核心业务仍在调整期，短期收入/利润继续承压

交银国际研究 财务模型更新 互联网 收盘价 美元6.39 目标价 美元5.90 潜在涨幅 -7.7% 2024年9月4日 挚文集团(MOMOUS) 核心业务仍在调整期，短期收入/利润继续承压 陌陌核心及探探仍处于调整期，叠加社交消费疲软影响，预计收入侧继续承压。新业务维持快速增长，但增速将有所放缓。预计下半年陌陌收入同比降12%，利润侧基本符合此前预期，探探聚焦优化用户体验和匹配效率，下半年或转亏。我们相应下调2024/25年收入及利润预期，基于5倍2025年市盈率，维持公司5.9美元目标价及中性评级。 个股评级 中性 1年股价表现 MOMOUS 核心业务继续承压，新业务维持増势。2024年2季度收入同比降14%，符合市场预期。经调整净利润4.5亿元（人民币，下同），同比降29%，好于市场预期的3.8亿元，经调整净利率17%，同比降3个百分点，主要因低毛利业务收入占比提升及营销费用率提升。陌陌主站直播/增值收入同比降15%/20%，仍受赛事收缩以及社交消费情绪疲软影响，但受季节性因 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% -45% MSCI中国指数 素、新增内容供给及互动玩法拉动环比增长。新应用收入同比增36%，受 海外社交产品Soulchill的快速增长驱动。探探收入同比降27%，仍受产品调整及会员自动续费政策影响，MAU/季度付费会员环比降80万/10万。 展望及估值：陌陌运营调整持续，预计下半年收入同比降12%，利润侧或基本符合此前预期，探探仍聚焦优化用户约会体验和匹配效率，短期不设定财务目标，下半年或转亏，考虑持续的产品调整及社交消费疲软趋势延续，我们下调2024下半年及2025年收入预期，并相应下调净利润预期， 将估值切换至2025年，基于5倍2025年市盈率，维持公司5.9美元目标价及中性评级。公司市值低于净现金（2季度末17亿美元），维持稳定分红（派息率30%+，股息率8%），股价下行空间有限。 9/231/245/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 8.09 52周低位(美元) 4.84 市值(百万美元) 1,182.66 日均成交量(百万) 2.10 年初至今变化(%) (8.06) 200天平均价(美元) 6.24 资料来源:FactSet 盈利预测变动 —————2024E——————————2025E——————————2026E————— 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com 人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动 营业收入 10,448 10,811 -3% 10,303 11,091 -7% 10,851 11,576-6% 陌陌 9,573 9,877 -3% 9,566 10,225 -6% 10,096 10,689-6% 探探 873 931 -6% 733 862 -15% 751 883-15% 经调整毛利润 4,188 4,363 -4% 4,024 4,441 -9% 4,313 4,637-7% 经调整毛利率 40.1% 40.4% -0.3ppt 39.1% 40.0% -1.0ppt 39.7% 40.1%-0.3ppt 经调整经营利润 1,680 1,784 -6% 1,476 1,858 -21% 1,658 1,945-15% 经调整经营利润率 16.1% 16.5% -0.4ppt 14.3% 16.8% -2.4ppts 15.3% 16.8%-1.5ppts 经调整归母净利润 1,144 1,221 -6% 1,476 1,779 -17% 1,624 1,851-12% 经调整归母净利率 11.0% 11.3% -0.3ppt 14.3% 16.0% -1.7ppts 15.0% 16.0%-1.0ppt 资料来源：FactSet，公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:探探MAU图表2:陌陌/探探QPU (百万)探探 24 23 25262527272625 20 21 1820 1716 141413 30 25 20 15 10 5 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 0 (百万)10.0 8.68.99.09.09.19.39.38.98.68.68.4 7.87.87.97.87.47.17.2 4.23.94.13.83.5 3.12.92.52.42.2 2.01.71.61.41.41.21.1 1.0 8.0 6.0 4.0 2.0 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 0.0 陌陌探探 资料来源：公司资料，交银国际*MAU为当季度最后一个月数值资料来源：公司资料，交银国际 图表3:收入分布 2% 10% 0% 2% 8% 5% 2% 9% 11% 2% 9% 11% 2% 9% 7% 2% 8% 6% 2% 7% 6% 1% 6% 5% 2% 7% 4% 2% 7% 4% 1% 6% 4% 1% 6% 5% 1% 6% 5% 2% 5% 5% 1% 6% 4% 2% 5% 3% 1% 6% 3% 2% 5% 3% 22% 23% 