美国9月非农就业数据点评：失业率回落，美联储降息或不会太快

证券研究报告 宏观经济|宏观点评 失业率回落，美联储降息或不会太快 ——美国9月非农就业数据点评 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月06日 证券研究报告 |报告要点 美国失业率从8月的4.22%，回落到9月的4.05%，美联储9月公布的经济预期概要里预期 2024年底失业率为4.4%。9月新增非农就业再次加速，新增就业25.4万人，大超预期，前值 上修到15.9万人，其中私人部门9月的新增就业22.23万人。8月职位空缺失业比为1.13， 低于疫情前，职位空缺8月较7月回升，回到800万之上。就业数据公布后，美联储降息预期明显下降。我们认为今年继续降息仍是大概率，但在就业市场数据好于预期的情况，美联储降息节奏可能不会太快。 |分析师及联系人 王博群 方诗超 SAC：S0590524010002SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明1/25 宏观经济|宏观点评 2024年10月06日 宏观点评 失业率回落，美联储降息或不会太快 ——美国9月非农就业数据点评 相关报告 1、《工业产出或温和回升——对9月PMI和高频数据的思考及未来经济展望》2024.10.01 2、《逆周期调节有望继续加力——2024年9 月政治局会议点评》2024.09.27 扫码查看更多 失业率回落到4.1%，就业市场呈现韧性 失业率9月回落到4.1%，劳动参与率不变，整体就业市场呈现韧性。失业率从8 月的4.22%，回落到9月的4.05%。美联储9月公布的经济预期概要里预期2024 年底失业率为4.4%，美联储9月份降息50个基点用行动表明了支持就业市场的态度。港口工人罢工并没有体现在这个月的数据中。由于港口工人罢工时间较短或不会对下个月就业数据造成很大负向影响，而且这个影响在再下月或会消失。 9月新增非农再加速，前值上修 9月新增非农就业再次加速，新增就业25.4万人，大超预期，前值上修到15.9万 人。其中私人部门9月的新增就业22.23万人。7月第二次修正相对于初值上修了 3万人，而7月的新增就业第一次修正下修2.5万人。2024年8月的新增就业第 一次修正相对于初值上修了1.7万人，是2024年3月以来的首次上修。非季调的 非农环比9月增长了46万人，对比疫情前几年的情况来看，考虑到季节因素也偏强。分行业看，9月仅有2个行业就业减少。 工资通胀的环比回落，但同比上升 9月时薪的环比回落，而同比小幅上行，但是仍略低于4%。时薪的数据显示工资通胀值得关注，环比回落算是好消息，但是仍略高，同比回升可能意味着劳动力市场并不是单边快速下行，但同比仍保持4%以下，使得暂时也无需太担忧工资通胀妨碍实现美联储的通胀目标。分行业看，9个行业时薪增速跑赢通胀，持平上月，没有跑赢通胀的只剩4个行业。9月每周工作时间为34.2小时，较上月下降0.1小时。 失业率未来或继续温和上行 疫情移动了贝弗里奇曲线，在疫情后的贝弗里奇曲线上，就业市场走弱主要表现为职位空缺率的下降，而不是失业率的上升。贝弗里奇曲线向右上移动可以用匹配效率下降来解释。但是最近3个月的数据上职位空缺率和失业率似乎已经回到了疫情前的那条贝弗里奇曲线上。在旧的贝弗里奇曲线上，随着职位空缺率的进一步下行，我们或会看到更明显的失业率上行。8月职位空缺失业比为1.13，低于疫情前，职位空缺8月较7月回升，回到800万之上。 美联储11月和12月分别降息25基点仍是最可能的情形 9月非农数据公布前市场虽然认为11月降息25个基点的概率更大，但是也有约3 成的可能降息50个基点。非农数据公布后，降息50个基点的概率跌到了不足1%我们认为今年继续降息仍是大概率，但在就业市场数据好于预期的情况下，美联储降息节奏可能不会太快。 风险提示：美国经济降温超预期，地缘政治风险超预期 1.失业率回到4.1%，劳动参与率持平 失业率9月回落到4.1%，劳动参与率不变，整体就业市场呈现韧性。美联储9 月降息50基点支持就业市场，在就业市场有韧性的情况下，降息节奏或不会太快。 1.1失业率回到4.1% 美国9月失业率为4.1%，略低于预期，预期4.2%，较上月回落0.1pct，更精确计算，失业率是从8月的4.22%，回落到9月的4.05%。失业率在2020年4月上升到14.8%的最高点，然后一路回落，最低点为3.4%。相对于最低点，9月失业率上升了0.7pct。 图表1：近3年美国失业率(%)图表2：美国历史失业率(%) 衰退失业率最低点 衰退失业率 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2020-012021-012022-012023-012024-01 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1948-011964-091981-051998-012014-09 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 1.1.1美联储开始支持劳动力市场 美联储9月公布的经济预期概要里预期2024年底失业率为4.4%，2023年全年实际的平均失业率为3.6%。美联储主席在JacksonHole的会议上强调，“我们(美联储)不寻求也不欢迎劳动力市场状况进一步降温”1。9月份美联储降息50个基点进一步用行动表明了支持就业市场的态度。 图表3：9月FOMC经济预期概要(SEP)中位数 变量 2024 2025 2026 2027 长期 实际GDP 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 1.8% 6月会议 2.1% 2.0% 2.0% 1.8% 失业率 4.4% 4.4% 4.3% 4.2% 4.2% 6月会议 4.0% 4.2% 4.1% 4.2% PCE通胀 2.3% 2.1% 2.0% 2.0% 2.0% 6月会议 2.6% 2.3% 2.0% 2.0% 核心PCE通胀 2.6% 2.2% 2.0% 2.0% 6月会议 2.8% 2.3% 2.0% 政策利率 4.4% 3.4% 2.9% 2.9% 2.9% 6月会议 5.1% 4.1% 3.1% 2.8% 注：数字颜色含义 变差 变好 不变 资料来源：美联储，国联证券研究所整理 1.1.2港口工人暂停罢工 根据新华社的报道2，美国的港口工人10月3日暂停了罢工，劳资双方就工资问 题达成初步协议，罢工仅持续了3天。