通信行业2024Q4投资观点：AI连接需求旺盛，通信技术持续迭代

通信行业2024Q4投资观点 AI连接需求旺盛，通信技术持续迭代 www.swsc.com.cn 西南证券研究发展中心通信研究团队 2024年10月 投资要点 AI浪潮催生算力要求，推理侧连接需求持续提升。AIGC带来的超大算力需求拉动通信基础设施建设及扩容，光模块作为数据传输的基础部件，需求首先迎来爆发。同时随着光连接高速率、大密度方向发展，22年为800G元年，市场出货量约为万只级别，23年逐步起量，24年随着大模型厂商加速AI建设，加单意愿强烈、节奏频繁，预计将迎来爆发式增长。同时随着芯片速率翻倍，英伟达的B100和H200等产品将逐步标配1.6T光模块，光模块更新迭代也将加速。中国光模块企业占据全球60%以上的市场份额，进入市场较早，先发优势显著，拿下北美订单具有高确定性，同时业绩能见度高、落地性强，建议持续关注。 卫星互联网建设序幕拉开，将带来新一轮资本投入。卫星互联网建设需求具有较高确定性：其一，卫星互联网在国家安全领域的重要作用已得到充分显现，建设自主可控的宽带卫星星座刻不容缓；其二，低轨轨道资源和通信频段资源稀缺，在国际电联“先占先得”规则下，我国需要快速抢占低轨卫星资源；其三，空天地泛在通信是通信技术的必然演进方向，卫星互联网是下一代通信技术的重要基础设施。目前，我国卫星互联网实验星已完成了3次发射，明年有望进入组网星密集发射期 ，星载相控阵、通信载荷、地面信关站等环节将带来超千亿的市场空间，建议关注相关环节的核心供应商。 光通信传输/运营商/5G-A赛道景气度维持高位。24年通信行业逐步复苏，人工智能、卫星互联网等主题机会轮动活跃。2024年上半年，通信板块总营收达12860.3亿元，同比增长5.1%；实现归母净利润1272.2亿元，同比增长8.5%。2024年，AI浪潮与卫星通信或成为重要投资主线，建议关注光通信/卫星/运营商/5G-A等重点板块。 风险提示：经济复苏或不及预期；地缘政治影响加剧；原材料价格上涨；汇率波动风险；板块政策发生重大变化；AI进度不及预期等。 1 目录 1通信行业2024年Q3回顾 2细分赛道情况 2 2024H1板块业绩：收入增长，利润释放 营收规模保持增长，增速周期性放缓 2024年上半年，通信板块总营收达12860.3亿元，同比增长5.1%。受到5G建设周期放缓和库存水平偏高的影响，24年上半年通信行业的总体收入增速受到一定影响。未来，随着云计算、人工智能、卫星互联网等领域订单逐步落地，增速有望回归高位。 利润水平不断提升，盈利质量向好 2024年上半年，通信板块总利润达1272.2亿元，同比增长8.5%，利润增速高于营收增速3.4pp，盈利质量向好发展。 通信板块2018-2024年H1营收及增速 通信板块2018-2024年H1归母及增速 数据来源：Wind，西南证券整理3 2024H1板块业绩：收入增长，利润释放 整体费用控制有效 2023年全年，通信板块整体销售费用率为7.1%，同比下降0.1pp；管理费用率为5.7%，同比下降 0.1pp；财务费用率为-0.1%，同比增加0.2pp。2024年上半年，通信板块整体销售费用率为6.8%， 同比增长0.1pp；管理费用率为5.2%，同比减少0.4pp；财务费用率为0.0%，同比减少0.2pp。 盈利质量持续改善 2023年全年，通信板块整体毛利率为27.4%，同比增长0.6pp；净利率为8.4%，同比持平。2024年上半年板块整体毛利率为29.2%，同比增长0.9pp；净利率为10.5%，同比增长0.1pp。 2018-2024H1费用率情况 2018-2024H1毛利率情况 数据来源：Wind，西南证券整理4 2024Q3板块估值：估值位于底部，持仓小幅波动 横向看：截至2024年9月30日，通信行业PE(TTM，整体法，剔除负值)为20倍，在申万一级行业中处于中等水平。 