2024 LPG四季度展望：基差定价正在增强，政策预期等待数据验证

2024年9月30日 LPG四季度展望 ——基差定价正在增强，政策预期等待数据验证 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 核⼼观点 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2024年三季度外盘FEI在600-660美元/吨区间震荡，维持低波动，此前化工需求较好推动FEI与Brent比价持续走高，随后PDH 利润持续回落，带动开工率重心小幅回落至70%附近。9月下旬国内出台一系列宏观和房地产政策，刺激短期情绪回暖，带动PP和FEI价格走高。同时受美湾飓风和美国丙烷持续超预期累库影响，MB与FEI价差持续走弱至-300美元/吨附近。内盘方面，民用气现货和基差对盘面的影响在继续增强，10合约内外价差走出了与历史完全不同的行情，受民用气价格持续偏弱影响，三季度LPG期货盘面震荡回落。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 展望四季度，油价、PDH利润和基差是决定LPG期货价格的关键驱动。首先，布油在需求偏弱和OPEC+可能增产的压力下预期以回落为主；其次，关注9月末国内一系列政策对后续经济增长的实际效果，等待数据验证，观察政策对PP和LPG支撑的力度和持续时间，PDH开工率重心或继续下移，看每日FEI和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离岸贴水和FEI贴水，来验证市场买货情绪；同时，民用气现货和基差继续对内盘期货、内外价差带来影响。整体来看，四季度FEI大概率将打破持续震荡区间，油价和PDH是关键；同时关注基差对内盘的影响。 策略建议：基差转负且程度加深时择机做空内盘LPG期货。风险点：油价超预期大幅上涨。 前⾔ 观点和⾏情回顾 在7月初的下半年展望中提到：展望下半年，PDH利润依然是关键，关注每日FEI和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 岸贴水和FEI贴水来验证市场的买货情绪。要打破当前低波动率的市场环境，需要寻找新的驱动，可能来自美湾飓风对出口的影响、特朗普上台后对伊朗执行更严格的制裁、逆全球化加剧后对国内总需求和PP的影响、特朗普交易、基差回归等。可以预期的是，下半年全球面临更强的政治博弈、更加不确定的宏观环境，LPG期货波动率将放大。 策略建议：8月9月飓风季做多FEI和MB价差；单边等待驱动明了后再行动。风险点：美湾飓风强度不及预期。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 从实际走势来看，上述预期得到了验证。三季度月度沙特CP计算的PDH利润均维持在盈亏平衡线附近波动，从小幅盈利转为小幅亏损，但整体变动有限。开工率高位，化工需求较好但边际变动有限使其对行情的驱动整体较弱，FEI走势虽强于原油，但价格延续了二季度区间震荡和低波动率格局。在此期间中，国内PDH装置继续投产，对丙烷需求量走高，中国LPG进口量继续走高，7月一度升至363万吨的历史最高，FEI与原油的比价也持续上升。FEI区间震荡，MB价格震荡回落，MB与WTI比价平稳，MB与FEI价差大幅回落，主要原因有两点：其一，美国丙烷产量维持高位，需求偏弱，持续超预期累库；其二，美湾飓风的影响，如9月中旬飓风“弗朗辛”、9月末飓风“海伦”对美国LPG出口造成影响，带动MB价格回落。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 内盘方面，民用气现货和基差对盘面的影响在增强。期货大幅贴水现货，有基差回归的动能，盘面下跌动能减轻，09-10价差未出现去年同期大幅走弱的情形，基差回归后09-10价差较去年走势偏强。同时，民用气现货持续回落后，对期货盘面的压力在持续，期货升水现货给了厂库和空头较好的套保和注册仓单的动能，推动了10内外价差的持续回落，该种回落力度大幅超过往年同期。 丙烷：远东到岸价FEI：M1结算价（日） FEI与Brent比价（日）季节性 美元/吨 丙烷：远东到岸价FEI：M1结算价（日） 2020 2021 2022 2023 2024 7001 0.9 600 0.8 0.7 5000.6 0.5 23/0423/0823/1224/0424/0802/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：同花顺,彭博,南华研究 9月下旬，国内出台了一系列降准降息和房地产政策，推动了市场情绪和风险偏好的好转，与房地产相关的PP价格反弹，带动FEI价格走高。后期关注政策对实际经济增长的拉动力度和持续时间。 丙烷：美国离岸价：M1结算价（日） MB与WTI比价（日）季节性 美元/加仑 1 丙烷：美国离岸价：M1结算价（日） 2020 2021 2022 2023 2024 0.9 1 0.8 0.8 0.7 0.6 0.6 0.4 0.5 23/04 23/08 23/12 24/04 24/08 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：同花顺,彭博,南华研究 丙烷：中东离岸价：M1结算价（日） CP与Brent比价（日）季节性 美元/吨 丙烷：中东离岸价：M1结算价（日） 2021 2022 2023 2024 600 0.8 0.7 500 0.6 400 0.5 23/04 23/08 23/12 24/04 24/08 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：彭博,同花顺,南华研究 MB与FEI价差（日）季节性 