【债券日报】8月金融数据解读：偏弱的M1或还与结汇有关

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年09月14日 【债券日报】 偏弱的M1或还与结汇有关 ——8月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240913》 2024-09-13 《【华创固收】理财季节性波动怎么看？》 2024-09-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240912》 2024-09-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240911》 2024-09-11 《【华创固收】内外“剪刀差”继续扩大——8月进出口数据点评》 2024-09-10 2024年8月新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元，信贷余额增速下滑至8.5%；新增社会融资规模30298亿，同比少增981亿元，社融存量增速由8.2%小幅回落至8.1%；M2同比维持在6.3%，M1增速由-6.6%下行至- 7.3%。整体来看，8月融资需求延续偏弱，票据依旧是重点补位项；社融方面，政府债券供给仍有一定支持，信贷、企业债券同比明显少增，拖累社融增速小幅回落。存款方面，M1增速延续下行，除受高息揽储整改、存款挂牌利率下调后搬家至非银的影响外，或也与结汇意愿进一步走弱有关。 一、贷款：实体融资需求偏弱，票据仍是发力重点 （1）8月居民新增短贷延续偏低于季节性水平，中长期贷款拖累小幅放大。8月30大中城市商品房成交面积的降幅再度加深，对应8月居民中长期信贷新 增1206亿元，在去年极低基数的基础上，同比少增402亿元。 （2）企业中长期贷款继续少增，增速延续小幅滑落。在去年企业中长期贷款表现略强的基础上，8月企业中长期贷款新增4900亿元，同比少增1544亿元，低于2019年以来的季节性水平（6100亿元）。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由13.63%下滑至13.36%。此外，票据和企业短贷或有一定替代 效应，表内票据继续放量，企业短贷表现明显偏弱。 二、社融：政府债券仍是重要支撑，企业债券受取消发行拖累 （1）8月政府债券对社融仍有一定支撑。8月政府债券新增1.6万亿元，同比多增4371亿元，仍是社融的最重要支撑项。往后看，9月政府债券净融资规模预计接近1.2万亿，规模边际下降，或较去年同比多增1580亿元。 （2）企业债券取消发行较多，表外票据小幅转正。8月受债市调整影响，取消发行规模环比明显上行，企业债券规模低于季节性，当月增加1692亿元， 同比少增1096亿元，低于2019至2023年的季节性水平，分行业看，主要在于城投债融资表现偏弱。此外，8月未贴现票据增加651亿元，延续偏弱。三、存款：活期存款“搬家”非银仍持续 （1）M1：活期存款外流依旧较为明显，但程度较7月缓和。M1当月减少2097 亿，较2019年至2023年季节性均值少增7154亿；4至7月M1环比较季节 性均值分别少增1.77万亿、2.13万亿、9594亿元、1.31万亿。存款挂牌利率新一轮下调后，活期存款外流依然持续，但压力较7月略有缓和。 （2）M2：非银存款多增，带动M2同比增速基本维持。分部门来看，8月非银存款增加6300亿元，同比多增13622亿元；居民、企业存款分别增加7100亿元、3500亿元，同比少增777亿元、5390亿元。M2同比增速维持在6.3%。 总结8月金融数据的重点变化来看： 第一，M1超预期下滑除了高息揽储整改、存款挂牌利率下调后的“搬家”效应外，或还受到结汇意愿偏低的拖累。7月开始随着掉期贴水点的缓和，境外资金跨境套利的息差空间逐渐压缩，或导致外资换汇意愿进一步走弱，结售汇 逆差加大。8月掉期点修复节奏加快，结汇方面对于M1的拖累或更加明显。 第二，M2增速企稳，但非银存款偏高的状态或延续，关注存款结构变化对于银行负债成本的综合影响。当前大行存单备案额度剩余空间有限，近期大行通过同业存款补负债的意愿偏强，不排除非银存款延续偏高的状态，关注存款结 构变化对于银行整体负债成本的影响。 第三，实体部门信贷需求依旧偏弱，票据融资仍是重要补位，存量房贷利率下调等增量政策或有望推出。央行在8月金融数据解读中提及着手推出增量政策举措，进一步降低企业融资和居民信贷成本等。“517”新政以来，地产政策 空窗期已超3个月，9月存量房贷利率下调可能有较大落地概率，从息差空间角度考虑，不排除货币宽松进行配合。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷：实体融资需求偏弱，票据仍是发力重点4 二、社融：政府债券仍是重要支撑，企业债券受取消发行拖累5 三、存款：活期存款“搬家”非银仍持续6 四、风险提示8 图表目录 图表18月信贷新增9000亿，低于往年同期4 图表28月社融新增30298亿，接近去年同期4 图表38月居民短期信贷低于季节性水平4 图表48月居民中长期信贷接近去年同期4 图表5企业中长期贷款同比少增1544亿元5 图表6企业中长期贷款增速继续下滑5 图表7表内票据明显多增5 图表8企业部门短期贷款减少1900亿元5 图表98月政府债券融资16130亿元6 图表109月政府债券净融资或在1.2万亿附近6 图表118月企业债券同比少增1096亿元6 图表128月未贴现票据同比少增478亿元6 图表13M1-M0环比明显低于季节性均值水平7 图表14M1增速下滑继续受活期存款拖累7 图表15非银存款是M2的主要拉动7 图表16M2月度环比变化7 图表17结汇偏弱或对M1形成一定拖累8 图表18即期和远期结汇率均相对偏低8 图表19非银存款拉动率逐渐上升8 图表20表内票据占比明显偏高往年8 2024年8月新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元，信贷余额增速下滑至 8.5%；新增社会融资规模30298亿，同比少增981亿元，社融存量增速由8.2%小幅回落至8.1%；M2同比维持在6.3%，M1增速由-6.6%下行至-7.3%。