代理费率大幅调降预计增厚利润17%，未来管理费增速或将与营收挂钩

邮储银行（01658.HK） 证券研究报告|公司点评 2024年10月01日 代理费率大幅调降预计增厚利润17%，未来管理费增速或将与营收挂钩 事件：邮储银行发布公告，拟调整代理吸收个人存款业务中，向邮政集团支付的储蓄代理费定价方案。 本次定价方案调整共分为三部分： 1）储蓄代理费率大幅调降：本次调降方案为，活期（2.33%→1.992%） 1、定活两便（1.50%→1.302%）、通知存款（1.70%→1.475%）、3个 月（1.25%→1.085%）、6个月（1.15%→1.001%）、1年 （1.10%→0.999%）、2年（0.35%→0.149%）、3年 （0.10%→0.020%）、5年存款费率（保持0%不变）。 以2023年数据为基础测算（2024H1未披露），全年邮储银行代理存款 买入（维持） 股票信息 行业国有大型银行Ⅱ 前次评级买入 09月30日收盘价（港元）4.65 总股本（百万股） 99,161.08 其中自由流通股（%） 20.02 30日日均成交量（百万股 54.77 总市值（百万港元）461,099.00 股价走势 日均余额为9.3万亿，综合代理费率1.24%，全年代理费用1156亿邮储银行恒生指数 元。若按新代理费率计算，综合费率将下降16bps至1.08%，代理费用将减少13%至1006亿元（节约151亿），大幅增厚利润约17%。 （注：邮储银行上次费率调整为2022年，当时测算下调幅度大约为 2bps，本次下调幅度显著超过上次）。 根据邮储银行公告，本次费率调降幅度主要参考“最近三年（2021-2023年）四大行平均净利差（1.67%）较最近一次被动调整前3年（2019- 2021年）四大行平均净利差（1.94%）的变动比例为-13.97%”，并根据存款期限不同有所区分，6个月及以下期限存款（占比27%），费率下降幅度都与13.97%接近，1年期存款作为公司核心存款（占比 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2023-102024-022024-062024-09 作者 57%），下降幅度相对低，约为9.2%，2年、3年存款费率较高，本次分别调降57%、80%。 注：邮储银行储蓄代理费率调整规则 1）被动调整：国有四大行平均净利差相对上一次调整时前10年平均净利差上下波动24%以上时，可触发调整。以本次调整为例，2023年四大行平均净利差1.44%，低于2012-2021年均值（2.15%）33%，触发调整条件。本次调整对被动调整规则进行了修改，四大行利差参考年限由10年修改为了5年。 2）主动调整：根据实际经营需求等因素，邮储银行也可与邮储集团对分档费率进行主动调整，本次调整不涉及主动调整机制的修改，截止目前邮储银行也尚未主动调整过储蓄代理费率。 2）加强主动调整机制运用，代理费增长或将与营收增速挂钩。本次公告中，邮储银行还提到2025年及以后年度加强主动调整机制的运用， 结合邮储银行2024半年度业绩会管理层提到“今后代理费增速原则上不高于银行营收增速，要逐步消除两者之间的剪刀差”，预计未来邮储银行主动协商调整代理费率会更加积极，对全行代理费用管理利好较 大。 以2023年为例，全行综合代理费率较2022年下降3bps至1.24%，不过由于代理存款规模高增12.8%，最终代理费用同比仍增10.4%， 分析师马婷婷 执业证书编号：S0680519040001邮箱：matingting@gszq.com 分析师倪安峰 执业证书编号：S0680524070008邮箱：nianfeng@gszq.com 相关研究 1、《邮储银行（01658.HK）：息差边际企稳，不良生成继续改善》2024-09-01 2、《邮储银行（01658.HK）：营收正增长，资产质量保持平稳》2024-04-30 3、《邮储银行（01658.HK）：收入增速稳中有升，资产质量稳定优异》2024-03-29 1也即2.33%调整至1.992%，下同。 请仔细阅读本报告末页声明 显著高于收入增速2.3%，导致在近年资产端需求不足、收益率持续下行的背景下，全行成本收入比提升压力较大（2023年为64.82%，同比+3.41pc），压缩利润空间。而本次调整后，代理费用计算或将与营收增速挂钩，计算方式更加人性化、增加邮储银行服务实体经济质效。 此外，虽然储蓄代理费与营收增速挂钩后，可能会对全行存款沉淀有一定影响。但值得注意的是，邮储银行2024年6月末贷存比仅58%， �大行平均接近90%，表明邮储银行得益于独特的邮银合作体系，存款吸收能力较强、存款规模较为充裕，费率调降影响预计较小，换个角度，本次调整反而有利于提高全行资金使用效率，对提升净息差、ROE等盈利指标均有益处。 3）被动调整机制修改：原有规则为国有四大行平均净利差相对上一次调整时前10年平均净利差上下波动24%以上时，可触发调整。本次将参考年限由10年改为5年，对利率环境变化的反应更加及时有效。 投资建议：综合来看，本次费率调整力度较大，将一次性明显改善公司成本收入比，增厚利润，且未来随着“代理费用增速不高于营收增速” 逐步落实，公司长期成本收入比表现将更加稳定，也有利于长期利润稳健增长。