降本增量成果显著，高质量成长利于长远

2024年09月23日 公司深度研究 公买入/维持 司 研紫金矿业(601899) 究目标价: 昨收盘:15.88 降本增量成果显著，高质量成长利于长远 走势比较 60% 太44% 平28% 洋12% 23/9/25 23/12/6 24/2/16 24/4/28 24/7/9 24/9/19 证(4%) 券(20%) 股紫金矿业沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)265.78/265.78 公总市值/流通(亿元)4,220.57/4,22 司0.57 报告摘要 铜、金产量持续增长。铜：2024H1公司实现矿产铜51.9万吨，同比+5.3%；其中，塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业实现矿产铜9.0/5.9万吨，同比分别为+33%/+45%，实现超产；卡莫阿铜矿（权益） /科卢韦齐铜矿实现矿产铜8.4/4.5万吨，同比分别为-6%/-31%，产量下滑主要系刚果（金）电力供应不稳，未来公司将通过建设水电站、光伏电站等措施实现电力供应稳定。金：2024H1公司实现矿产金35.4吨，同比+9.5%；其中，哥伦比亚武里蒂卡/圭亚那奥罗拉/澳大利亚诺顿金田/陇南紫金实现矿产金5.0/1.9/3.8/3.0吨，同比分别为 +25%/+43%/+28%/+19%，贡献主要矿产金增量。 12个月内最高/最低价 证(元) 券 研相关研究报告 19.79/11.21 自主勘探成绩显著，在手资源量丰富。公司自主勘探优势显著， 高度重视既有矿床的经济技术重新评价，2024H1公司旗下巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿的重大地质找矿勘查成果获得自然资源主管部门评审 究<<【太平洋有色】紫金矿业深度报告：报多品种矿产齐头并进，高行业景气扬告帆起航>>--2024-07-23 <<铜金产量增加明显，持续处于资源 变现期紫金矿业跟踪点评>>--2020-03-22 <<战略性看多铜板块和紫金矿业>>- -2019-12-11 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001 证券分析师：梁必果 电话： E-MAIL：liangbg@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524010001 研究助理：钟欣材 电话： 通过，两宗铜矿合计新增铜资源量1837.7万吨、铜储量577.7万吨，约占中国2022年末铜储量的14.2%。截至报告期末，公司保有探明、控制及推断的总资源量为铜10467万吨、金3528吨、锌（铅）1212万吨、银28380吨，锂（LCE）1411万吨，权益口径资源量较年初增加铜619.7万吨，金53.71吨，银3334吨。 生产成本控制效果显著。公司产品的销售成本主要包括采矿、选矿、冶炼、矿产品精矿采购、矿石运输成本、原材料消耗、动力、薪金及固定资产折旧等。2024H1公司成本控制效果显著，金锭/金精矿/铜精矿生产成本环比分别为-4.4%/-6.7%/-8.8%，主要系公司原材料采购端规模效应明显，以及精益管理所致。 费用端表现优异。2024H1公司销售/管理/财务费用率为3.41%，同比-0.15pct；其中Q2销售/管理/财务费用率为3.11%，同比-0.33pct， E-MAIL：zhongxc@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190122090007 研究助理：谭甘露 电话： E-MAIL：tangl@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190122100017 环比-0.59pct。公司费用端有所下降，主要系人工成本下降等因素，体现公司精益管理不断取得成效。 杠杆率下降，经营呈现高质量发展。2024H1末公司资产负债率为56.7%，同比-2.3pct，环比-1.6pct，继2023Q4以来持续下降；2024H1末公司长期/短期借款为691/232亿元，同比分别-20/-55亿元，环比分别-10/-88亿元；2024Q2公司经营性现金流量净额123亿元，同比+50%，环比+50%；公司上半年杠杆率下降，经营呈现高质量发展态势。 投资建议：我们深度分析公司2024年中报，公司矿山产铜、金产量实现持续增长，自主勘探优势显著，在手资源量丰富，同时生产成本、费用端控制较好，财务杠杆率下降，公司高质量成长利于长远发展。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为314/360/410亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预 期。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）293,403 325,387 361,740 395,965 营业收入增长率(%)8.54% 10.90% 11.17% 9.46% 归母净利（百万元）21,119 31,427 35,980 41,048 净利润增长率(%)5.38% 48.81% 14.49% 14.08% 摊薄每股收益（元）0.80 1.18 1.35 1.54 市盈率（PE）15.58 15.17 13.25 11.62 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、2024年上半年业绩亮眼6 二、上半年铜、金产量实现增长7 (一)矿产铜、金产量稳步增长7 (二)矿产铜：塞尔维亚铜矿实现超产8 (三)矿产金：南美洲、澳洲金矿产量增长显著10 (四)矿产锌（铅）：2024H1产量有所下滑12 (五)矿产银：2024H1产量小幅增长12 三、铜、金项目快速推进，自主勘探取得显著成果13 (一)铜、金项目快速推进13 (二)自主勘探取得显著成果15 