HJT整线设备龙头受益于行业规模扩产在即，泛半导体领域加速布局

HJT整线龙头设备商丰收在即，先发布局泛半导体领域。公司起家于光伏电池片的丝网印刷设备，为PERC时代的丝印设备龙头。公司自2019年开始加大HJT设备研发力度，在丝印设备的基础上向前段核心环节镀膜设备延伸形成HJT整线设备布局，近年来公司HJT设备市占率已超过70%，有望充分受益于HJT产业化进程。2017年迈为依托真空技术、激光技术、印刷技术开始布局泛半导体领域的设备。 HJT持续降本增效，产业化进程有望加速推进。复盘光伏行业的每一轮周期，核心驱动力都是技术迭代。在光伏企业降本增效的需求驱动下，HJT电池技术凭借转换效率高、降本路线清晰等，有望成为下一代电池片主流路线。一方面HJT的理论极限效率达到了29.2%，高于TOPCon双面Poly路线的28.7%，另一方面HJT有清晰的降本路径，包括0BB、钢网印刷、银包铜等，均已有实质性进展。目前通威1GW组件功率达到744W，比TOPCon高出25-30W，2024年底目标750W，2025年有望达780W。HJT目前非硅成本约0.2元/W，比TOPCon高3-4分/W。我们认为HJT满足组件功率与TOPCon差距25W、成本与非硅成本打平后，大规模扩产在即。 迈为股份为HJT整线设备龙头，先发优势显著。行业龙头地位稳固，市场占有率超70%。（1）量产经验充足，设备在客户端持续得到反馈并加以改进：迈为客户主要包括华晟、REC、金刚玻璃、日升等HJT电池龙头企业。 公司通过客户反馈以及产线数据不断积累经验，加速技术改进，形成专利壁垒。（2）迈为积极推进设备迭代优化：清洗制绒环节推出背抛技术，CVD环节推出1.2GW大产能的设备，PVD环节推出RPD+PVD结合的PED设备，丝网印刷环节推出钢网印刷，并持续迭代至第三代。（3）公司团队技术背景雄厚，研发费用远超同行：截至2023年底，公司共计有1777名研发人员，较上一年同比增加41%。研发费用率为9.43%，公司目前已取得344项行业专利及134项软件著作权。 依托三大基准技术平台，泛半导体领域加速布局。迈为依托真空技术、激光技术、精密控制技术拓展至显示&半导体封装设备市场。（1）显示（OLED&MLED）：2017年起迈为布局显示行业，推出OLED切割设备等；2020年公司将业务延伸至新型显示领域，针对Mini LED推出晶圆隐切、裂片、刺晶巨转、激光键合等全套设备，针对Micro LED推出晶圆键合、激光剥离、激光巨转、激光键合和修复等全套设备，为MLED行业提供整线工艺解决方案。（2）半导体封装：公司推出半导体晶圆激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨等装备的国产化，聚焦半导体泛切割、2.5D/3D先进封装，提供封装工艺整体解决方案。 盈利预测与投资评级：迈为股份作为HJT整线设备龙头受益于HJT电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开成长空间。我们基本维持2024-2026年的归母净利润为12/18/25亿元，对应当前股价PE为17/11/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。 投资案件 1、关键假设、驱动因素： 1）HJT产业化加速推进，2024年内组件功率有望达到740W、非硅成本与TOPCon打平。（1）提效：HJT组件提效主要体现在优化制绒、CVD工艺、PVD、钢板印刷、0BB技术五大环节。电池端通过优化制绒、CVD、PVD、丝网印刷环节的技术和耗材，预计可分别提高0.1%、0.2%、0.3%、0.3%的电池效率； 组件端采用0BB串焊技术预计可提高1%的组件功率。（2）降本：随着0BB、钢板印刷、银包铜、1GW大产能设备的导入，叠加HJT规模效应，我们认为HJT的最优非硅成本将低于0.2元/W。 2）迈为股份为HJT整线设备龙头，行业地位稳固。