上半年业绩承压，维持高派息

星盛商业（6668）更新报告 买入2024年9月11日 上半年业绩承压，维持高派息 2024H1归母净利润同比下降8.1%，业绩承压：2024年上半年公司 营业收入为3.14亿元，同比增长8.8%；毛利1.62亿元，同比下降1.6%；归母净利润为0.89亿元，同比下降8.1%。毛利率为51.6%，同 比下降5.5个百分点，主要由于期内毛利率较低的整租模式项目的收入占比提升。期内公司新开业整租模式项目增加，公司对新项目进行 稳商帮扶政策，导致整租模式毛利率有所下降。而品牌及输出管理模 式毛利率提升0.8个百分点至75.2%，委托管理模式毛利率微降0.4个百分点至57.9%，相对稳定。公司在存款利率下行的大环境下，仍实 现了现金收益1755万元，期末在手现金14.66亿元，较2023年底增长3.9%，在手现金充足。公司宣派中期股息每股0.048港元，派息率 50%。 在营项目表现稳健：截至2024年中期已开业零售商业项目数量29 个，面积达177万平方。2024年上半年公司在营项目的累计同店销售 额同比上升8%，累计同店客流同比上升16%。整体出租率为92.5%，较2023年底微降0.3个百分点至92.5%，收缴率同比下降0.3个百分点至99.5%，但仍处于行业高位水平。公司持续深化精细化运营，期内高端会员增长58%，会员销售占比提升至35%，不断提升会员粘性。。 坚持高质量开业，项目储备充足：公司通过保开业及稳经营机制，从项目筹开到后期稳步经营制定专项工作机制，助力项目入市后得以迅速站稳脚跟。期内新开广州荔湾区健康港及上海浦东两座购物中心，公司存量项目持续深耕，并注重业绩转化。公司多品牌体系和灵活的合作模式使其运营能力获得市场认可，且多个第三方项目表现持 续向好，出租率稳中有升。截止目前，公司的合约面积约277万方共 17个项目（不含8个咨询服务项目），覆盖全国21个城市，第三方面积占比为44.2%，未来发展具备确定性。 目标价1.75港元，买入评级：公司聚焦大湾区、长三角区域，并进行全国布局，坚守自身能力圈，重质不重量，打造公司独有的发展模式。关联方星河控股的稳健经营，三条红线保持常绿，也为公司的发展提供业务保障。公司坚持精细化运营，做好有质量的开业，实现高质量的拓展。我们看好公司作为纯商管公司在房地产步入后周期的 外拓能力和经营韧性。预计2024年至2026年，公司将实现归母净利 润分别约1.57亿元、1.98亿元、2.36亿元，给予2024年10倍市盈率，对应目标价1.75港元，较现价有55%的上升空间，买入评级。 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业物业管理 股价1.12港元 目标价1.75港元 (+55%) 股票代码6668 已发行股本10.15亿股 总市值11.00亿港元 52周高/低1.39港元/0.96港元 每股净资产1.25元人民币 主要股东HUANGCHU-LONG59.24% HUANGDE-LIN14.72% 盈利摘要股价表现 年结日：31/12 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入(千元) 561,854 635,006 686,402 804,946 937,817 变动(%) -1.8% 13.0% 8.1% 17.3% 16.5% 归母净利润(千元) 154,275 171,097 156,757 197,662 235,677 1.6 1.4 1.2 1 0.8 变动(%) -16.6% 10.9% -8.4% 26.1% 19.2% 0.6 每股盈利(元) 0.15 0.17 0.15 0.20 0.23 0.4 变动(%) -18.0% 11.1% -8.1% 26.1% 19.2% 0.2 市盈率@1.12港元 6.7 6.0 6.5 5.2 4.3 每股股息（元） 0.00 0.117 0.077 0.10 0.12 息率(%) 0.0% 11.6% 7.7% 9.7% 11.5% 0 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表 财务分析 <千人民币>,财务年度截至<十二月> <千人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入561,854 635,006 686,402 804,946 937,817 增长率(%) 委托管理服务381,690 406,378 437,982 490,722 570,812 收入 -1.8% 13.0% 8.1% 17.3% 16.5% 品牌及管理输出服务137,900 145,026 123,007 160,942 185,853 毛利 -5.3% 6.6% 0.0% 18.0% 17.0% 整租服务42,250 83,609 125,413 153,282 181,152 税前利润 -17.5% 14.6% -2.5% 26.1% 19.2% 服务成本-248,815 -301,451 -352,877 -411,480 -477,336 归母净利润 -16.6% 10.9% -8.4% 26.1% 19.2% 毛利313,039 333,555 333,525 393,466 460,480 盈利分析(%) 销售开支-11,972 -20,181 -23,200 -23,100 -23,520 综合毛利率 55.7% 52.5% 