FEI与CP价差（日）季节性 美元/吨 2020 2021 2022 2023 2024 美元/吨 2021 2022 2023 2024 150 -100 100 -200 50 -300 0 -50 -400 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：彭博,南华研究 美国丙烷周度产量 丙烷：需求量：美国（周）/MA4季节性 千桶/日 3000 2020 2021 2022 2023 2024 千桶/日 2020 2021 2022 2023 2024 2000 2500 1500 2000 1000 1500 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：彭博,南华研究 丙烷：出口量：美国（周）季节性 丙烷：库存：美国（周）季节性 千桶/日 2020 2021 2022 2023 2024 2020 2021 2022 2023 2024 2500 千桶 100,000 2000 80,000 1500 60,000 1000 40,000 500 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 03/31 06/30 09/30 source：彭博,南华研究 source：彭博,南华研究 LPG期货持仓量、价格和波动率 LPG期货指数 LPG期货持仓量(右轴) LPG平值期权隐含波动率(新)(右2轴) 6000 手 2500000.6 200000 5000 1500000.4 4000 3000 100000 500000.2 20/06 20/12 21/06 21/12 22/06 22/12 23/06 23/12 24/06 source：wind,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 1原油市场看法 原油市场对LPG价格有重要影响，油价方向决定LPG价格大走势，LPG自身基本面供需决定自身价格短期较油强或弱。三季 度，油价整体震荡回落，LPG化工需求偏强推动FEI与原油比价回升，但自身绝对价格波动有限，油价对FEI依然有较强影响。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 展望四季度，需求端或将继续成为影响油价走势的关键。政策影响预期，预期推动价格变化，重点关注美联储降息和中国一系列政策刺激后经济数据的表现，看经济数据能否验证美国经济软着陆的预期以及中国经济企稳回升的预期。若经济数据继续不及预期，油价将继续向下。考虑到美国就业市场和国内房地产的风险，短期刺激政策效果或有限，叠加成品油需求季节性旺季已过，且OPEC+可能的增产将限制油价上方空间，随着时间推移，基本面供需疲软将增强，预期布油四季度波动区间60-75美元/桶，布油75美元/桶的价位是美联储降息和中国一系列政策刺激后将油价推至的位置，同时该价位是技术图形的重要阻力位，短期即使布油走高至75美元/桶上方，持续时间或有限。同时，美国页岩油生产成本对原油底部支撑有限；中东地缘维持一定程度溢价，大幅走高或大幅降低的概率小。 油价和全球经济增长 全球不同区域成品油裂解 美元/桶 布伦特主连收盘价 花旗经济意外指数G10(右轴) 50 美元/桶 美国成品油321裂解M1 欧洲成品油321裂解 新加坡成品油321裂解 90 40 25 30 80 0 20 -25 70 10 -50 0 23/04 23/08 23/12 24/04 24/08 23/04 23/08 23/12 24/04 24/08 source：同花顺,南华研究,彭博 source：彭博,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 也就是说，四季度，大概率会看到在原油端震荡走弱后对LPG是个拖累或压力，重点关注主要经济体的经济数据、成品油裂解和国内房地产成交情况。详细内容请参考原油四季度展望。 中国原油表观需求和同比 中国:30大中城市商品房成交面积(wind)/MA7季节性 百万桶/日 16 中国原油表观需求 中国原油表观需求同比(右轴) % 万平方米 2020 2021 2022 2023 2024 20 75 14 10 50 12 0 25 10 -10 15/1217/1219/1221/1223/1202/29 04/30 06/30 08/31 10/31 source：彭博,南华研究 source：wind,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2PDH对化工需求的影响 中国PDH装置持续投产后，LPG化工属性不断增强，化工需求成为影响FEI和LPG期货价格的关键，PDH利润—开工率—FEI价格的传导更为明显。 2024年至今国内共投产了5套PDH装置，涉及产能355万吨。产能持续扩张后，中国上半年LPG进口量高于2023年同期，7月进口量创历史新高至363万吨。三季度，PDH装置利润持续小幅回落，月度沙特CP折算进口成本后PDH利润及每日FEI计算PDH利润均如此，PDH开工率从接近80%的高位回落至当前70%附近。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 展望四季度，尽管存在旺季预期，但PDH利润依然是关键，关注FEI每日计算的PDH利润和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离岸贴水和FEI贴水来验证市场的买货情绪。三种情形：第一，月度沙特CP计算PDH利润延续最近四个月以来表现，有利润但不多，或亏损但仍然有限，每日FEI折算PDH利润也是如此，将延续近期化工需求变动有限