美国8月CPI数据点评：核心通胀韧性使得降息预期降温

证券研究报告 宏观经济|宏观点评 核心通胀韧性使得降息预期降温 ——美国8月CPI数据点评 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年09月15日 证券研究报告 |报告要点 美国8月CPI环比0.2%（预期0.2%），上月0.2%；同比从上个月的2.9%降到2.5%（预期2.5%）；核心CPI环比上升0.3%（预期0.2%），上月0.2%；同比增长3.2%（预期3.2%），上月3.2%。核心CPI尤其是服务通胀仍有韧性，这使得市场对美联储降息预期略微降温，9月降息概率仍是100%，但降息50个基点的概率下降，到12月降息总共100个基点概率略低于90%。市场 仍预期到年底有一次50基点的降息。我们认为目前的美国经济基本面状况可能还不满足降息 50基点的条件，今年降息是大概率，9月或降息25个基点，到年底可能2到3次降息。 |分析师及联系人 樊磊 王博群 SAC：S0590521120002SAC：S0590524010002 请务必阅读报告末页的重要声明1/19 宏观经济|宏观点评 2024年09月15日 宏观点评 核心通胀韧性使得降息预期降温 ——美国8月CPI数据点评 相关报告 1、《总统辩论中哈里斯的表现更好——美国大选观察（三）》2024.09.13 2、《出口拐点或晚于此前的预估——对8月外贸数据的思考与未来展望》2024.09.11 扫码查看更多 点评摘要 核心CPI环比超预期回升 美国CPI通胀继续回落，但是核心CPI环比回升。美国8月CPI环比0.2%（预期0.2%），上月0.2%；由于基数方面的原因，CPI同比从上个月的2.9%降到2.5%（预期2.5%）。8月核心CPI环比上升0.3%（预期0.2%），上月0.2%；同比增长3.2% （预期3.2%），上月3.2%，核心CPI同比不变。 服务通胀或是核心通胀下行缓慢的主要原因 结构上，8月商品通缩继续，环比负增长略微收窄，同比持平上月，其中二手车通胀环比和同比的负增长都略微回落；服务通胀环比回升，同比持平，其中主要是居所通胀环比回升，同比也回升。服务通胀的韧性值得关注，不过大趋势上通胀温和回落或仍是大概率，其他经济数据显示经济走弱明显。 居所通胀回升，但可能问题不大 居所通胀可能值得重点关注，同时8月的时薪环比和同比也都回升。8月主要住所租金环比增长0.4%，上月0.5%，同比5%，上月5.1%；自有房等价租金环比增长0.5%，上月0.4%，同比5.4%，上月5.3%。但同时租金和房价都是在一个不算太高的位置，虽没怎么再跌，也没怎么上行，或能继续支持住房相关的通胀总体呈现回落趋势。就业和工资通常是经济的滞后指标，伴随着经济整体回落，这些因素或最终不是太大问题。 美联储降息方向或不变，但是节奏或不会太快 核心CPI尤其是服务通胀仍有韧性，这使得市场对美联储降息预期略微降温，9月降息概率仍是100%，但降息50个基点的概率下降，到12月降息总共100个基点概率略低于90%。虽然通胀数据不至于让美联储改变降息的方向，但是让美联储的降息节奏或不会太快。 当日三大股指低开高走，债券收益率上行 市场的反应上，当日美股低开高走，美债收益率轻微上行，美元指数小幅走高，黄金小幅下行。行业上，能源行业下跌最多，其次是必需消费和金融，信息技术和非必须消费则是涨幅最高的两个行业。必需消费下跌，非必需消费却上涨。我们理解股市低开高走反应通胀数据显示的韧性，反而让衰退交易的担忧或有缓解。 风险提示：美国经济降温超预期，地缘政治风险超预期 正文目录 1.CPI通胀回落，核心CPI环比上升4 1.1CPI同比回落，但核心CPI环比回升4 1.2服务通胀环比回升，同比持平7 2.核心通胀韧性让降息预期略微回落14 2.1国债利率小幅上行，股市低开高走15 2.2美联储年内降息的方向不变17 3.风险提示18 图表目录 图表1：CPI和核心CPI(%)5 图表2：CPI分项贡献分解(%)5 图表3：CPI同比情景(%)6 图表4：核心CPI同比情景(%)6 图表5：圣路易斯联储通胀压力指数(%)6 图表6：美国的通胀预期(%)7 图表7：近12个月CPI四个分项同比和环比(%)8 图表8：原油价格(美元/桶)和同比(右轴，%)8 图表9：核心CPI商品和服务的价格变化（%）9 图表10：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%）10 图表11：核心商品CPI的主要分项同比(%)11 图表12：Manheim价格指数11 图表13：Manheim和CPI二手车11 图表14：核心服务CPI的主要分项同比(%)12 图表15：居所通胀同比(%)13 图表16：居所通胀环比(%)13 图表17：租金通胀同比(%)13 图表18：房价走势(%)13 图表19：CPI通胀剔除特定分项(%)14 图表20：替代的核心通胀指标(%)14 图表21：美国股市收盘的反应(%)16 图表22：美国国债利率收盘变化(基点)16 图表23：2024年9月11日标普500不同行业表现日变化16 图表24：9月降息50个基点的概率下降17 图表25：CPI数据公布后美联储不同会议上的利率概率分布(%)18 1.CPI通胀回落，核心CPI环比上升 美国CPI通胀继续回落，但是核心CPI环比回升。美国8月CPI环比0.2%（预期0.2%），上月0.2%；由于基数方面的原因，CPI同比从上个月的2.9%降到2.5%（预期2.5%）。8月核心CPI环比上升0.3%（预期0.2%），上月0.2%；同比增长3.2%（预期3.2%），上月3.2%，核心CPI同比不变。 结构上，8月商品通缩继续，环比负增长略微收窄，同比持平上月，其中二手车通胀环比和同比的负增长都略微上升；服务通胀环比回升，同比持平，其中主要是居所通胀环比回升，同比也回升。 1.1CPI同比回落，但核心CPI环比回升 美国CPI通胀继续回落，但是核心CPI环比回升。美国8月CPI环比0.2%（预期0.2%），上月0.2%；由于基数方面的原因，CPI同比从上个月的2.9%降到2.5%（预期2.5%）。 