集采致短期承压增速放缓，新产品陆续获批未来可期

核心观点与关键数据

上半年业绩表现

• 整体收入增速放缓：2024年上半年公司营收162.8亿元，同比增长1.3%，毛利116.5亿元（+3.7%），毛利率71.6%（+1.7个百分点）。归母净利率18.5%（+0.1个百分点）。
• 板块表现分化：
  • 成药板块：收入135.5亿元（+4.8%），Q2环比萎缩；维C原料收入下降5.4%，抗生素原料收入下降6.4%，功能食品收入下降25.2%。
  • 神经领域：收入52.36亿元（+15.0%），主要得益于明复乐获批脑梗适应症。
  • 肿瘤板块：受集采影响，津优力、多美素销售下降，收入26.8亿元（-10.2%）。
  • 其他领域：抗感染收入增长7.7%，消化代谢收入增长55.4%。

未来增长潜力

• 新产品获批：PD-1恩朗苏拜单抗获批2L宫颈癌，奥马珠单抗和两性霉素B脂质体有望2024年上市，白紫II、多西他赛等2025年获批。
• 院外市场拓展：恩必普院内销售受限，公司成立专职团队衔接院外销售，以延长产品生命周期。
• FDA审批进展：两性霉素和伊立替康脂质体GMP审查完成，有望2025年上半年美国上市。

估值与评级

• 目标价9.76港元：采用DCF估值模型，WACC为12%，永续增长为1%，对应2024年18.2倍市盈率，较现价有56.9%上升空间。
• 买入评级：看好新产品放量及医保谈判带来的增长动力。

风险提示

• 集采持续影响：下半年集采影响仍可能持续。
• 新产品市场表现：部分产品商业化进度存在不确定性。