大资管平台转型步伐加快，带动业绩平稳实现

华润置地（1109）更新报告 买入2024年9月6日 大资管平台转型步伐加快，带动业绩平稳实现 2024H1核心净利润同比下降4.7%：2024年上半年公司实现营业收入791亿元，同比增长8.4%。其中，开发业务收入为591亿元，同比增长8.3%；经常性业务收入为200亿元，同比增长9.0%，收入占比提升0.2个ppt至25.3%。整体毛利率为25.2%，同比下降1个ppt，主要由于开发业务毛利率下降4.6个ppt至12.4%。归母净利润 同比下降25%至102亿元，核心净利润人民币107亿元，同比下降4.7%。公司宣派中期股息每股0.2元，同比增长1%。 开发业务销售额保持韧性，土储结构优质：期内公司实现销售额1247亿元，同比下降26.7%，权益比69%，签约面积同比下降25.7%至520万方，均价同比降1.4%至23930元/平。虽然整体销售受市场影响有所下降，但结构改善，年初库存签约占比50.6%，一线城市（含香港）占比提升8个ppt至38%，签约销售额排名稳居行业前 四。期内公司新获取项目11个，权益地价183亿元，新增土储面积202万方。截止 2024年6月底，公司开发土储为4771万方，67%的货值为2021年及之后获取的项 目，一二线城市面积占比仍超7成；投资物业土储928万方，其中购物中心占比73%，一线城市占比20%。优质充足的土储可保障公司3年以上发展。截止期末，公司已售未签销售额为3214亿元，其中1661亿元计划于2024年下半年结算。公司 2024-2025年可结算面积约3250万方，其中82%位于一二线高能级城市，丰富的优质资源保障公司业绩高质量稳健增长。 经常性业务收益利润贡献提升至51.4%，逐步成为公司业绩增长第二曲线：公司经常性业务，包括经营性不动产、轻资产管理及生态圈要素型业务，期内收入分别为115亿元、59亿元及26亿元，同比分别增长7.0%、17.6%及0.8%。经常性业务营 收贡献占比提升0.2个ppt至25.3%，核心利润贡献同比提升8.6个ppt至51.4%，占比过半。购物中心方面，公司上半年新开6座，整体零售额同比增长21.9%至916亿元，同店增长7.5%，大幅优于市场平均水平。租金收入179亿元，同比增长30%，整体出租率提升0.8个ppt至97.3%，租售比维持在12.5%合理水平。公司计划于2024年下半年新开购物中心10座，到2027年末，在营购物中心将从2023年底的76 个增加至110个，有效保障公司购物中心的业绩贡献。期内写字楼租金收入9.5亿元，同比下降4.9%，虽然行业面临下行压力，但公司整体出租率仍维持在74.8%高位。期内万象生活收入及核心利润均保持较高增速，分别达到17.1%及22.2%。期内公司华夏华润商业REIT及有巢公募REIT的累计年化分红率分别达到5.04%及4.06%。 债务结构持续优化，风险敞口行业低位：期内公司加权平均融资成本较23年末下降32个基点至3.24%，维持在行业最低梯队。非人民币净负债敞口进一步下降2.4个ppt至2.0%。截至6月末，现金短债比1.54倍，融资储备短债比1.38倍，总有息负债率38.9%，净有息负债率33.6%，三条红线维持绿档。公司财务依旧稳健且债 务结构持续优化，融资成本及汇率风险创历史新低。 目标价34港元，维持买入评级：公司具备精益化运营能力和健康的财务结构，签约销售额稳居行业第四。截止期末，公司的资管规模较23年末提升5.1%至4491亿元，将助力公司在行业新发展模式下的价值释放和业务转型。我们预计公司2024年-2026年归母核心净利润可达259亿元/275亿元/286亿元，分别给予 开发及经常性业务2024年5倍及18倍市盈率，目标价34港元，维持买入评级。 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 行业 房地产 股价 21.0港元 目标价 34.0港元（+65.8%） 股票代码 1109 已发行股本 71.31亿股 市值 1497.5亿港元 52周高/低 32.68/18.98港元 净资产 37.1元/每股 主要股东 CRH（59.55%） 年结日：31/12 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 30 收入(百万人民币) 207,061 251,137 264,511 269,565 277,769 25 变动(%) -1.7% 21.3% 5.3% 1.9% 3.0% 20 归母核心净利润(百万人民币) 27,000 27,770 25,939 27,456 28,599 15 变动(%) 1.5% 2.9% -6.6% 5.8% 4.2% 10 每股盈利（人民币元） 3.94 4.40 4.23 4.46 4.63 5 市盈率@20.65港元 4.7 4.2 4.4 4.2 4.0 DPS(元) 1.40 1.44 1.35 1.42 1.48 息率(%) 7.5% 7.8% 7.2% 7.7% 8.0% 0 盈利摘要股价表现 来源:公司资料,第一上海来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 财务报表摘要 损益表财务分析 <百万港币>,财务年度截至<十二月><百万港币>,财务年度截至<十二月> 2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E 收入 207061 251137 264511 269565 277769 增长率(%) -物业销售 176162 212078 217643 214607 214171 收入 -2% 21% 5% 2% 3% -租金收入 17021 22228 27132 31507 35648 毛利润 -5% 16% -10% 7% 7% -其他 13878 16831 19736 