万吨，叠加传统消费淡季抑制下游需求量，使国内氧化铝价格震荡下降。 第二阶段为2月下旬至5月中旬，云南减停产的117万吨电解铝产能复产52万吨，但因国内铝土矿迟迟未能恢复开采而供给偏紧，推升国产和进口铝土矿价格形成生产成本支撑，使国内氧化铝价格重心震荡上移。 第三阶段为5月下旬至7月底，晋个别和豫洞采铝土矿恢复开采，叠加进口铝土矿补充，使部分氧化铝企业恢复生产，推动氧化铝价格震荡下跌。 第四阶段为8月初至今，几内亚雨季对中国铝土矿进口影响逐步兑现，引导国内铝土矿供给偏紧预期，使国内外铝土矿价格震荡上涨推升生产成本，部分氧化铝企业开启停产检修，叠加内蒙古、四川和贵州部分电解铝产能持续投复产，供需预期紧平衡使国内氧化铝价格震荡偏强。 展望2024年四季度，倘若晋豫铝土矿仍未大量恢复开采，几内亚雨季影响扩大至国内10-11月铝土矿进口量，叠加川贵部分电解铝产能持续复产，但需警惕几内亚铝土矿进口年底恢复正常、云南电解铝产能因枯水期出现减产等，或使氧化铝价格先强后弱。 图1：中国氧化铝现货价格 资料来源：WIND，SMM，宏源期货研究所 2024年前三季度国内电解铝价格重心有所上移。美联储降息幅度和时点反复波动，叠加国内 处于传统消费淡季，使沪铝价格震荡偏弱；后随着美联储降息50个基点预期增强，国内经济稳增长政策持续加码，传统消费旺季引导国内电解铝社会库存量开启去库，使沪铝价格重心开始上移。 2019-09-12 2019-10-12 2019-11-12 2019-12-12 2020-01-12 2020-02-12 2020-03-12 2020-04-12 2020-05-12 2020-06-12 2020-07-12 2020-08-12 2020-09-12 2020-10-12 2020-11-12 2020-12-12 2021-01-12 2021-02-12 2021-03-12 2021-04-12 2021-05-12 2021-06-12 2021-07-12 2021-08-12 2021-09-12 2021-10-12 2021-11-12 2021-12-12 2022-01-12 2022-02-12 2022-03-12 2022-04-12 2022-05-12 2022-06-12 2022-07-12 2022-08-12 2022-09-12 2022-10-12 2022-11-12 2022-12-12 2023-01-12 2023-02-12 2023-03-12 2023-04-12 2023-05-12 2023-06-12 2023-07-12 2023-08-12 2023-09-12 2023-10-12 2023-11-12 2023-12-12 2024-01-12 2024-02-12 2024-03-12 2024-04-12 2024-05-12 2024-06-12 截至9月23日，沪铝收盘价为19740元/吨，较2023年12月29日收盘价19505元/吨上涨约 1.2%；LEM3个月铝收盘价为2494.5美元/吨，较2023年12月29日收盘价2387.5美元/吨上涨约 4.48%。具体而言，2024年前三季度沪铝价格走势主要分为以下四个阶段： 第一阶段1月初至2月下旬，美联储3月开启降息预期被市场逐步修正、国内下游需求趋弱推升电解铝社会库存量，使沪铝价格震荡偏弱。 第二阶段2月底至5月底，美联储降息和放缓缩表预期、美国财政部持续大规模发债、美国经济与就业表现强劲、传统消费旺季和经济刺激政策引导国内下游乐观需求预期，使沪铝价格震荡偏强。 第三阶段6月初至8月上旬，欧洲央行等率先开启降息，但是美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，云南减停产电解铝产能持续复产和内蒙古华云三期推进投产，国内传统消费淡季来临引导下游需求预期趋弱，叠加国内铝锭和铝棒库存量难觅下降趋势，使沪铝价格震荡回落。 第四阶段8月中旬至今，美联储9月降息50个基点预期逐步增强并落地，国内经济稳增长政策持续加码，叠加国内铝土矿供给预期持续偏紧、传统消费旺季引导国内铝锭库存量趋降，使沪铝价格重心有所上移。 展望2024年四季度，美联储开启降息周期引导全球央行货币政策宽松预期，特朗普或哈里斯当选美国总统均或保持财政宽松预期，国内经济稳增长政策持续加码，叠加国内铝土矿供给偏紧预期或到年底才能有所缓解，云南枯水期电解铝产能存在减产预期，或使沪铝价格先强后弱。 26000 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 期货收盘价(活跃合约):铝SMMA00铝-平均价 400.00004500.0000 4000.0000 300.0000 3500.0000 200.00003000.0000 2500.0000 100.0000 2000.0000 0.0000 1500.0000 1000.0000 -100.0000 500.0000 -200.0000 0.0000 升贴水:LME铝(0-3)升贴水:LME铝(3-15)期货收盘价(电子盘):LME3个月铝 图2：国内电解铝期货与现货价格图3：LME3个月电解铝价格及其月差 资料来源：WIND，SMM，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 二、中美经济政策宽松预期共振支撑有色金属价格 （1）美联储开启降息周期引导全球货币政策宽松预期 美国通胀延续缓解。美国8月消费者物价指数CPI年率预期为2.5%低于预期和前值，月率为0.08%低于前值；核心CPI年率预期为3.2%持平预期和前值，月率为0.3%高于预期和前值。从结构来看，8月整体通胀的缓解很大程度上仍与核心商品通胀缓解有关，食品和能源通胀基本上是小 幅拖累项。目前核心商品通胀已经连续8个月为负，尤其是二手车价格下行较多，贡献较大。而租金外的核心服务通胀仍在缓解。总的来说，美国通胀延续缓解，主要贡献来自于核心商品以及租金外核心服务。美国租金通胀压力仍大，后续或仍是较大干扰项。 2024年9月，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间 的水平。这是美联储自2020年3月以来的首次降息，也标志着由货币政策紧缩周期向宽松周期的转向。9月点阵图预示至25年底将再降息150个基点，25年降息四次但利率中位数上移，引导美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，叠加美国较欧洲经济增长表现相对强劲、欧洲央行等已经开启降息，美元指数走强或令有色金属价格承压；美联储降息和放缓缩表预期（每月美国国债缩减规模降至250亿美元但抵押贷款支持债券MBS不变），中长期仍将支撑有色金属价格。 图4：美国生产与消费端通胀水平图5：美国联邦基金目标利率 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 欧洲央行6和9月分别降息25个基点，使存款机制利率降至3.5%，资产购买计划APP以可预测的速度下滑，且下半年以每月减少75亿欧元的速度退出将持续至2024年底的紧急抗疫购债计划（PEPP）再投资。欧元区8月消费者物价指数CPI年率初值2.2%，预期2.20%，前值2.60%；德国8月消费端通胀CPI年率为1.9%低于预期和前值。周四市场对于欧洲央行降息的概