27% 34% 28% 33% 33%33% 40%43% 41% 39% 42% 42%43% 42% 45%45% 65%62% 53%51% 49% 51%51%53% 47% 45% 47% 49% 46% 46%46%47%45%45% 其他 探探VAS 探探直播 陌陌VAS 1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司资料，交银国际 图表4:新独立社交应用收入占扣除探探VAS收入比29% 占扣除探探VAS收入比 18%19%20%23%26% 5%6%6%8%11%14%15% 陌陌直播 30%29% 400 300 独立社交产品收入(百万元人民币)YoY 323343355 294 262 224225 400% 300% 200 294% 248% 135 98 182196 200% 100 0 5670 188% 79 142%140% 159% 147%129% 66% 43% 51% 44% 52%36% 100% 0% 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司资料，交银国际 图表5:2024年2季度业绩回顾 (百万人民币) 2Q23 1Q23 2Q24 环比(%) 同比 (%) 交银国际预测 差异(%) 点评 总收入 3,138 2,560 2,691 5 -14 2,671 11104-3402 -7-2-9-8 14 88817 14 2-215 172020 受益于陌陌主站和探探分成优化营销费用占收入比14%，同比提升3个百分点 陌陌 2,817 2,319 2,457 6 -13 2,444 主站 2,553 1,975 2,083 5 -18 2,070 新业务 264 344 374 9 42 374 探探 321 241 234 -3 -27 226 直播 145 88 83 -5 -43 86 增值服务 170 145 140 -4 -18 135 收入成本 (1,820) (1,503) (1,596) 6 -12 (1,595) 毛利 1,318 1,057 1,096 4 -17 1,076 毛利率(%) 42 41 41 40 运营费用 (696) (617) (679) 10 -2 (731) 研发 (215) (192) (193) 1 -10 (197) 营销 (357) (293) (365) 24 2 (403) 管理 (125) (131) (121) -8 -3 (131) 运营收入 645 460 425 -8 -34 374 运营利润率(%) 21 18 16 14 税前利润 753 548 489 -11 -35 454 所得税费用 (166) (558) (103) -82 -38 (95) 净利润 587 (9) 386 -4,329 -34 359 归属陌陌的净(亏损)利润 568 5 398 7,573 -30 339 净利润率(%) 18 0 15 13 调整后经营利润 709 515 477 -7 -33 418 调整后经营利润率(%) 23 20 18 16 陌陌 681 488 457 -7 -33 446 探探 32 29 21 -28 -35 (18) 调整后净利润 632 60 449 651 -29 383 调整后净利润率(%) 20 2 17 14 摊薄每股收益(元) 2.8 0.0 2.1 7,804 -25 1.8 调整后摊薄每股收益(元) 3.1 0.3 2.4 673 -24 2.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表6:财务预测 (百万人民币) 3Q23 2Q24 3Q24E 环比 (%) 同比 (%) 2024E 2025E 2026E 总收入 陌陌探探 彭博一致预期收入成本毛利毛利率(%) 研发营销管理 运营费用运营收入运营利润率(%)税前利润 所得税费用 净利润归属陌陌的净(亏损)利润净利润率(%)调整后毛利润调整后毛利润率(%)调整后经营利润调整后经营利润率(%) 陌陌探探 调整后净利润调整后净利润率(%)彭博一致预期摊薄每股收益(元)调整后摊薄每股收益(元) 3,0432,743295-1,7721,27142 -202-374-114-690 622 20 699 -158 541546 18 1,27342 681 22 675 28 606 20 2.83.1 2,6912,457234-1,5961,09641 -193-365-121-679 425 16 489-103386398151,097414771845721 449 17 2.12.4 2,592 -4 -15 10,448 10,303 10,851 2,390 -3 -13 9,573 9,566 10,096 202 -14 -32 873 733 751 2,681 10,691 10,993 11,520 -1,575 -1 -11 -6,267 -6,286 -6,546 1,018 -7 -20 4,181 4,017 4,305 39 40 39 40 -207 7 3 -832 -816 -847 -376 3 1 -1,415 -1,464 -1,529 -128 5 12 -509 -498 -518 -711 5 3 -2,755 -2,778 -2,894 317 -25 -49 1,474 1,279 1,451 12 14 12 13 387