48.6% 48.9% 49.1% 行政开支-82,595 -75,805 -75,400 -85,140 -94,080 委托管理服务毛利率 53.9% 53.6% 53.2% 53.2% 53.2% 其他收入及开支15,473 3,076 1,538 1,538 1,538 品牌及管理输出服务毛利率 73.3% 75.8% 75.6% 75.6% 75.6% 上市开支- - - - - 整租服务毛利率 14.7% 7.1% 6.0% 7.0% 9.0% 税前利润208,345 238,829 232,853 293,615 350,085 费用率 24.8% 23.6% 22.5% 22.1% 20.6% 税项-59,463 -76,524 -74,513 -93,957 -112,027 净利润率 26.5% 25.6% 23.1% 24.8% 25.4% 净利润148,882 162,305 158,340 199,659 238,058 回报率(%) 少数股东权益-5,393 -8,792 1,583 1,997 2,381 ROA 11% 9% 8% 10% 11% 归属股东利润154,275 171,097 156,757 197,662 235,677 ROE 13% 13% 12% 14% 16% 派息90,857 118,967 78,378 98,831 117,839 派息率 59% 70% 50% 50% 50% 未分配利润63,418 52,131 78,378 98,831 117,839 偿付能力 每股盈利（元）0.15 0.17 0.15 0.20 0.23 流动比率(倍) 4.5 4.0 4.1 4.1 4.2 资产负债率 45% 45% 45% 43% 42% 资产负债表现金流量表 <千人民币>,财务年度截至<十二月><千人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 482,835 546,914 641,116 729,639 836,491 年内利润 148,882 162,305 158,340 199,659 238,058 受限制现金 折旧及摊销 27,355 46,537 48,864 51,307 53,872 贸易及其他应收款 46,300 28,198 29,608 31,088 32,643 融资成本 23,342 38,285 38,285 38,285 38,285 按公允价值计量且其变动计营运资金变动入损益的金融资产 - 21,136 21,136 21,136 21,136 -27,861 78,570 13,682 14,368 15,087 物业及设备 4,501 1,578 1,610 1,642 1,675 支付税项 -75,139 -70,826 -21,783 -4,257 -3,484 投资物业 767,451 791,383 830,952 872,500 916,125 经营活动现金流净额 161,927 299,342 268,804 352,585 414,291 递延税项资产 21,600 31,566 32,197 32,841 33,498 固定资产投资 -706,033 -18,389 -39,601 -41,580 -43,658 总资产 2,141,857 2,324,646 2,435,522 2,568,375 2,721,777 合营联营公司投资 - - - - - 贸易及其他应付款项 208,054 286,984 301,333 316,400 332,220 其他 701,817 -134,207 -49,144 -118,732 -140,846 租赁负债 690,531 695,407 709,315 723,501 737,971 投资活动现金流 -4,216 -152,596 -88,745 -160,312 -184,503 合约负债 19,090 15,576 16,355 17,173 18,031 借贷变化 - - - - - 应付税项 31,321 27,181 27,725 28,279 28,845 已付股息 -90,857 -118,967 -78,378 -98,831 -117,839 递延税负债 6,123 25,927 27,223 28,585 30,014 其他 -27,315 33,247 -3,866 -3,879 -3,891 总负债 961,154 1,052,976 1,083,890 1,115,915 1,149,098 融资活动现金流 -118,172 -85,720 -82,244 -102,709 -121,730 控股股东权益 1,154,397 1,256,765 1,335,143 1,433,974 1,551,813 少数股东权益 26,306 14,905 16,488 18,485 20,866 现金变动 39,539 61,026 97,815 89,563 108,058 权益合计 1,180,703 1,271,670 1,351,632 1,452,459 1,572,679 初期现金 446,349 485,888 546,914 644,729 734,292 末期现金485,888546,914644,729734,292842,350 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可