信息更新报告：降息催化周期性拐点，政策面积极且资产端回暖

香港交易所 （00388.HK） 2024年09月26日 降息催化周期性拐点，政策面积极且资产端回暖 ——港股公司信息更新报告 高超（分析师）唐关勇（联系人） 投资评级：买入（维持） 日期2024/9/25 gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 tangguanyong@kysec.cn 证书编号：S0790123070030 当前股价(港元)262.60 一年最高最低(港元)299.00/212.20 总市值(亿港元)3,329.34 流通市值(亿港元)3,329.34 总股本(亿股)12.68 流通港股(亿股)12.68 近3个月换手率(%)27.19 股价走势图 香港交易所恒生指数 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 相关研究报告 《Q2现货ADT同环比改善，LME+互联互通+衍生品延续高增—2024H1香港交易所业绩点评》-2024.8.21 《多元化发展战略保持韧性，关注政策面积极催化—2024Q1香港交易所业绩点评》-2024.4.25 《投资支撑全年业绩，衍生品、ETP、商品凸显韧性—香港交易所2023年度业绩点评》-2024.3.1 降息催化周期性拐点，政策面积极且资产端回暖 北京时间9月19日美联储预防式降息50bp，9月23日香港交易所正式实施恶 劣天气下正常交易的安排，9月24日国新办出台稳增长政策，9月19日至9月24日香港交易所上涨14.9%，相对恒生指数/恒生科技超额7.3%/4.2%。我们认为香港联系汇率制度下美联储货币政策传导更为直接，Hibor利率跟随下调带来本地融资成本下降，同时国际资本市场对外部流动性更加敏感。港股现货ADT回暖直接利好港交所股票交易结算业务，结构性产品和衍生品受益市场间接受益，关注国内稳增长发力带来港股估值回升，港交所有望迎来业绩改善和估值上行的戴维斯双击。我们预测2024-2026港股现货ADT分别为1117/1324/1529亿港元，上修2024-2026年归母净利润预测124.7/132.4/142.7亿港元（前值为123.7/131.9/142.2亿港元），分别同比+5.2%/+6.2%/+7.7%，对应EPS分别为 9.8/10.4/11.3元，当前股价对应PE分别为26.3/24.8/23.0倍，9月25日PE估值 28.5倍，位于近5年14%分位数，维持“买入”评级。 交投活跃度改善直接利好核心交易业务，投资规模有望回升且收益率存时滞 （1）流动性改善直接利好港交所交易结算业务。2024H1港交所交易结算类收 入占比56%，市场情绪回暖和流动性边际改善带动现货ADT修复，结构性产品和期交所衍生品预计间接提振。（2）投资规模有望回升且收益率影响相对滞后。2024H1投资类收入占比24%，保证金及结算所基金/自有资金分别占64%/36%。现货带动衍生品市场活跃度改善有望带来保证金规模回升，投资收 益率看保证金资金中34%投资于隔夜拆借资金收益率相对利率较为敏感，其余24%债券（OCI为主）和42%的加权平均10个月滚存定期存款收益率较Hibor有一定时滞性。（3）敏感性测算：乐观假设下，2024E/2025E港股受益全球流 动性宽松和国内稳增长发力，现货ADT分别达1140/1400亿港元，分别同比 +8.3%/+24.2%，港交所非投资收入预计同比+12.2%/+22.9%，核心业务改善对冲投资收益率下降影响，归母净利润分别同比+6.2%/+8.5%。 周期性受益流动性宽松和稳增长发力，港交所同时受益业绩改善和估值抬升 （1）周期性：美联储降息周期下全球流动性持续改善利好港股分母端，根据点 阵图预计，2024年内预计再降息两次共计50bp，2024-2026年整体降息幅度达 到250bp，利率终点为2.75-3%；9月24日地产支持政策利于国内稳增长，创设货币政策工具鼓励股市稳定，展望投资端改革促进中长期资金入市，港股通红利和成长性资产估值和换手率有望改善，港交所有望同时受益业绩改善和估值 抬升。（2）成长性：资产端趋势回暖，关注促进港股流动性政策落地。1-8月 IPO数量/规模分别43家/198亿港元，分别同比+10.3%/-5.0%，恶劣天气交易优 化安排政策落地，关注促进港股流动性政策持续落地。 风险提示：宏观经济不稳定影响交投活跃度及公司上市；美联储货币政策存在不确定性；公司战略落地不及预期。 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万港元) 18,456 20,516 21,536 22,831 24,580 YOY(%) -11.9 11.2 5.0 6.0 7.7 净利润(百万港元) 10,078 11,862 12,473 13,242 14,265 YOY(%) -19.6 17.7 5.2 6.2 7.7 EBITDA利润率(%) 76.4 80.0 79.9 79.3 79.3 净利率(%) 54.6 57.8 57.9 58.0 58.0 ROE(%) 20.3 23.5 23.9 24.5 25.3 EPS(摊薄/港元) 7.9 9.4 9.8 10.4 11.3 P/E(倍) 32.6 27.7 26.3 24.8 23.0 P/B(倍) 6.6 6.4 6.2 5.9 5.7 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 港股公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附图1：美联储降息周期下港交所表现分化，2019年预防式降息 8000% 7000% 6000% 5000% 4000% 3000% 2000% 1000% 0% -1000% 15% 13% 11% 9% 7% 5% 3% 1% -1% 