代理费率下调，增厚利润且激励更多沉淀活期

邮储银行（01658.HK） 代理费率下调，增厚利润且激励更多沉淀活期 证券研究报告|公司点评 2022年09月29日 事件：邮储银行发布公告，拟调整代理吸收个人存款业务中，向邮政集团支付的储蓄代理费率。 调整方案：活期、1年期存款费率分别提升3bps，2bps至2.33%、1.10%，2年、3年、5年期费率分别下调15、20、20bps至0.35%、0.10%、0.00%，其余期限类别的存款代理费率保持不变，本次调整方案待股东大会批准后将正式生效。 本次调整将直接节约代理费用10亿元，增厚利润。以2021年末存款期限结构为基础计算，本次调整后，综合代理费率将从1.29%下调至1.27%，总代理费用将下降10亿，相当于增厚利润1.3pc左右。 费率调整“有升有降”，激励代理网点提高活期占比，巧妙的制度设计充分体现了管理的智慧。提高活期、1年期费率，调降长期限存款费率，可以有效激励代理网点更多地争取活期、短期存款。根据2021A数据，邮储银行代理网点活期存款日均余 买入（维持） 股票信息 行业银行 前次评级买入 9月29日收盘价(港元)4.61 总市值(百万港元)91,536.93 总股本(百万股)19,856.17 其中自由流通股(%)100.00 30日日均成交量(百万股)44.22 股价走势 额占比约为27%，距离全行的34%水平仍有差距，若费率调整未来能促进其活期存 款占比提升，将进一步降低负债综合成本。简单测算，在新的费率规则下，活期存 款占比提升1pc，可带动代理网点付息负债成本率下降2.0bps，考虑代理费率上升邮储银行恒生指数 1.4bps后，“净赚”了0.6bps。 当前邮储银行正处于财富管理转型的“快速推进期”，其中一个重要方向就是提升AUM中非存款产品（基金、理财、保险等）占比，并沉淀更多的活期存款。本次储蓄代理费率调整后，有助于激励代理网点减少营销传统高成本存款，并转化为各类财富管理产品、沉淀活期存款，推动全行财富管理转型。邮储银行代理网点共3.2 万个，积累了4.4亿户代理网点客户及10.3万亿的AUM，代理网点未来“财富管理转型”的空间巨大。 投资建议：邮储银行作为“成长型”国有大行，在代理网点带来稳固负债端优势基础上，本次调低代理费率有望进一步降低成本，增厚利润。未来邮储银行将持续兑现提升存贷比、扩大中收、加速集约化改革等一系列中长期成长逻辑，当前22PB水平仅0.59x，可积极关注未来估值修复的潜力，维持“买入”评级。 附：下调规则：根据邮储银行与邮政集团此前的协议约定，当国有四大行平均净利差相对上一次调整时前10年平均净利差上下波动24%时，可触发调整。即2006-15年平均净利差2.46%为基础，超过3.05%，或低于1.87%时，触发被动调整。2021年度四大行平均净利差1.86%，因而触发本次下调。根据现有数据测算，2012-2021 年间四大行平均净利差为2.16%，未来若四大行净利差超过2.68%或低于1.64%时才可再度调整。 根据邮储银行公告，本次综合代理费率的2bps降幅，恰好等于最近5年四大行资产收益率扣除邮储银行代理储蓄存款付息率后的均值（1.32%），减去最近5年邮储银行综合代理费率平均值（1.34%），具有一定的合理性。 风险提示：宏观经济恶化，政策转向超预期，外围风险再度加剧。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 286,202 318,762 357,545 405,927 463,422 增长率yoy（%） 3.39% 11.38% 12.17% 13.53% 14.16% 拨备前利润（百万元） 118,745 128,241 144,746 165,562 190,376 增长率yoy（%） -0.32% 8.19% 12.87% 14.38% 14.99% 归母净利润（百万元） 64,199 76,170 88,186 102,940 120,690 增长率yoy（%） 5.36% 18.65% 15.78% 16.73% 17.24% 每股净收益（元） 0.74 0.82 0.95 1.11 1.31 每股净资产（元） 6.25 6.89 7.59 8.42 9.39 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年9月29日收盘价 34% 23% 11% 0% -11% -23% -34% 2021-092022-012022-052022-09 作者 分析师马婷婷 执业证书编号：S0680519040001邮箱：matingting@gszq.com 分析师陈功 执业证书编号：S0680520080001邮箱：chenggong2@gszq.com 相关研究 1、《邮储银行（01658.HK）：22中报-利润高增15%，中收“多点开花”，加大科技投入》2022-08-23 2、《邮储银行（01658.HK）：“邮惠万家”直销银行正式开业，“普惠金融+数字转型”新尝试》2022-07-033、《邮储银行（01658.HK）：22Q1：业绩高增18%，集约化改革、财富管理等“亮点十足”》2022-04-29 请仔细阅读本报告末页声明 每股指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 0.74 0.82 0.95 1.11 1.31 净利息收入 253,378 269,382 296,858 330,213 367,872 BVPS 6.25 6.89 7.59 8.42 9.39 净手续费收入 16,495 22,007 28,660 38,244 51,709 每股股利 0.22 0.25 0.29 0.33 0.39 其他非息收入 16,329 27,373 32,026 37,471 43,841 P/E 6.08 5.49 4.74 4.05 3.44 营业收入 286,202 318,762 357,545 405,927 