纵向看：通信指数PE（TTM，整体法，剔除负值）低于过去五年平均27倍，位于底部区间，具备中长期配置性价比。 从公募基金持仓看，24年Q2全部公募基金持 有SW通信板块的总市值占比为37.3%，环比 +3.1pp，配置比例快速上升，但仍处于低配状态。 申万一级行业市盈率（TTM整体法） 申万通信市盈率（TTM整体法） 通信行业基金持仓市值情况 数据来源：Wind，西南证券整理5 目录 1通信行业2024年Q3回顾 2细分赛道情况 6 运营商 数字经济主线确定，数据要素市场快速增长。2019年11月5日，党的十九届四中全会首次将“数据”列为生产要素；2022年，从数据要素市场化改革试点启动到“数据二十条”正式落地，标志着数据已上升为国家基础性战略资源。数据要素市场主要包括数据源、数据采集、数据清洗、数据交易、数据交易等核心要素，据亿欧智库，2023年中国数据要素市场规模将达到1273亿元，以25%的复合增速推算，2025年市场规模将达到1989.1亿元，行业整体将进入快速发展阶段。 运营商数据资源丰富，数据要素想象空间大。三大运营商数据数量庞大（截至2024.8，移动互联网用户数达15.6亿户）、数据种类繁多（用户全部互联网搜索）、数据关联紧密（同一用户不同ID均可互联），在数据资源方面占据优势。进而在数据要素市场上，运营商有望通过天然优势将数据资产变现，提供大数据解决方案，赋能各行各业；叠加自身央企背景，在数据安全方面公众可信度高，未来有望开拓数据脱敏、隐私计算等新兴业务场景。 时间 政策 相关内容 2022/12 《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》 提出构建数据产权、流通交易、收益分配、安全治理等制度，初步形成我国数据基础制度的“四梁八柱”；首次提出探索数据产权结构性分置制度，建立数据资源持有权、数据加工使用权、数据产品经营权“三权分置”的数据产权制度框架，构建了中国特色数据产权制度体系。 2023/2 《数字中国建设整体布局规划》 夯实数字基础设施和数据资源体系“两大基础”，推进数字技术与经济、政治、文化、社会、生态文明建设“五位一体”深度融合，强化数字技术创新体系和数字安全屏障“两大能力”，优化数字化发展国内国际“两个环境” 2023/3 《党和国家机构改革方案》 组建国家数据局。负责协调推进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等，由国家发展和改革委员会管理。 2023/12 《“数据要素×”三年行动计划 （2024-2026年）》 发挥我国超大规模市场、海量数据资源、丰富应用场景等多重优势，推动数据要素与劳动力、资本等要素协同，以数据流引领技术流、资金流、人才流、物资流，突破传统资源要素约束，提高全要素生产率。 数据来源：国务院，工信部，西南证券整理7 运营商 ARPU稳定增长：中国移动：2023年ARPU为49.3元，同比增长0.4%，增长0.3元，实现连续四年同比增长，主要得益于有线宽带用户和移动用户收入增长。中国电信：2023年ARPU为45.4元，同比增长0.6%，增长0.2元。公司移动用户数量快速增长，23年公司移动用户数净增1659万户，连续六年行业领先，用户规模达到4.08亿户。其中，5G套餐用户渗透率达到78.1%。中国联通：2023年，公司未对各业务的ARPU情况进行披露，但其移动用户规模达到3.33亿户，2023年净增用户1060万户，净增用户同比大幅提升90%，5G套餐用户渗透率达到78%，同比提升12%。 三大运营商分红率 分红率逐步提升：中国移动2023年的分红比例提升至71%，每股派息人民币4.41元；中国电信自从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上；中国联通红筹公司分红率从2022年的50%提升至2023年的约55%。