2024年8月经济数据点评：经济数据分化，外贸是变局点

证券研究报告|宏观点评 2024年09月14日 宏观点评 经济数据分化，外贸是变局点 ——2024年8月经济数据点评 证券分析师 张浩 资格编号：S0120524070001 研究助理 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 戴琨 相关研究 邮箱：daikun＠tebon.com.cn 投资要点： 核心观点：当前经济运行面临“去地产化”及所谓的“去中国化”的内外部挑战，政策战略定力较强，核心在于通过“制造立国”战略加以应对。未来，预计当外部大国博弈及内部风险释放进一步加剧，可能促使逆周期政策加码。当前来看更多依赖改革破局，重点关注高水平市场体系建设、深化供给侧结构性改革、推进全面创 新机制等。以“制造立国”应对“去地产化”和所谓的“去中国化”依旧是宏观数据的主线逻辑： 其一，1-8月，制造业投资维持强势表现达到9.1%，基建投资达到4.4%，有效对冲了地产投资-10.2%带来的负向拖累。 其二，“去地产化”对就业质量、财富效应、收入预期等方面的影响一定程度上扰动了居民消费，1-8月社零累计同比仅为3.4%，但得益于“制造立国”战略有效应对所谓的“去中国化”影响，出口部门表现较好，一方面有效抵补了消费的不足，另一方面外贸的稳定为国际收支和就业奠定扎实基础，8月城镇调查失业率5.3%。 其三，“制造立国”战略下，所谓的产能过剩更多应理解为产能迭代、产能保全和产能储备，生产好于需求的格局也在延续，8月工业增加值同比增长4.5%，1-8月工业增加值累计同比增速达到5.8%。 近期宏观经济数据继续呈现结构分化的特征，主要存在两个明显的对冲，一是制造业投资较高，对冲地产投资下行；二是出口表现积极，对冲房价下跌的负财富效应对内需的不利影响。 7-8月宏观经济数据有走弱迹象，亟待政策进一步发力。一方面是加快全面落实已确定的政策举措，这一点在730政治局会议明确提出，8月以来商务部连续印发 《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》、《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》和《推动电动自行车以旧换新实施方案》，就是在以旧换新政策的落实上不断发力。另一方面，增量政策或聚焦提振消费扩大内需，730政治会议提出要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，我们认为，及时出台促消费政策以稳固和扩大内需是当前巩固宏观经济基础、推进高质量发展的重要手段。 外贸可能是影响政策的核心变局点。外贸对经济有重要支撑，当前以“质价比”和“性价比”策略守城，或可以避免所谓的“去中国化”抢夺我国市场份额，进而对国际收支、就业等基本面形成冲击；然而当前意识形态对抗对全球资本流动带来了 较大的扰动，对我国的外商投资产生一定程度影响，年底之前，大国博弈背景下美国大选后可能的贸易政策变化或将进一步扰动我国外贸形势，可能促使国内逆周期政策加码。 投资建议：中期求进：股票方面，方向上建议把握红利、资源能源、出口及出海，以及受海外科技事件催化和国内产业政策支持的科技成长方向；下半年海外再平衡力量也值得关注。债券方面，在“利率曲线平坦化”与“信用利差极窄化”背景下，信用债需重新思考股债性价比和厚尾风险，在配置力量主导下，10年国债可 能震荡下行。大宗商品关注供给收缩确定性强+海外需求定价的品种，“去美元化”有望推动黄金价格进一步上行，具有较强的配置价值。 风险提示：（1）政策推进力度及效果不及预期或出现政策转向；（2）地产下行风险超预期；（3）地产增量政策落地不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.2024年8月国民经济运行总体平稳4 2.“制造立国”叠加工业稳增长，生产端或持续较强6 3.固投稳步增长，制造业是关键7 3.1.多重政策支持下制造业投资增速维持较高8 3.2.专项债加速叠加重点工程开工，基建边际好转9 3.3.地产投资增速较前值持平，政策效果有待显现11 4.餐饮回暖，车市升温，8月社零同比+2.1%13 5.毕业季带动失业率上行，稳就业仍需加力15 6.风险提示16 图表目录 图1：以“制造立国”应对“去地产化”和“去中国化’依旧是宏观数据的主线逻辑...5 图2：主要经济指标运行情况概览（2024.04-2024.08）5 图3：生产法GDP同比及预测5 图4：1-8月工业增加值累计同比+5.8%7 图5：1-8月工业增加值分行业累计同比：原材料加工业和装备制造业领先7 图6：PPI对固定资产投资价格指数具有一定的前瞻性8 图7：固定资产投资完成额分产业：制造业累计同比较高8 图8：固定资产投资完成额分行业：第二产业累计同比较高9 图9：高新技术产业引领制造业投资加速增长9 图10：8月水泥发运率有所下行：8月35.6%（前值为37.2%）11 图11：8月水泥价格指数小幅下行：8月115点（前值为118点）11 图12：1-8月地产投资累计增速-10.2%12 图13：2024年8月全国商品房待售面积居历史高位13 图14：2024年8月全国主要城市去化周期（月）、同比及环比13 图15：8月社会消费品零售总额同比+2.1%14 图16：1-8月餐饮收入同比为6.6%（前值为7.1%）14 图17：限额以上企业零售额中汽车、建材和金银珠宝8月同比均负增14 图18：8月海南3星级以上酒店散客住宿价格指数和团队住宿价格指数均值较去年同期分别变动0.3%、-0.1%15 图19：8月全国电影票房居于季节性平均水平15 图20：8月汽车经销商库存预警指数为56.2点，指向汽车流通行业景气度有所改善15 图21：8月乘联会口径厂家零售乘用车销量约为30.5万辆（前值为31.1万辆）15 图22：8月全国城镇调查失业率为5.3%，环比上升16 图23：青年人失业率明显高于整体失业率16 1.2024年8月国民经济运行总体平稳 1-8月国民经济运行延续回升向好态势。经济内生动能继续修复，生产需求平稳增长，就业物价总体向好，经济运行总体呈现平稳态势。 近期宏观经济数据继续呈现结构分化的特征，主要存在两个明显的对冲，一是制造业投资较高，对冲地产投资下行；二是出口表现积极，对冲房价下跌的负财富效应对内需的不利影响。 