9月复盘：资金面收紧幅度较历年同期缓和
- 宽松政策落地：9月24日国新办新闻发布会宣布一揽子增量政策，包括降准0.5个百分点、降低7天期逆回购操作利率20bp、MLF利率下调约30bp、LPR和存款利率下调约20-25bp，以及存量房贷利率下调。政策力度超出市场预期，短期内缓解银行缺长钱情况，并可能拉动后续信贷投放。
- MLF投放方式改变：9月央行MLF续作公布时间和栏目发生变化，表明后续MLF操作将以月末或不定期补充中长期流动性的方式存在，更强调以7天期逆回购利率作为政策利率。
- 资金面边际收紧缓和：9月DR007偏离政策利率幅度为14.62bp，较8月走阔5.52bp，但较历史同期均值偏低。原因在于月末降息、降准落地明显利好资金面。
- 资金利率运行情况：DR001全月运行中枢为1.68%，较8月下行2bp；DR007全月运行中枢基本持平于8月；DR014全月运行中枢上行4bp至1.89%。非银间资金利率呈现类似趋势，9月末R007和DR007利差有所走阔。
10月展望：资金会否维持紧平衡？
- 资金面“偏紧运行、波动极窄”的原因：
- 货币供给规模偏低：今年1-9月净回笼资金1.34万亿，远低于2020年至2023年净投放均值，且逆回购占超储规模比例较高，银行对央行短期资金依赖度较高。
- 银行缺少稳定负债来源：存款利率下调、禁止手工补息导致银行存款增速下行，尤其是企业存款。理财规模超季节性增长、存单供给规模和利率偏高、居民及企业短贷负增均佐证了这一点。
- 汇率及其他因素影响：人民币上半年快速贬值对货币政策空间形成扰动，稳定的资金环境有利于央行进行政策改革和调整。
- 10月及后续资金面展望：
- 利好：宽货币落地，后续还有降准空间，央行已宣布年内将视情况择机下调存款准备金率。
- 利空：市场对后续财政发力仍存预期，特别是年内是否会增发政府债。近两月政府债发行进度加快，可能为后续增发预留空间。
- 研究结论：四季度资金面大概率稳中偏松，DR007或在1.5%-1.55%上下运行；央行将维持“精准调控”风格，可能不定期开展买卖国债、正逆回购等操作。
