汽车毛利率超预期，拐点已至，维持买入

2024年9月6日，交银国际发布关于蔚来汽车的研报，维持买入评级，目标价59.88港元/7.7美元（NIO US）。报告核心观点如下：

1. 业绩超预期：蔚来汽车公布2024年2季度业绩，营收175亿元，同/环比+98.9%/+76.1%，略高于预期，主要由于销量较高；毛利率9.7%，其中汽车毛利率12.2%，超预期，主要原因是供应商采购合同重谈导致单车成本下降，折扣和优惠略有收窄。销售/研发费用环比+25.4%/+12.4%，研发费用符合管理层指引，销售费用因乐道渠道扩张和2024款车型交付而增长较高。2季度净亏损50.4亿元，与1季度持平；调整后净亏损45.4亿元，对比去年同期净亏损54.5亿元。

2. 3季度指引：蔚来预计3季度汽车交付量6.1万至6.3万辆，同比增长约10.0%至13.7%；总收入191.1亿至196.7亿元，同比增长约0.2%至3.2%，两项指引均创历史新高。7月和8月交付量分别为2.05万辆和2.02万辆，据此计算9月需交付2.03万至2.23万辆。

3. 毛利率改善预期：随着销量环比改善和促销减少，预计3季度汽车毛利率将进一步改善；4季度乐道开始批量交付，汽车毛利率仍有改善空间。

4. 乐道L60：乐道L60于9月19日正式上市，预售价21.99万元，BaaS后价格预计15-17万元，是20万元以内可换可充补能的唯一选择。管理层表示乐道L60今年12月交付量1万辆，明年目标单月2万辆，毛利率目标约15%。明年乐道将发布中大型SUV，定位更低的“萤火虫”品牌也将发布。

5. 研究结论：维持买入评级，现价对应销量预测仅0.9倍2024年市销率，估值吸引。乐道L60交付、销量环比上升和汽车毛利率改善将支撑股价反弹。