迈为客户主要包括华晟、REC、金刚玻璃、日升等HJT电池龙头企业。公司通过客户反馈以及产线数据不断积累经验，加速技术改进，形成专利壁垒，持续推进设备迭代优化：清洗制绒环节推出背抛技术，CVD环节推出1GW大产能的设备，PVD环节推出RPD+PVD结合的PED设备，丝网印刷环节推出钢网印刷，并持续迭代至第三代。 3）依托三大基准技术平台，泛半导体领域加速布局。迈为依托真空技术、激光技术、精密控制技术拓展至显示&半导体封装设备市场，显示领域包括OLED&MLED的激光切割、巨量转移设备等，半导体领域聚焦半导体泛切割、2.5D/3D先进封装，提供封装工艺整体解决方案。 2、我们与市场不同的观点： 1）光伏行业现状思考：光伏技术迭代的本质是上一代技术效率达到极限时会追求下一代更高效率和更低成本的技术。2023年TOPCon大规模扩产导致供需失衡后，带来的是组件价格与盈利性的大幅下滑。目前182mm TOPCon双面双玻组件的均价已从2023年7月的1.43元/W一路下滑至0.84元/W，部分低价产品价格已跌至0.76元/W，TOPCon组件的盈利能力显著降低，从而加速行业产能出清，推动新技术导入使盈利能力得到修复。 2）在光伏企业降本增效的需求驱动下，HJT电池技术凭借转换效率高、降本路线清晰等，有望成为下一代电池片主流路线。与TOPCon相比，一方面HJT的理论极限效率达到了29.2%，高于TOPCon双面Poly路线的28.7%，另一方面HJT有清晰的降本路径，包括0BB、钢网印刷、银包铜等，均已有实质性进展。 我们认为HJT满足组件功率与TOPCon差距25W、成本与非硅成本打平两个条件后，大规模扩产在即； 与BC相比，低双面率的BC主要将用于分布式电站，不会对HJT在大电站的占比产生显著影响，而分布式电站虽然在某种程度上解决了企业的限电问题，但长远来看大电站才是满足未来电力需求的关键。 3）迈为HJT整线设备龙头的优势地位稳固。迈为2021-2023年市占率均维持在70%左右，从客户端不断获得量产数据并加以迭代优化，其它设备商在量产数据的积累上与迈为存在差距，我们认为参考硅片环节晶盛机电单晶炉市占率70%+、组件环节奥特维串焊机市占率70%+，迈为股份作为HJT电池片设备龙头赢者通吃的逻辑同样适用。 3、股价驱动因素： 短期：HJT与TOPCon组件功率差距25W、HJT非硅成本打平中期：HJT行业大规模扩产、一线传统大厂布局HJT长期：泛半导体设备订单放量 1.HJT整线龙头设备商丰收在即，先发布局泛半导体领域 1.1.丝网印刷设备转型HJT整线，积极拓展泛半导体设备 迈为股份由丝网印刷设备拓展至HJT整线设备，加速布局泛半导体领域。（1）丝网印刷设备起家：公司起家于光伏电池片的丝网印刷设备，2018年在全球丝印设备增量市场的销售额市占率达80%以上，成长为PERC时代的丝印设备龙头。（2）转型HJT整线设备龙头：公司自2019年开始加大HJT设备研发力度，在丝印设备的基础上向前段核心环节镀膜设备延伸形成HJT整线设备布局，近年来公司HJT设备市占率已超过70%，有望充分受益于HJT产业化进程。（3）泛半导体领域加速布局：2017年迈为依托真空技术、激光技术、印刷技术三大基准技术平台开始布局泛半导体领域的设备，如OLED、MLED及半导体封装设备等。 图1：公司深耕“真空+激光+印刷”三项平台型技术，HJT整线+泛半导体设备全面发展 1.2.股权较为集中，团队结构稳定，股份回购彰显信心 公司组织结构稳定，控股股东维持高持股比例、董事长回购股份彰显信心。公司于2021年1月完成定向增发，发行数量504.14万股，发行价格120.70元/股，由实际控制人周剑、王正根全额认购，其中周剑认购285.34万股，王正根认购218.80万股。截至2024年6月，周剑、王正根分别直接持有公司22.13%和17.09%的股份，合计直接持有39.22%股份，同时二人通过迈拓投资间接控制4.21%的股份，二人共同控制43.43%的股份，为公司控股股东、共同实际控制人。