整体来看，8月居民和企业部门融资需求相对偏弱，票据依旧是重点补位项；社融方面，政府债券供给仍有一定支持，信贷、企业债券、股票、表外票据等同比少增，拖累社融增速小幅回落。存款方面，M1增速延续下行，除受高息揽储整改、存款挂牌利率下调后搬家至非银外，或也与掉期贴水点缓和后，结汇意愿进一步走弱有关。 图表18月信贷新增9000亿，低于往年同期图表28月社融新增30298亿，接近去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷：实体融资需求偏弱，票据仍是发力重点 8月居民新增短贷延续偏低于季节性水平，中长期贷款拖累小幅放大。（1）8月居 民短期贷款增加746亿元，同比少增1604亿元，同比拖累较上月进一步走扩。（2）8月 居民中长期信贷新增1206亿元，在去年极低基数的基础上，同比少增402亿元。8月30大中城市商品房成交面积的降幅再度加深，同比增速为-24.31%（上月为-16.87%），从绝对水平来看，8月份居民部门中长期贷款同比拖累幅度较上月小幅放大。 图表38月居民短期信贷低于季节性水平图表48月居民中长期信贷接近去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 企业中长期贷款继续少增，增速延续小幅滑落。在去年企业中长期贷款表现略强的 基础上，8月企业中长期贷款新增4900亿元，同比少增1544亿元，低于2019年以来的 季节性水平（6100亿元）。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由13.63%下滑至13.36%。图表5企业中长期贷款同比少增1544亿元图表6企业中长期贷款增速继续下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券 票据和企业短贷仍有一定替代效应，表内票据放量，企业短贷表现明显偏弱，与7 月表现类似。8月企业短贷减少1900亿元，同比少增1499亿元，处于历史同期（2019 年以来，下同）最低水平；票据“补位”明显，当月票据融资增加5451亿元，同比多增 1979亿元，为季节性最高水平。一方面，或仍是受到金融数据“挤水分”的影响，企业继续提前偿还空转套利用途的短贷；另一方面，或主要在于票据利率快速下行后（8月末国股行半年票据利率下行至1%附近）对企业短贷形成一定的替代效应。 图表7表内票据明显多增图表8企业部门短期贷款减少1900亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、社融：政府债券仍是重要支撑，企业债券受取消发行拖累 8月政府债券对社融仍有一定支撑。8月政府债券新增1.6万亿元，同比多增4371亿元，仍是社融的最重要支撑项。往后看，9月政府债券净融资规模预计接近1.2万亿，规模边际下降，或较去年同比多增1580亿元。9月供给压力边际放缓但仍处相对高位，其中9月4日发行的3年期国债规模从8月的1240亿进一步提速至1370亿，发行节奏进 一步加快；地方债净融资或在8200亿附近，放量趋势不改。 图表98月政府债券融资16130亿元图表109月政府债券净融资或在1.2万亿附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券预测；2024年9至12月为预测数据。 企业债券发行低于季节性，表外票据小幅转正。8月受债市调整影响，取消发行规模环比明显上行，企业债券规模低于季节性，当月增加1692亿元，同比少增1096亿元， 低于2019至2023年的季节性水平，分行业看，主要在于城投债融资表现偏弱。此外，8 月未贴现票据增加651亿元，同比少增478亿，表外票据继续向表内转化。 图表118月企业债券同比少增1096亿元图表128月未贴现票据同比少增478亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款：活期存款“搬家”非银仍持续 活期存款外流依旧较为明显。8月M1增速由-6.6%下行至-7.3%，其中活期存款拉动率由-8.46%进一步下行至-9.22%。从环比新增来看，M1当月减少2097亿，较2019年至 2023年季节性均值少增7154亿；4至7月M1环比较季节性均值分别少增1.77万亿、 2.13万亿、9594亿元、1.31万亿。存款挂牌利率新一轮下调后，活期存款外流依然持续，但压力较7月略有缓和。 图表13M1-M0环比明显低于季节性均值水平图表14M1增速下滑继续受活期存款拖累 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 非银存款多增，带动M2同比增速基本维持。分部门来看，8月非银存款增加6300 亿元，同比多增13622亿元；居民、企业存款分别增加7100亿元、3500亿元，同比少增 777亿元、5390亿元。增速方面，M2同比增速维持在6.3%。 图表15非银存款是M2的主要拉动图表16M2月度环比变化 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 总结8月金融数据的重点变化来看： 第一，M1下滑除了高息揽储整改、存款挂牌利率下调后广义基金的替代效应外，或还受到结汇意愿偏低的拖累。银行结售汇与M1增速变化具有一定的相关性，结汇意愿相对偏低或也是制约M1修复的原因之一。今年以来银行结售汇差额当月值持续低偏季 节性，即期和远期结汇率均下行至历史偏低位置。7月开始随着人民币兑美元掉期贴水点的缓和，境外资金跨境套利的息差空间逐渐压缩，或导致外资机构换汇意愿进一步走弱，结售汇逆差加大，8月掉期点修复节奏加快，结汇方面对于M1的拖累或更加明显。 图表17结汇偏弱或对M1形成一定拖累图表18即期和远期结汇率均相对