降息恒生指数香港交易所美国国债收益率-右轴 数据来源：Wind、开源证券研究所 附图2：乐观假设2024/2025ADT同比+8.6%/22.8%，对应净利润他同比 +6.3%/+10.3% 单位：亿港元 2023年 2024 2025 基期 中性假设 乐观假设 中性假设 乐观假设 期末市值 31039 34220 35695 39353 42834 YOY -13.0% 10.2% 15.0% 15.0% 20.0% 换手率 0.31% 0.35% 0.35% 0.36% 0.37% 现货ADT 1050 1112 1140 1324 1400 YOY -15.9% 5.9% 8.6% 19.1% 22.8% 非投资收入 159.4 166.6 168.9 189.0 199.7 YOY -6.0% 4.5% 5.9% 13.4% 18.3% 非投资净利润 74.8 82.6 84.0 99.4 106.2 YOY -14.2% 10.5% 12.4% 20.3% 26.4% 非投资利润贡献 63% 66% 67% 75% 76% 投资板块收入 49.6 48.7 48.7 39.3 39.3 YOY 266% -2% -2% -19% -19% 投资板块净利润 48.9 43.4 43.4 34.4 34.3 YOY 290% -11% -11% -21% -21% 投资利润贡献 41% 35% 34% 26% 25% 归母净利润 118.6 124.7 126.1 132.4 139.1 YOY 17.7% 5.2% 6.3% 6.2% 10.3% 资料来源：开源证券研究所 流动资产 382,478 316,202 358,336 383,317 395,536 营业收入 18,456 20,516 21,536 22,831 24,580 现金 184,965 125,107 139,838 146,692 164,450 营业成本 5,095 5,441 5,585 5,773 6,205 应收账款 25,354 33,313 22,445 36,666 26,972 营业费用 -0 -0 -0 -0 -0 存货 -0 -0 -0 -0 -0 管理费用 3,324 3,564 3,947 4,045 4,355 其他流动资产 172,159 157,782 196,053 199,959 204,115 其他收入/费用 890 1,582 1,734 1,994 2,303 非流动资产 23,573 24,977 24,789 25,182 25,583 营业利润 11,726 13,385 14,105 15,102 16,268 固定资产及在建工程 1,640 1,553 1,385 1,405 1,425 净财务收入/费用 138 135 127 180 194 无形资产及其他长期资 71 82 99 106 114 21,933 23,424 23,404 23,777 24,158 产 其他利润 资产总计 406,051 341,179 383,124 408,498 421,119 除税前利润 11,659 13,332 14,077 15,028 16,189 流动负债 352,948 286,511 327,954 351,267 361,582 所得税 1,564 1,351 1,478 1,653 1,781 短期借款 430 382 420 454 499 少数股东损益 17 119 125 133 143 应付账款 19,054 27,849 21,117 32,655 28,540 归母净利润 10,078 11,862 12,473 13,242 14,265 其他流动负债 333,464 258,280 306,416 318,158 332,542 EBITDA 13,185 14,828 15,614 16,702 17,991 非流动负债 3,004 2,872 1,513 1,507 1,501 扣非后净利润 -0 -0 -0 -0 -0 长期借款 -0 -0 -0 -0 -0 EPS(港元) 7.95 9.36 9.84 10.44 11.25 其他非流动负债 3,004 2,872 1,513 1,507 1,501 负债合计 355,952 289,383 329,467 352,774 363,083 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 股本 31,918 31,946 31,946 31,946 31,946 成长能力 储备 18,547 19,723 21,712 23,747 26,117 营业收入(%) -11.9 11.2 5.0 6.0 7.7 归母所有者权益 49,728 51,344 53,142 55,157 57,505 营业利润(%) -21.4 14.1 5.4 7.1 7.7 少数股东权益 371 452 516 536 559 归属于母公司净利润(%) -19.6 17.7 5.2 6.2 7.7 负债和股东权益总计 406,051 341,179 383,125 408,467 421,146 获利能力EBITDA利润率(%) 76.4 80.0 79.9 79.3 79.3 净利率(%) 54.6 57.8 57.9 58.0 58.0 ROE(%) 20.3 23.5 23.9 24.5 25.3 ROIC(%) 23.8 18.7 22.0 22.2 22.8 偿债能力 现金流量表(百万港元)2022A2023A2024E2025E2026E 资产负债率(%) 87.7 84.8 86.0 86.4 86.2 经营活动现金流 6,868 8,261 10,310 11,534 13,159 净负债比率(%) 39.2 55.0 40.5 60.0 50.5 税前利润 11,659 13,332 13,961 14,961 16,150 流动比率 1.1 1.1