463,422 P/B 0.72 0.65 0.59 0.53 0.48 税金及附加 (2,187) (2,468) (2,763) (3,168) (3,650) 业绩增长率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 业务及管理费 (165,649) (188,102) (210,630) (237,793) (269,990) 净利息收入 4.41% 6.32% 10.20% 11.24% 11.40% 营业外净收入 379 49 595 595 595 净手续费收入 12.80% 33.42% 30.23% 33.44% 35.21% 拨备前利润 118,745 128,241 144,746 165,562 190,376 营业收入 3.39% 11.38% 12.17% 13.53% 14.16% 资产减值损失 (50,609) (46,787) (50,543) (55,715) (61,725) 拨备前利润 -0.32% 8.19% 12.87% 14.38% 14.99% 税前利润 68,136 81,454 94,204 109,847 128,652 归母净利润 5.36% 18.65% 15.78% 16.73% 17.24% 所得税 (3,818) (4,922) (5,598) (6,418) (7,388) 盈利能力 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 税后利润 64,318 76,532 88,605 103,429 121,264 净息差（测算） 2.34% 2.24% 2.23% 2.25% 2.28% 归母净利润 64,199 76,170 88,186 102,940 120,690 生息资产收益率 3.84% 3.76% 3.73% 3.75% 3.78% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 计息负债成本率 1.62% 1.64% 1.62% 1.62% 1.62% 存放央行 1,219,862 1,189,458 1,316,254 1,451,170 1,599,770 ROAA 0.60% 0.64% 0.67% 0.70% 0.75% 同业资产 552,034 636,104 422,461 314,460 212,557 ROAE 10.56% 10.39% 10.67% 11.47% 12.31% 贷款总额 5,716,258 6,454,099 7,293,132 8,233,946 9,287,891 成本收入比 57.88% 59.01% 58.91% 58.58% 58.26% 贷款减值准备 (203,897) (216,900) (240,711) (265,355) (294,668) 资产质量 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 贷款净额 5,512,361 6,237,199 7,052,421 7,968,590 8,993,223 不良贷款余额 50,367 52,685 56,782 62,512 69,620 证券投资 3,914,650 4,348,620 4,915,354 5,362,996 5,829,140 不良贷款净生成率 0.48% 0.35% 0.39% 0.39% 0.39% 其他资产 154,356 176,492 194,909 214,685 236,548 不良贷款率 0.88% 0.82% 0.78% 0.76% 0.75% 资产合计 11,353,263 12,587,873 13,901,399 15,311,901 16,871,238 拨备覆盖率 408.06% 418.61% 423.92% 424.48% 423.25% 存款余额 10,358,029 11,354,073 12,564,417 13,852,270 15,270,742 拨贷比 3.57% 3.36% 3.30% 3.22% 3.17% 同业负债 141,789 232,017 248,258 266,092 285,210 资本状况 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 57,974 81,426 89,569 103,004 118,454 资本充足率 13.88% 14.78% 14.31% 13.98% 13.74% 负债合计 10,680,333 11,792,324 13,040,101 14,373,635 15,842,597 核心资本充足率 11.86% 12.39% 12.15% 12.02% 11.96% 股东权益合计 672,930 795,549 861,299 938,266 1,028,641 核心一级资本充足率 9.60% 9.92% 9.91% 9.99% 10.12% 负债及股东权益合计 11,353,263 12,587,873 13,901,399 15,311,901 16,871,238 财务报表和主要财务比率 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年9月29日收盘价 图表1：邮储银行本次代理费率调整明细、2021年末代理网点存款期限结构情况 档次 原分档费率 现分档费率 变动 日均余额（21A，亿元） 日均余额占比 活期 2.30% 2.33% +3bps 19347 26.7% 定活两便 1.50% 1.50% -- 141 0.2% 通知存款 1.70% 1.70% -- 443 0.6% 三个月 1.25% 1.25% -- 1408 1.9% 半年 1.15% 1.15% -- 1903 2.6% 一年 1.08% 1.10% +2bps 36405 50.2% 两年 0.50% 0.35% -15bp