8月核心CPI环比上升0.3%（预期0.2%），上月0.2%；同比增长3.2%（预期 3.2%），上月3.2%，核心CPI同比不变。 CPI的环比基本符合预期，同比继续回落是积极的信号，它说明通胀继续降温，但是核心CPI环比回升，略超预期。反过来看，核心通胀没有加速回落可能也有助于缓解经济或过度放缓的担忧。通胀回落如果大幅超过预期，可能并不是好消息，因为那样或引发经济比预期更为疲软的担心。 图表1：CPI和核心CPI(%)图表2：CPI分项贡献分解(%) 11 0 CPI 核心CPI 8 6 4 2 0 2 2007-012011-012015-012019-012023-01 2 0 8 6 4 2 0 -2 2017-02 2020-02 2023-02 -4 1 - -4 食品能源核心CPICPI 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 8月0.2%的CPI环比增速，持平7月，环比维持0.2%的话，2024年底的CPI通胀同比或将降到3.45%；0.3%的核心CPI环比增速略超预期，2024年底或使得核心CPI同比达到3.9%。 美联储6月会议经济预期概要里面预期的2024年底PCE通胀同比是2.6%，核心PCE通胀是2.8%。如果按照从2021年以来平均的CPI和核心CPI和PCE通胀的差距来看，要达到美联储的预期，CPI到2024年底要回落到3.4%，核心CPI同比要回落到3.4%，这意味着CPI和核心CPI的环比平均来讲需要略低于0.2%，所以CPI的0.2%的环比增速基本符合温和回落的预期，但是核心CPI的增速可能超过了通胀能回落到美联储目标的速度。 图表3：CPI同比情景(%)图表4：核心CPI同比情景(%) CPI环比0.0% CPI环比0.2% CPI环比0.4% CPI环比0.1% CPI环比0.3% 环比0.0% 环比0.3% 环比0.1% 环比0.4% 环比0.2% 5%4.5% 4%4.0% 3%3.5% 2%3.0% 1%2.5% 0% 2024-082024-102024-12 2.0% 2024-082024-102024-12 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 圣路易斯联储通胀压力指数计算的是未来1年PCE通胀超过2.5%的概率，8月份的概率回到99.8%，上月超过97.5%。通胀的压力略微回升。 图表5：圣路易斯联储通胀压力指数(%) 概率 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2007/1/12009/1/12011/1/12013/1/12015/1/12017/1/12019/1/12021/1/12023/1/1 资料来源：FRED，国联证券研究所 长期的通胀预期仍较为稳定，短期通胀预期轻微下行。密歇根大学未来一年的通胀预期8月为2.8%，较7月下降0.1pct，维持在3%以下。 图表6：美国的通胀预期(%) 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2003-01 2006-01 2009-01 2012-01 2015-01 2018-01 2021-01 2024-01 6 5年期盈亏平衡通胀率10年期盈亏平衡通胀率密歇根大学通胀预期5年期的5年远期通胀预期 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2服务通胀环比回升，同比持平 8月商品通缩继续，环比负增长略微收窄，同比持平上月，其中二手车通胀环比和同比的负增长都略微回落；服务通胀环比回升，同比持平，其中主要是居所通胀环比回升，同比回升。 1.2.1CPI通胀和能源 从CPI分成食品、能源和核心CPI的三分角度来看，能源通胀环比负增长0.8%，上月0%，同比负增长4%，上月正增长1.1%。能源通胀同比显著下行可能是CPI通胀本月同比较上月明显下行的重要原因。 图表7：近12个月CPI四个分项同比和环比(%) 资料来源：Wind，国联证券研究所 CPI能源分项的波动与布伦特油价密切相关，从目前的情况来看，未来原油价格的变化对能源分项影响的方向取决于原油价格。能源通胀近期下降与油价跌到了70 美元左右有关；如果油价上涨到90美元，那么能源通胀或会更高一些。 图表8：原油价格(美元/桶)和同比(右轴，%) 140 120 100 80 60 40 20 同比情景80同比情景90同比布伦特原油情景80 情景90200% 150% 100% 50% 0% -50% 0 2020-012020-092021-052022-012022-092023-052024-012024-09 -100% 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2.2核心商品通胀和服务通胀 核心CPI如果拆解成2项，分别是核心商品和核心服务。可以看到核心CPI的韧性主要体现在服务上，商品继续通缩。 核心服务通胀8月环比又回到0.4%，较上月上升0.1pct，同比4.9%，持平上月。但从CPI的权重来看，核心商品占比仅为核心服务大概一半，核心服务价格的缓慢回落中，核心CPI可能回落也不会太快。 核心商品仍然通缩，环比负增长0.2%，同比负增长1.9%，持平上月。 图表9：核心CPI商品和服务的价格变化（%） 1 9 7 5 3 1 -21010-01 -3 2013-01 2016-01 2019-01 2022-01 13 1 核心商品核心服务核心CPI 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表10：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%） 同比 环比 时间 核心商品核心服务 核心商品核心服务 2023年8月 0.20 5.90 -0.20 0.4 0 2023年9月 0.005.70 -0.20 0.50 2023年10月 0.10 5.50 0.00 0.