邮储银行作为成长性国有大行，未来有较大的发展空间，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；代理费率下调效果不及预期；资产质量波动超预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 334,956 342,507 334,520 343,507 356,216 增长率yoy（%） 5.08% 2.25% -2.33% 2.69% 3.70% 拨备前利润（百万元） 126,711 117,770 119,945 126,530 136,509 增长率yoy（%） -1.08% -7.04% 1.85% 5.49% 7.89% 归母净利润（百万元） 85,224 86,270 88,771 93,469 99,451 增长率yoy（%） 11.89% 1.23% 2.90% 5.29% 6.40% 每股净收益（元） 0.92 0.87 0.90 0.94 1.00 每股净资产（元） 7.41 7.92 8.55 9.22 9.94 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月30日收盘价 财务报表和主要财务比率（未特殊标注为百万元） 每股指标（元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS 0.86 0.87 0.90 0.94 1.00 净利息收入 273,593 281,803 275,668 283,644 295,067 BVPS 6.90 7.92 8.55 9.22 9.94 净手续费收入 28,434 28,252 25,427 25,935 26,713 每股股利 0.28 0.26 0.27 0.28 0.30 其他非息收入 32,929 32,452 33,426 33,927 34,436 P/E 4.88 4.82 4.68 4.45 4.18 营业收入 334,956 342,507 334,520 343,507 356,216 P/B 0.61 0.53 0.49 0.45 0.42 税金及附加 (2,620) (2,703) (2,736) (2,882) (3,036) 业绩增长率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 业务及管理费 (205,705) (222,015) (211,820) (214,075) (216,653) 净利息收入 1.56% 3.00% -2.18% 2.89% 4.03% 营业外净收入 180 90 90 90 90 净手续费收入 29.20% -0.64% -10.00% 2.00% 3.00% 拨备前利润 126,711 117,770 119,945 126,530 136,509 营业收入 5.08% 2.25% -2.33% 2.69% 3.70% 资产减值损失 (35,347) (26,171) (25,791) (27,498) (31,249) 拨备前利润 -1.08% -7.04% 1.85% 5.49% 7.89% 税前利润 91,364 91,599 94,154 99,033 105,259 归母净利润 11.89% 1.23% 2.90% 5.29% 6.40% 所得税 (6,009) (5,175) (5,225) (5,397) (5,631) 盈利能力（测算） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 税后利润 85,355 86,424 88,929 93,636 99,628 净息差 2.05% 1.89% 1.67% 1.58% 1.52% 归母净利润 85,224 86,270 88,771 93,469 99,451 生息资产收益率 3.54% 3.33% 3.11% 3.01% 2.95% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 计息负债成本率 1.62% 1.56% 1.55% 1.54% 1.53% 存放央行 1,263,951 1,337,501 1,471,251 1,588,951 1,716,067 ROAA 0.64% 0.58% 0.54% 0.52% 0.51% 同业资产 694,602 896,484 968,203 1,045,659 1,129,312 ROAE 10.53% 9.70% 9.00% 8.89% 8.88% 贷款总额 7,210,433 8,148,893 9,045,271 9,859,346 10,648,093 成本收入比 61.41% 64.82% 63.32% 62.32% 60.82% 贷款减值准备 (234,145) (234,467) (228,174) (234,786) (242,061) 资产质量 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 贷款净额 6,977,710 7,915,245 8,817,097 9,624,559 10,406,033 不良贷款余额 60,736 67,460 73,435 79,337 84,082 证券投资 4,958,899 5,387,588 5,820,130 6,176,960 6,653,066 不良贷款净生成率 0.56% 0.53% 0.50% 0.39% 0.37% 其他资产 172,120 189,813 208,625 225,234 243,173 不良贷款率 0.84% 0.83% 0.81% 0.80% 0.79% 资产合计 14,067,28215,726,63117,285,30618,661,36320,147,650 拨备覆盖率 385.51% 347.57% 310.72% 295.93% 287.89% 吸收存款 12,714,48513,955,96315,351,55916,579,68417,906,059 拨贷比 3.26% 2.88% 2.52% 2.38% 2.27% 同业负债 305,115428,879493,211542,532596,785 资本状况 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 应付债券 101,910261,138287,252310,232335,050 资本充足率 13.82% 14.23% 13.65% 13.33% 13.03% 负债合计 13,241,46814,770,01516,265,64217,574,69518,989,394 核心资本充足率 11.29% 11.61% 11.26% 11.12% 10.