2024年9月23日，公司公告董事长周剑提议使用自有资金以集中竞价方式回购公司部分A股股票，回购资金总额在0.5-1亿元，彰显对公司未来发展的信心。 图2：截至2024年6月，公司组织结构稳定，8个子公司分工明确 1.3.24Q2减值影响业绩，静待HJT产业化放量 营收规模快速增长，24Q2受减值损失影响，利润短期承压。2018-2023年公司营收由7.88亿元增长至80.89亿元，CAGR达59%，归母净利润由1.171亿元增长至9.14亿元，CAGR为40%。2024H1公司实现营收48.69亿元，同比+69.74%，其中光伏电池整线设备收入46.03亿元，同比+82%，占比94.54%；归母净利润4.61亿元，同比+8.63%； 扣非净利润为4.05亿元，同比+6.00%。2024年公司年中采用现金分红1.4亿元，分红比率保持在30%左右水平。24Q2单季营收26.51亿元，同比+54.84%，环比+19.50%，我们预计验收HJT约8条整线，对应4.8GW，按照3.7亿元/GW，对应收入约17.8亿元，占营业收入比重约67%；归母净利润为2.01亿元，同比-1.31%，环比+22.73%，主要系公司计提较多信用减值损失约1.9亿元。 图3：2024H1营收48.69亿元，同比+70% 图4：2024H1归母净利润4.61亿元，同比+8.63% 2024H1毛利率小幅下滑，净利率受减值影响下滑较多。2024H1毛利率为30.95%，同比-1.76pct，其中光伏电池整线设备毛利率为31.18%，同比-0.82pct；销售净利率为9.05%，同比-4.62pct；期间费用率为18.64%，同比-1.26pct。24Q2单季毛利率为30.97%，同比-0.85pct，环比+0.04pct，Q2毛利率环比有所提升，考虑到高毛利的HJT收入占比环比有所降低、丝网印刷毛利率维持25-30%左右，我们预计HJT整线毛利率提升至35%左右；销售净利率为7.55%，同比-3.40pct，环比-3.29pct。 图5：2024H1销售毛利率为30.95%，同比-1.76pct 图6：2024H1公司期间费用率稳中有降 公司持续加强研发投入，维持同行业公司中较高水平的研发费用率。公司2023年研发费用7.63亿元，同比+56%，研发费用率9.40%，同比-2.3pct，截至2023年底，技术人员数量由2022年的2804人增至2023年的5141人，同比增长83%，2023年技术人员占比55%。2024H1公司研发投入达4.19亿元，同比+47%。 图7：迈为研发费用率处于同行业高位水平 图8：迈为技术人员占比远超同行业竞争对手 存货&合同负债同比持续增长，订单充沛保障业绩。截至2024Q2末公司存货为109.83亿元，同比+19.86%，其中发出商品约72.85亿元，占比约66%，占比仍然较高； 合同负债为88.12亿元，同比+32.30%。合同负债取得较快增长，表明公司在手订单充足。2024Q2公司经营活动净现金流为1.33亿元，持续为正。 图9：公司合同负债保持6年正向增长 图10：公司存货保持6年正向增长 2.HJT产业化进程加速推进，传统大厂有望布局 2.1.技术创新是开启光伏行业新一轮周期的核心驱动力 光伏作为可再生能源中坚力量，长期仍将保持增长。根据中国光伏行业协会（CPIA）数据，2023年全球新增光伏装机量286GW，同比增长30%，预计2026年全球新增光伏装机量将达到559GW，2021-2026五年CAGR为28%。 图11：全球光伏装机处于高速增长阶段 图12：中国光伏装机长期仍保持增长 复盘光伏行业的每一轮周期，核心驱动力都是技术迭代。新技术能够进行差异化竞争，盈利能力好，驱动行业进入大规模扩产阶段，随着产能集中落地，技术逐步进入同质化竞争阶段，行业出现产能过剩，使得盈利能力下降，行业进入产能出清阶段，倒逼新技术的突破，实现降本增效，打开新的一轮周期。 图13：光伏行业