四、毛利分析17 (一)行业分析：金属资源价值属性凸显17 (二)成本分析：规模效应及精益管理助力生产成本优化18 (三)毛利率分析：售价提升及成本优化助力毛利率提升19 (四)业务分析：矿山产金/铜量价齐升20 五、费用及负债分析21 (一)费用分析：期间费用率下降21 (二)负债分析：资产负债率下降22 六、盈利预测与投资建议22 七、风险提示22 图表目录 图表1： 2024H1公司实现收入1504亿元................................................. 6 图表2： 2024H1公司实现归母净利润151亿元............................................. 6 图表3： 2024H1公司实现扣非净利润154亿元............................................. 6 图表4： 2024H1公司毛利率/净利润分别为19%/10%........................................ 6 图表5： 2024Q2公司实现收入756亿元.................................................. 7 图表6： 2024Q2公司实现归母净利润88亿元.............................................. 7 图表7： 2024Q2公司实现扣非净利润92亿元.............................................. 7 图表8： 2024Q2公司毛利率/净利润分别为22%/12%........................................ 7 图表9： 2024H1公司实现矿产铜产量51.9万吨............................................ 8 图表10： 2024H1公司实现矿产金产量35.4吨............................................. 8 图表11： 2024H1公司实现矿产锌(铅)产量22.2万吨....................................... 8 图表12： 2024H1公司实现矿产银产量210.3吨............................................ 8 图表13： 2024H1公司矿产铜产量（分矿山）.............................................. 9 图表14： 2024H1塞紫金实现矿产铜产量9.0万吨.......................................... 9 图表15： 2024H1塞紫铜实现矿产铜产量5.9万吨.......................................... 9 图表16： 2024H1巨龙铜业实现矿产铜产量8.1万吨........................................ 9 图表17： 2024H1多宝山实现矿产铜产量5.7万吨.......................................... 9 图表18： 2024H1卡莫阿(权益)矿产铜产量8.4万吨....................................... 10 图表19： 2024H1科卢韦齐实现矿产铜产量4.5万吨....................................... 10 图表20： 2024H1公司矿产金产量（分矿山）............................................. 10 图表21： 2024H1武里蒂卡实现矿产金产量5.0吨......................................... 11 图表22： 2024H1罗斯贝尔实现矿产金产量3.7吨......................................... 11 图表23： 2024H1奥罗拉实现矿产金产量1.9吨........................................... 11 图表24： 2024H1诺顿金田实现矿产金产量3.8吨......................................... 11 图表25： 2024H1泽拉夫尚实现矿产金产量2.6吨......................................... 11 图表26： 2024H1奥克同实现矿产金产量1.9吨........................................... 11 图表27： 2024H1陇南紫金实现矿产金产量3.5吨......................................... 12 图表28： 2024H1塞紫金实现矿产金产量2.9吨........................................... 12 图表29： 2024H1公司矿产锌（铅）产量（分矿山）....................................... 12 图表30： 2024H1公司矿产银产量（分矿山）............................................. 13 图表31： 公司主要项目更新........................................................... 13 图表32： 至2024H1末公司储量及资源量................................................ 15 图表33： 至2024H1末公司铜矿权益资源量.............................................. 16 图表34： 至2024H1末公司金矿权益资源量........