23452 27950 税前利润 -8% 20% -12% 5% 4% 毛利 54291 63162 56838 60580 64688 净利润 -13% 15% -4% 5% 4% 投资物业估值收益 6978 8001 8161 8324 8490 归属股东净利润 -13% 12% -4% 5% 4% 其他收入与损益 3113 8588 7730 6957 6261 销售与管理费用 11280 13980 14832 15116 15576 盈利分析(%) 应占联营合营收益 4101 2360 1341 1353 791 综合毛利率 26% 25% 20% 22% 23% 经营利润 57209 68182 59314 62098 64655 经营利润率 28% 27% 22% 23% 23% 净财务成本 1700 1744 1149 979 1088 净利润率 16% 15% 14% 14% 14% 地产业务净利率 8% 6% 5% 6% 6% 税前利润 55509 66438 58165 61119 63567 税项 23140 29134 22246 23280 24273 回报率(%) 少数股东权益 4278 5938 5747 6054 6287 派息比率 37% 37% 37% 37% 37% 归属利润 28092 31365 30172 31785 33007 ROA 3% 3% 2% 2% 2% 核心利润 27000 27770 25939 27456 28599 ROE 12% 12% 11% 11% 10% 派息 9990 10277 9600 10161 10584 未分配利润 18101 21088 20572 21623 22423 偿付能力流动比率(倍) 1.3 1.4 1.3 1.3 1.3 每股盈利 3.94 4.40 4.23 4.46 4.63 利息覆盖率 5.9 7.0 6.1 7.6 7.1 每股派息 1.40 1.44 1.35 1.42 1.48 净负债率 29% 24% 33% 38% 44% 资产负债表 现金流量表 <百万港币>,财务年度截至<十二月><百万港币>,财务年度截至<十二月> 2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023E2024E2025E2026E 现金及现金等价物 95545 112675 88794 82113 73666 税前利润 55509 66438 58165 61119 63567 存货 463 407 448 493 542 折旧摊销 1333 1313 1444 1588 1747 可供销售物业 495498 524333 576766 634443 697887 利息收入 -2284 -3073 -8332 -7100 -7888 其他 121779 146946 154296 166839 180636 营运资金变动 26146 70328 -24880 -17285 -19000 流动资产 713285 784361 820304 883887 952731 税项 -24916 -22976 -22246 -23280 -24273 固定资产 16012 15827 17410 19151 21066 经营现金流 1230 47352 -1841 9050 8162 投资物业 237885 262808 289089 317998 349798 于联营合营企业投 75717 85645 95922 107433 120325 固定资产投资 -1679 -1678 -3027 -3329 -3662 其他 38433 42536 46302 50562 55385 投资物业投资 -21954 -22770 -26281 -28909 -31800 总资产 1081332 1191177 1269026 1379031 1499304 合营联营公司投资 -10764 -9346 -10277 -11511 -12892 合同负债 225789 267618 294380 323818 356200 已收利息 2200 2153 8332 7100 7888 应付账款 162834 158671 174538 191992 211191 其他 -7140 -7663 -6208 -6808 -7493 短期借贷 52337 42577 46834 51518 56670 投资现金流 -39337 -39302 -37460 -43457 -47958 其他 86296 115340 107655 113743 120453 流动负债 527256 584206 623408 681071 744513 借贷变化 6672 7177 21288 24269 27675 长期借贷 97924 113537 130568 150153 172676 已付股息 -11102 -11102 -11102 -11102 -11102 应付高级票据 0 0 0 0 0 已付财务费用 -9480 -9432 -9481 -8079 -8976 递延税务 31820 34516 37968 41764 45941 其他 30565 12896 5233 14559 14776 其他 82624 74769 66603 67884 69303 融资现金流 26136 8971 15420 27726 31349 总负债 739625 807028 858546 940872 1032433 股东权益 244047 264867 285439 307063 329486 现金变动 -11972 17021 -23881 -6681 -8447 少数股东权益 97660 119282 125029 131083 137370 永续资本工具 0 0 0 0 0 期初现金及等价物 106773 95545 112675 88794 82113