数据背后的地产行业图景（一）：基本面调整尚未结束，政策博弈预期持续加强

证券研究报告|2024年09月24日 核心观点行业研究·行业专题 数据背后的地产行业图景（一） 基本面调整尚未结束，政策博弈预期持续加强 优于大市 销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位：2024年1-8月，商品房销售额累计同比-23.6%，8月单月同比-17.2%；商品房销售面积累计同比-18.0%，8月单月同比-12.6%。降幅收窄有基数降低的原因，8月单月商品房销售额和销售面积仅分别相当于2019年同期的52%和49%，仍处于较低水平。从房企维度看，2024年1-8月，百强房企全口径销售额累计同比-39%，8月单月同比-28%，约为2019年同期的31%。从城市维度看，2024年1-8月，30城新建商品房成交面积累计同比-32%，8月单月环比-10%，同比-22%；18城二手住宅成交套数累计同比-2%，8月单月环比-15%，同比+13%。与历史同期相比，2024年8月，30城新建商品房的单月成交面积和18城二手住宅单月成交套数分别约为2019年同期的50%和102%，二手成交表现始终好于新房。 房价下行趋势未止，购房者观望情绪仍重：2024年8月，70个大中城市新建商品住宅同比-5.7%，二手住宅销售价格同比-8.6%，均较7月扩大了0.4个百分点，各能级城市二手房价格的同比跌幅和环比降幅均明显大于新房。二手房成交价的领先指标边际挂牌价仍在持续下行，截至2024年9月初， 中国14个核心城市二手房冰山指数的年内平均降幅为-8%，同比平均跌幅 -11%，相对历史最高点平均跌幅为-24%。从租金收益率和房价收入比的角度看，大部分主流城市的房价水平逐渐趋于合理位置，居民购房负担有所减轻。待收入预期和房价预期企稳，购房者的观望情绪将有望减弱。 开发投资寒意未消，土地市场表现冷淡：2024年1-8月，房地产开发投资额累计同比-10.2%，8月单月同比-10.2%。从房企维度看，2024年1-8月，百强房企权益拿地额累计同比-40%，8月单月同比-55%，仅相当于2020年同期的17%，房企拿地意愿明显不足。从城市住宅用地成交规模看，2024年1-8月，300城住宅用地成交建面累计同比-31%，8月单月同比-36%，仍处于历史同期最低水平；当月成交溢价率4.6%尚在低位。从全国土地出让收入规模看，2024年1-8月，国有土地使用权出让收入累计同比-25%，8月单月同比 -42%，仅相当于2019年同期的46%，地方政府土地财政压力仍然较大。 房企融资边际改善，但销售回款仍是主要拖累：2024年1-8月，房企到位资金累计同比-20.2%，8月单月同比-10.6%。拆解房企资金来源，2024年1-8月，国内贷款累计同比-5.1%，定金及预收款累计同比-30.2%，个人按揭贷款累计同比-35.8%。销售回款边际改善，但仍是房企资金压力的主要拖累项。此外，房企非银融资8月同环比均改善。2024年8月，房企非银融资单月发行额环比+51%，单月同比-22%，降幅较7月收窄了31pct。2024年1-8月，房企非银融资累计发行额同比-34%，其中信用债、海外债、信托、ABS累计发行额同比分别为-28%、-54%、-85%、-35%。 新开工未有起色，竣工降幅持续扩大：新开工降幅收窄，但规模仍在低位，2024年1-8月，房屋新开工面积累计同比-22.5%，降幅较1-7月收窄了0.7 个百分点；8月单月同比-16.7%，降幅较7月收窄了3.0个百分点；单月新开工面积仅为2019年同期的30%。竣工降幅持续扩大，下行趋势明确，2024年1-8月，房屋竣工面积累计同比-23.6%，降幅较1-7月扩大了1.8个百分 点；8月单月同比-36.6%，降幅较7月扩大了14.8个百分点；单月竣工面积约为2019年同期的70%，作为滞后指标表现平稳，但未来下行趋势已注定。 房地产 优于大市·维持 证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019 renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001 证券分析师：王静021-60893314 wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《房地产行业2024年10月投资策略暨中报总结-基本面难言好 转，博弈机会仍需观察》——2024-09-23 《统计局2024年1-8月房地产数据点评-销售规模降幅收窄，但 房价仍呈下行趋势》——2024-09-18 《房地产行业周报（2024年第36周）-销售未见好转，重回政策博弈》——2024-09-10 《房地产行业2024年9月投资策略-量价持续承压，市场继续磨 底》——2024-08-29 《房屋养老金制度解读-以新补旧》——2024-08-26 投资建议：8月地产基本面调整尚未结束，个别指标的边际改善仅为正常波动，销售景气度仍然较低，房价跌幅持续扩大。“金九银十”作为本年度最后的卖房窗口期，有可能重复一季度的以价换量，二手房挂牌量可能再次上升而价格下跌加速，新房则会加大折扣力度。我们认为，从房企价值角度，房价止跌前，基本面无法支撑房地产板块的趋势行情。从政策博弈角度，当下基本面越弱，博弈重磅政策出台的预期越强。9月24日央行降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5个百分点左右，统一首套房和二套房的房贷最低首付比例，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由25%下调至15%，如果政策效果一般，博弈行情将持续存在。个股端推荐贝壳-W、华润置地、中国海外宏洋集团。 