现金分红水平达到历史新高。伴随运营商资本开支放缓，EPS和分红率逐步提升，公司股价有望进一步提升。 三大运营商ARPU（元） 公司 分红率 2021 2022 2023 中国移动 38.58% 65.98% 71.60% 中国移动（H） 61.77% 67.15% 71.62% 中国电信 59.94% 65.00% 70.09% 中国电信（H） 59.02% 66.11% 70.24% 中国联通 42.49% 45.96% 50.87% 中国联通（H） 46.08% 50.79% 55.02% 数据来源：公司公告，西南证券整理8 AI引爆算力浪潮 AI浪潮兴起，AI大模型参数量呈现井喷式增长。以GPT为例，GPT是一种基于大规模预训练的自然语言处理模型，参数量是衡量其性能和规模的重要指标。GPT模型参数量从初代的1.17亿个提升至二代的15亿个再到2020年GPT-3的1750亿个，层层更迭，节节攀升。随着多模态GPT-4的到来，参数量的增长预计会增长至万亿级别。 算力作为AI时代的主引擎，预计未来将对算力提出更高要求。大模型的训练必须依赖海量数据支撑。从全球来看，全球算力保持高速稳定增长态势，2021年全球计算设备算力总规模达到615EFlops，增速达到44%，其中基础算力规模为369EFlops，智能算力规模为232EFlops,超算算力规模为14EFlops。华为GIV预测，2030年人类有望迎来YB数据时代，全球算力规模达到56000EFLOPS。从中国来看，2021年我国算力总规模达到202EFlops，保持50%以上的高位增长,其中智能算力规模达到104EFlops，增速为85%,在我国算力占比过半，成为算力快速增长的驱动力。 版本 GPT GPT-2 GPT-3/3.5 GPT-4 发布时间 2018.6 2019.2 2020.5 2023.3 参数数量 1.17亿 15亿 1750亿 预计万亿 训练量 5GB 40GB 45TB - 全球算力规模（EFlops） 我国算力规模（EFlops） 数据来源：中国信通院，《中国算力发展指数白皮书（2022年）》，西南证券整理9 AI引爆算力浪潮 AI最受益、确定性最高板块——光模块。 什么是光模块？光模块是光纤通信系统的核心器件之一，是光通信设备最重要的组成部分，主要作用是实现光电 转换。光模块具体包括光接收模块，光发送模块，光收发一体模块和光转发模块等，主要由光发射组件(含激光器 )、光接收组件(含光探测器)、驱动电路和光、电接口等组成。 为什么是光模块？AIGC带来的超大算力需求拉动通信基础设施建设及扩容，光模块作为数据传输的基础部件，在本次AI建设周期中举足轻重。在AI超算中心建设中，光连接朝着高速率、大密度方向发展，800G、1.6T光模块的更新迭代也将加速。 光模块竞争优势？从光模块产业本身来看，作为中国的优势企业，具备直接打入北美AI产业链的能力。中国光模块企业占据全球60%以上的市场份额，进入市场较早，先发优势显著，拿下北美订单具有高确定性，同时业绩能见度高、落地性强。从光模块企业自身来看，以中际旭创、新易盛为首的全球光模块龙头公司，客户粘性强，产品矩阵丰富，实现光模块全品类覆盖；尤其在800G光模块持续加单中，中际旭创占据最高份额；同时在光模块未来发展路径上，抢先布局LPO/CPO/硅光技术，技术积累深厚。 光模块板块九年PE/PBBand AIGC高算力需求 业绩持续兑现 5G建设周期开启 100G放量，景气 周期开启 数据来源：Wind，西南证券整理10 卫星互联网 我国卫星互联网建设需求较为迫切确定。其一，卫星互联网在国家安全领域的重要作用在俄乌战争等场景下已得到充分显现，建设自主可控的宽带卫星星座刻不容缓。其二，低轨轨道资源和通信频段资源稀缺，在国际电联“先占先得”规则下，我国需要快速抢占低轨卫星资源。其三，空天地泛在通信是通信技术的必然演进方向，卫星通信已成为移动通信的重要环节，发展