而且由于9月就业数据的统计时间为9月上半月，并未统计到罢工的影响。如果参考今年早些时候汽车工会罢工的影响，仅造成了一个短期的波动。由于港口工人罢工时间较短，或不会造成长期影响。 1.2劳动参与率不变 劳动参与率不变，16-19岁人群的劳动参与率上升1.5pct；20-24岁人群的劳动参与率上升0.1pct，25-54岁人群的劳动参与率下降0.1pct；55岁以上人群的劳动 1https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20240823a.htm 2https://baijiahao.baidu.com/s?id=1811966838061109418&wfr=spider&for=pc 参与率不变。 1.2.1劳动参与率 9月劳动力参与率不变，为62.7%，距离疫情前的高点63.3%，差距0.6pct。 图表4：疫情以来美国劳动参与率(%)图表5：历史美国劳动参与率(%) 疫情补 助退出 63.5 63 62.5 62 61.5 61 60.5 60 2020-012021-012022-012023-012024-01 68 66 64 62 60 58 56 54 52 1948-011978-012008-01 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2.2劳动参与率结构 从劳动参与率年龄结构的分解来看，呈现有升有降的波动走势。9月份1个年龄组的劳动参与率较上月下降，2个年龄组的劳动参与率较上月上升。16-19岁人群的劳动参与率上升1.5pct；20-24岁人群的劳动参与率上升0.1pct，25-54岁人群的劳动参与率下降0.1pct；55岁以上人群的劳动参与率不变。 图表6：16-19岁人群劳动参与率(%)图表7：20-24岁人群的劳动参与率(%) 39 38 37 36 35 34 33 32 31 30 2017-042019-042021-042023-04 75 73 71 69 67 65 63 2017-042018-102020-042021-102023-04 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表8：25-54岁人群劳动参与率(%)图表9：55岁以上人群的劳动参与率(%) 25-54疫情前高点 85 84 83 82 81 80 41 40.5 40 39.5 39 38.5 79 2017-042018-102020-042021-102023-04 38 2017-042018-102020-042021-102023-04 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.非农就业增长再加速，前值上修 9月新增非农就业再次加速，新增就业25.4万人，大超预期，预期15万人，前 值上修到15.9万人。 非季调的非农环比9月增长了46万人，对比疫情前几年的情况来看，考虑到季节因素也偏强。 疫情前同比的就业增长在200万到250万人之间，目前来看，同比新增就业衡量的劳动力市场热度已经比较接近疫情前的水平。 分行业看，多数行业就业增长，9月仅2个行业就业减少。 2.1非农就业增长再加速 9月新增非农就业再次加速，新增就业25.4万人，大超市场预期，预期15万人， 前值上修到15.9万人。 2.1.1新增非农就业总量 雇主调查的美国9月非农新增就业25.4万人，高于预期的15万人，上月初值 14.2万人，上月修正后为15.9万人，上修了1.7万人。 非季调的非农环比9月增长了46万人，对比疫情前几年的情况来看，9月非季 调的数据高于2016-2019年的平均水平，2016-2019年9月平均增长44.4万人。除了2016年9月新增非农高于本月，2017-2019年的新增非农都比本月低。9月的非农新增数据考虑到季节因素也偏强。 图表10：环比新增非农就业(万人)图表11：疫情后环比新增非农就业(万人) 0 非季调 季调 0 0 2016/1/1 0 2019/1/1 2022/1/1 0 0 0 0 非季调 季调 0 0 0 2020/5/1 0 2023/5/1 1,0060 50 40 -50 -1,00 -1,50 -2,00 20 -20 -2,500-400 资料来源：FRED，国联证券研究所资料来源：FRED，国联证券研究所 图表12：2016-2019年9月的非季调非农(万人)图表13：2016-2019年8月的非季调非农(万人) 9月8月 70 60 50 40 30 20 10 0 20162017201820192024 50 40 30 20 10 0 20162017201820192024 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.1.2新增非农就业数据修正 2024年新增非农数据的修正上半年呈现初值数据可能高估就业市场热度的大趋 势，多数月份二次修正相对于初值都是下修，除了3月上修了0.7万人。 但2024年7月和8月的修正数据似乎预示了一些变化。7月第二次修正相对于 初值上修了3万人，而7月的新增就业第一次修正下修2.5万人。2024年8月的新 增就业第一次修正相对于初值上修了1.7万人，是2024年3月以来的首次上修。 2024前7个月合计下修了31万人。 2023年新增非农第二次修正相对于初值的变化向下修正的居多，2023年全年累 计向下修正了36万人