风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 收盘价 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2024E 2025E 2024E 2025E 2423.HK 贝壳-W 优于大市 38.35 1,263 2.46 2.51 15.6 15.3 1109.HK 华润置地 优于大市 21.15 1,365 3.65 3.69 5.8 5.7 0081.HK 中国海外宏洋集团 优于大市 1.48 48 0.45 0.42 3.3 3.5 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告 内容目录 销售仍然低迷，房价持续承压7 销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位7 房价下行趋势未止，购房者观望情绪仍重11 开发投资寒意未消，房企融资边际改善16 房企投资意愿不足，土地市场表现冷淡16 房企融资边际改善，但销售回款仍是主要拖累19 新开工未有起色，竣工降幅持续扩大21 新开工降幅收窄，但规模仍在低位21 竣工降幅持续扩大，下行趋势明确22 投资建议23 风险提示24 图表目录 图1：商品房销售额累计同比7 图2：商品房销售额单月同比7 图3：商品房销售面积累计同比7 图4：商品房销售面积单月同比7 图5：商品房单月销售金额与2019年同期相比8 图6：商品房单月销售面积与2019年同期相比8 图7：百强房企单月销售额及同比8 图8：百强房企当年销售额累计同比8 图9：百强房企历年单月销售额（单位：亿元）9 图10：百强房企单月销售额相比2019同期9 图11：Top20房企2024年1-8月累计销售额及累计同比9 图12：30城新建商品房单月成交面积及同比10 图13：30城新建商品房当年累计成交面积同比10 图14：18城二手住宅单月成交套数及同比10 图15：18城二手住宅当年累计成交套数同比10 图16：30城新建商品房单月成交面积相比2019同期10 图17：18城二手住宅单月成交套数相比2019同期10 图18：商品房销售均价累计同比11 图19：商品房销售均价单月同比11 图20：70个大中城市新建商品住宅销售价格同比11 图21：70个大中城市新建商品住宅销售价格环比11 图22：各能级城市新建商品住宅销售价格同比12 图23：各能级城市新建商品住宅销售价格环比12 图24：70个大中城市二手住宅销售价格同比12 图25：70个大中城市二手住宅销售价格环比12 图26：各能级城市二手住宅销售价格同比13 图27：各能级城市二手住宅销售价格环比13 图28：一线城市冰山指数（二手房边际挂牌价）13 图29：主流二线城市冰山指数（二手房边际挂牌价）13 图30：中国14个核心城市二手房边际挂牌价变动比例（截至2024年9月8日）14 图31：城镇储户对未来房价预期15 图32：城镇储户对未来收入信心及就业预期指数15 图33：城镇储户未来3个月准备增加"购房"支出的比例15 图34：居民部门杠杆率（%）15 图35：中国14个核心城市租金收益率（截至2024年8月）16 图36：中国14个核心城市城市房价收入比（截至2024年8月）16 图37：房地产开发投资累计同比17 图38：房地产开发投资单月同比17 图39：百强房企单月拿地金额及同比17 图40：百强房企当年累计拿地金额同比17 图41：百强房企历年单月拿地金额（单位：亿元）17 图42：百强房企单月拿地金额相比2020同期17 图43：300城住宅用地单月成交面积及同比18 图44：300城住宅用地当年累计成交面积同比18 图45：300城住宅用地历年单月成交面积（单位：万㎡）18 图46：300城住宅用地单月成交溢价率18 图47：国有土地使用权出让单月收入及单月同比19 图48：国有土地使用权出让收入当年累计同比19 图49：历年国有土地使用权出让单月收入（单位：亿元）19 图50：国有土地使用权出让单月收入与2019年同期相比19 图51：房地产开发企业到位资金累计同比20 图52：房地产开发企业到位资金单月同比20 图53：房企到位资金中国内贷款占比vs销售回款占比20 图54：国内贷款拉动vs销售回款拉动20 图55：房企非银融资单月发行总额及同环比21 图56：房企非银融资单月发行额的类别构成21 图57：房企非银融资发行总额当年累计同比21 图58：分类别房企非银融资发行额累计同比21 图59：房屋新开工面积累计同比22 图60：房屋新开工面积单月同比22 图61：历年房屋单月新开工面积（单位：万㎡）22 图62：单月新开工面积与2019年同期相比22 图63：房屋竣工面积累计同比23 图64：房屋竣工面积单月同比23 图65：历年房屋单月竣工面积（单位：万㎡）23 图66：单月竣工面积与2019年同期相比23 表1：中国14个核心城市二手房边际挂牌价及降幅14 表2：重点公司盈利预测与估值（截至2024年9月23日）24 销售仍然低迷，房价持续承压 销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位 根据统计局数据，2024年1-8月，商品房销售额59723亿元，同比-23.6%，降幅 较1-7月收窄了0.7个百分点；8月单月，商品房销售额同比-17.2%，降幅较7 月收窄了1.3个百分点。2024年1-8月，商品房销售面积60602万㎡，同比-18.0%， 降幅较1-7月收窄了0.6个百分点；8月单月，商品房销售面积同比-12.6%，降 幅较7月收窄了2.8个百分点。销售累计同比降幅收窄有基数降低的原因，观察 相对历史同期的销售规模，8月单月商品房销售额和销售面积仅分别相当于2019年同期的52%和49%，仍处于较低的水平。 图1：商品房销售额累计同比图2：商品房销售额单月同比 资料来源：国家统计局、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：国家统计局、Wind，国信证券经济研究所整理 图3：商品房销售面积累计同比图4：商品房销售面积单月同比 资料来源：国家统计局、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：国家统计局、Wind，国信证券经济研究所整理 图5