9.24金融政策点评

2024年09月25日 固定收益类●证券研究报告 9.24金融政策点评 事件点评 投资要点 事件简述： 9月24日，中国人民银行、国家金融监管总局、证监会主要负责人在国新办新闻发布会宣布多项政策，包括：降低存款准备金率和政策利率，并带动市场基准利率下行；降低存量房贷利率并统一房贷最低首付比例；创设新的政策工具，支持股票市场发展；优化保障性住房再贷款政策，此前创设的3000亿元保障性住房再贷款中的央行资金支持比例将由60%提高至100%等。 事件点评： 本次降准50bp、降息20bp一定程度上超出市场预期，同时央行负责人表示根据情况年内可能进一步再下调准备金0.25-0.5个百分点。尽管债市已在前期对政策空间有所定价消化，但随着利多出尽以及对后续增量政策考虑，债市出现止盈情绪，国债日内由涨转跌。我们对政策相关理解如下：1、降准是新货币政策框架下理顺长短端利率关系应有之义。央行前期已明确以7天逆回购作为主要政策利率并确立由短及长的传导机制，但近期短端资金和国债倒挂、存单价格偏高、通过国债买卖投放基础货币条件虽然逐步成熟但尚需国债发行节奏和结构优化以支持，加以近期大行大量买入短期国债以及地方政府债发行提速，银行负债端面临的成本高企和缺口可以通过降准释放长期低成本资金得到有效缓解。2、降息力度超市场普遍预期，同时存量房贷利率调整落地，监管通过多渠道维护银行经营稳定性。二季度末商业银行净息差已降至1.54%的低位，本次降息提出“引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行，保持商业银行净息差的稳定”，把“兼顾支持实体经济增长和银行业自身的健康性”作为央行政策目标之一，并提出“计划对六家大型商业银行增加核心一级资本”。考虑到存款和贷款利率重定价周期存在差异，尤其近一年多存款有定期化趋势，净息差可能由于二者生效时滞产生一定波动，政策预留了年内0.25%至0.5%的降准空间，伴随经济增长动能回升、信贷需求增加，仍能通过降准对银行的经营资金稳定性需求提供较大力度的支持。3、对长债的监管调控再次被重点提及。发布会上央行行长表示“长期国债收益率在2.1%附近徘徊是市场化形成的结果，人民银行尊重市场的作用”，同时肯定了低利率环境为“实施积极的财政政策营造了一个良好的货币环境”。但也重申“弱化和阻碍风险累积”以及“维护债券市场良好的交易秩序”是央行的职责。综合来看，2.10%可能接近当前监管认为的长债合意中枢，市场不宜低估监管持续维护市场稳定的决心和能力。9月24日当日十债活跃券触及2.00%后快速震荡上行，最终收于2.07%。未来可能持续在2.00%-2.20%区间内波动，向上空间大于向下。如果以2.10%为中枢，10Y和1Y利差维持在60BP以上的历史中枢位置，则对应1Y在1.50%与逆回购利率也较为匹配。此外央行还提到当前“存在远端定价不充分、稳定性不足等问题”，如果考虑到政策目标最终是支持经济增长发展，10Y以上国债目前曲线似有过于平坦之嫌，9月24日20Y、30Y略有倒挂，与50Y利差空间基本消失，仍存在一定走陡的可能。4、债市短期面临回调，后续走势仍需观察。在前期四季度展望我们认为当前债市 分析师牛逸 SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 相关报告四季度债券投资展望2024.9.18ESG市场跟踪月报（2024.8.6-2024.9.3）-科技部等九部门联合发文，十大创新行动助力碳达峰碳中和2024.9.32024年8月信用债市场跟踪2024.9.1国内航空发动机环形锻件主研制单位之一-航宇转债（118050.SH）申购分析2024.8.20我国功能性安全防护手套领域第一梯队-恒辉转债（123248.SZ）申购分析2024.8.20 对于经济基本面的定价存在不匹配，8月的各项主要数据虽然低于预期但仍在历史波动范围内。本次政策超预期出台，后续是否有相匹配的财政增量政策可能性也随之提升，十月份可能是政策出台的窗口期。但也应当注意到，在经济发展转型升级期，趋势扭转很难一蹴而就。四季度增量政策即使出台，落地也存在时间差和效果差。同时存款利息的同步下调可能带来非银增量资金的配置需求，同样对债市格局形成一定支撑。在8月份市场回调中，监管的及时沟通引导以及流动性支持均证明其对市场稳定性的看重和把控能力。由此出发，即使债市短期面临回调，但幅度料应有限，形成负反馈的概率较小。 5、由于利率在当前位置上下空间都较为有限，若配置力量没有明显减弱，信用债有望在本轮走势分化之后迎来一定程度的补涨。此外，推动信用利差再次收窄，降低信用融资成本，对于当前市场主要的信用主体无论是城投、央国企还是优质民企，从地方政府债务风险化解和积极支持实体经济发展角度而言均有积极意义。当前短久期信用债利差保护相对长久期信用债更为充分，且兼具流动性优势，可以作为配置的重点。拉长时间看，若交易空间持续维持较窄幅度，则票息价值有望凸显受益。 6、对于本次新创设的创设证券、基金、保险公司互换便利，由于尚不明确具体操作细则，其通过债券、股票ETF、沪深300成分股互换为高流动性的国债、央票后，若用于获取流动性，则国债可能面临一定的卖出压力。但具体效果仍有待操作细则落地，同时也要结合权益市场表现、市场风险偏好以及非银机构的投资需求意愿来进一步观察。短期内对债市影响可能较为有限，若风格发生切换，则有可能对股债跷跷板效应有所放大。 风险提示： 1、历史数据统计可能存在缺失或不完整。 2、假设可能和实际情况存在偏差。 3、宏观经济、市场风格等变化可能导致预测失效。 4、数据缺失可能导致偏差。 5、其他不可抗力因素导致信用风险事件等。 图1：降准有效缓解当前银行负债端压力（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所 图2：地方政府债发行提速（亿元）图3：国债期限结构（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 图4：8月主要经济数据指标（%） 资料来源：Wind，华金证券研究所 图5：近几轮存款利率下调理财规模变动（万亿元，亿元）图6：活期/定期存款情况（亿元） 资料来源：普益标准，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 风险提示 1、历史数据统计可能存在缺失或不完整。 2、假设可能和实际情况存在偏差。 3、宏观经济、市场风格等变化可能导致预测失效。 4、数据缺失可能导致偏差。 5、其他不可抗力因素导致信用风险事件等。 分析师声明 牛逸声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司办公地址： 上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层 北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层 深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话：021-20655588 网址：www.huajinsc.cn