供给端，8月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，环比增长0.32%。整体来看8月工业增加值同比低于我们的预期（+4.8%）和Wind一致预期（4.7%）。 需求端，8月份社会消费品零售总额同比增长2.1%，（前值为2.7%），低于我们的预期（+2.8%）和Wind一致预期（+2.7%）。 投资端，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）累计增速为3.4%。分领域看，1-8月份制造业投资累计同比增速为9.1%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增速为4.4%，房地产开发投资同比增速为-10.2%。 7-8月宏观经济数据有走弱迹象，亟待政策进一步发力。一方面是加快全面落实已确定的政策举措，这一点在730政治局会议明确提出，8月以来商务部连续印发《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》、《关于进一步做好家电 以旧换新工作的通知》和《推动电动自行车以旧换新实施方案》，就是在以旧换新政策的落实上不断发力。另一方面，增量政策或聚焦提振消费扩大内需，730政治会议提出要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠 民生、促消费，我们认为，及时出台促消费政策以稳固和扩大内需是当前巩固宏观经济基础、推进高质量发展的重要手段。 外贸可能是影响政策的核心变局点。外贸对经济有重要支撑，当前以“质价比”和“性价比”策略守城，或可以避免所谓的“去中国化”抢夺我国市场份额，进而对国际收支、就业等基本面形成冲击；然而当前意识形态对抗对全球资本流 动带来了较大的扰动，对我国的外商投资产生一定程度影响，年底之前，大国博弈背景下美国大选后可能的贸易政策变化或将进一步扰动我国外贸形势，可能促使国内逆周期政策加码。 当前我国经济仍处于“去地产化”进程中，“制造立国”战略推动制造业投资与工业发力对冲“去地产化”影响，关注后续宏观政策逐步落地对经济的支撑作用。从结构上看，广义基建投资和制造业投资预计将保持较强的韧性，消费需求 也有望平稳复苏。我们预计，2024年第三、四季度的实际GDP增速维持在4.9%，全年经济增长“前高、中低、后稳”，全年GDP增速预计有望达到5.0%左右。 图1：以“制造立国”应对“去地产化”和“去中国化’依旧是宏观数据的主线逻辑 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：主要经济指标运行情况概览（2024.04-2024.08） （%） 10 24-0824-0724-0624-0524-04 8 6 4 2 0 工业增加值 固定资产投资社零 出口失业率 资料来源：Wind，德邦研究所 注：固定资产投资科目是累计同比增速，其他为当月同比增速，出口按美元计价 图3：生产法GDP同比及预测 GDP当季同比（%）预测值 20 15 10 5 0 -5 18-12 19-02 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 20-02 20-04 20-06 20-08 20-10 20-12 21-02 21-04 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 24-06 24-08 24-10 24-12 -10 资料来源：Wind，德邦研究所测算 2.“制造立国”叠加工业稳增长，生产端或持续较强 1-8月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.8%，比1-7月份回落0.1个百分点；8月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，比上月回落0.6个百分点。整体来看，8月工业增加值增速低于Wind一致预期（4.7%），先进产能替代落后产能支撑供给，大规模设备更新和消费品以旧换新、政府债发行同比增加并形成实物工作量、海外降息临近外需较强等支撑需求，工业生产维持相对平稳，但短期受天气因素、基数走高等因素影响承压。 标准提升着力从供给端稳固工业增长。5月23日国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，对钢铁、石化化工、有色金属、建材等原材料行业规定了 多项目标；8月14日工信部印发《2024年第三批行业标准制修订计划的通知》，布局新兴产业、未来产业标准制定之余，在传统产业标准升级方面聚焦系统性、整体性生产技术标准提升；9月13日人民银行在对金融数据的官方解读中表示“淘汰落后产能，促进产业升级，支持总供给和总需求在更高水平上实现动态平衡”，都体现了供给侧通过标准提升推动落后产能出清、先进产能替代的导向。我们认为，通过标准提升，既能够加快培育先进产能，形成新质生产力，又能够更好发挥市场机制优胜劣汰，推动“相对过剩”的落后产能不断淘汰、迭代更新，标准提升有助于在稳固工业供给的同时引导结构优化。 以旧换新有望从需求端提振工业增长。3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，7月发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，8月商务部等多部门印发《关于 进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》、《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》和《推动电动自行车以旧换新实施方案》，支持工业品以旧换新政策不断续力，支撑工业品需求，稳定工业增长。 8月工业增加值同比增速较7月下降受天气因素和基数走高影响明显。国家统计局在8月国民经济运行情况发布会上表示，7、8两个月的工业生产活动一定程度上受到高温天气和暴雨洪涝灾害等特殊气候因素影响。气象局新闻发布会提 到，北方暴雨过程频繁，致灾性强，南方高温天气持续，极端性强。另一方面，去年8月工业增加值同比从前月的3.7%上升至4.5%，去年7月中旬开始工信部和多部门共同密集出台多个工业行业稳增长政策，在