高端装备“扬帆出海”系列（一）：三论工业机器人：突围

行业研究 证券研究报告 机械2024年09月09日 高端装备“扬帆出海”系列（一） 三论工业机器人：突围 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com执业编号：S0360523020001 行业基本数据 2023-09-07~2024-09-06 1% -8% -123/0923/1124/0124/0424/0624/098% -27% 机械 沪深300 相关研究报告 《机械行业周报（20240826-20240901）：机械行业上半年稳中有进，分化加大》 2024-09-01 《机械行业周报（20240819-20240824）：挖机复苏势头延续，内外需有望形成共振》 2024-08-25 《机械行业周报（20240812-20240818）：动车组高级修第二批采购招标超预期》 2024-08-18 强弱之论：日本和美国工业机器人的发展差异。通过对比美国、日本工业机器人发展，可以看出，工业机器人行业离不开三个要素：1）劳动力短缺是工业机器人产业发展的核心推动力；2）发展强劲的下游应用领域是工业机器人发展的加速剂；3）政府政策引导与支持是工业机器人发展的强力后盾。 美国作为工业机器人诞生地，发展缓慢的核心原因在于：1）相比于1960年代美国制造业平均时薪（2.1美元），工业机器人的初始投资成本较大，使用成本过高（5.5美元）；2）美国制造业劳动力充足，失业率维持高位；美国政 日本作为工业机器人的发扬地，成为“工业机器人�国”的原因在于：1） 股票家数(只) 622 占比% 0.08 20世纪60-80年代，日本经济全面增长，社会老龄化背景下对于劳动力的需 总市值(亿元) 36,845.63 4.67 求显著增长；2）当时日本工业机器人的成本与制造业雇员年薪差距不大；3) 流通市值(亿元) 30,095.65 4.86 汽车等下游需求高速成长，同时政府对机器人行业发展的政策支持。 得失之论：从财务角度出发，探寻发那科发展背后的内力和外力。发那科成 相对指数表现 府的政策指引是积极创造就业机会；3）美国制造业企业盈利能力处于低位，对工业机器人等设备资本开支意愿较弱。 % 1M 6M 12M 绝对表现 -5.2% -15.3% -23.8% 相对表现 -1.8% -6.3% -8.6% 立于1972年，成立50多年以来，形成以数控系统业务起家，进而延伸工业机器人、数控机床的产品布局，是全球当之无愧的工厂自动化传奇。复盘发展历史，发那科核心竞争优势在于：1）工业机器人核心零部件自供，打造产业链一体化，盈利能力在四大家族中拥有绝对优势；2）面对日本内生需求低迷、自动化市场饱和，前瞻性开辟海外市场并实现服务网络闭环；3）单一业务存在周期性波动，上下游拓宽产品链，形成互补和集成，对冲风险。 内外之论：当国内工业机器人市场增速放缓。我国制造业同样也面临劳动力市场的转变和产业升级的需求两大困境。人口老龄化影响下劳动力人口的下滑，叠加工业机器人使用成本的降低，“机器替人”成为核心主题。据睿工 业，我国作为全球最大的工业机器人市场，实现2012年2.7万台至2022年 28.2万台的“十年十倍”螺旋式增长，但同时市场存在一定的供需“剪刀差”，进行海外开拓逐渐成为行业发展的重要出口。国产品牌凭借核心零部件国产化及机器人控制器技术能力提升，市占率由2021年的32.1%提升至2023年的45.1%，创历史新高。国产品牌已形成相对完整的工业机器人产业链，产品质量、核心技术自主能力、品牌知名度也在不断提升，对内国产替代加速进行，对外将目光投向日韩、东南亚等国际市场。进行海外市场拓展以寻求新的增长点，逐渐成为行业提升天花板的重要路径。 行业马太效应加剧，头部厂商卡位优势凸显。1）汇川技术：国内工业自动化龙头，打造机器人一体化服务；2）埃斯顿：2023年工业机器人出货量位居国产品牌第一，核心零部件自主率高；3）埃夫特：加强焊接、喷涂和通用平台产品，提升国外影响力。 行业投资评级与投资策略。国内制造业面临劳动力短缺和产业升级的困境，“机器替人”是核心趋势。本土头部工业机器人厂商聚焦新兴产业，通过大负载机器人、定制化解决方案和完善的供应链及售后渠道，将受益于新能 源、汽车产业链国产化、高端应用兴起的发展机遇。头部厂商将凭借产业卡位优势，持续享受新兴产业带来的窗口期，行业马太效应将会加剧显现。给 予工业机器人行业“推荐”评级。建议关注三大国产工业机器人龙头，埃斯顿、汇川技术和埃夫特。 风险提示：下游复苏不及预期，国产替代进度，原材料价格，市场竞争等。重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 评级 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 汇川技术 42.10 2.06 2.49 3.03 20.41 16.88 13.88 3.94 强推 资料来源：Wind，华创证券预测注：股价为2024年9月6日收盘价 投资主题 报告亮点 本篇报告以三论形式展开： 第一论—强弱之论：日本和美国工业机器人的发展差异。通过对比美国、日本工业机器人发展，可以看出，工业机器人行业离不开三个要素：1）劳动力短缺是工业机器人产业发展的核心推动力；2）发展强劲的下游应用领域是工业机器人发展的加速剂；3）政府政策引导与支持是工业机器人发展的强力后盾。 第二论—得失之论：从财务角度出发，探寻发那科成功背后的内力和外力。复盘发展历史，分析发那科核心竞争优势在于：1）工业机器人核心零部件自供，打造产业链一体化，盈利能力在四大家族中拥有绝对优势；2）面对日本内生需求低迷、自动化市场饱和，前瞻性开辟海外市场并实现服务网络闭环；3）单一业务存在周期性波动，上下游拓宽产品链，形成互补和集成，对冲风险。 第三论—内外之论：当国内工业机器人市场增速放缓。通过阐释我国制造业面临劳动力市场的转变和产业升级的需求两大困境，看好“机器替人”的长期发展。国产品牌的发展路径主要集中于：对内国产替代加速进行，对外将目光投向日韩、东南亚等国际市场。 投资逻辑 国内制造业面临劳动力短缺和产业升级的困境，“机器替人”是核心趋势。本土头部工业机器人厂商聚焦新兴产业，通过大负载机器人、定制化解决方案和完善的供应链及售后渠道，将受益于新能源、汽车产业链国产化、高端应用兴起的发展机遇。头部厂商将凭借产业卡位优势，持续享受新兴产业带来的窗口期，行业马太效应将会加剧显现。给予工业机器人行业“推荐”评级。建议关注三大国产工业机器人龙头，埃斯顿、汇川技术和埃夫特。 目录 一、强弱之论：日本和美国工业机器人的发展差异7 （一）美国：工业机器人诞生地，成本过高+政府引导不足7 （二）日本：工业机器人的发扬地，劳动力短缺背景下，下游需求的爆发10 二、得失之论：从财务角度出发，探寻发那科成功背后的内力和外力15 （一）发那科：富士山下的“黄色”工业自动化传奇15 （二）营收端：看业务转型和时代背景17 （三）盈利端：看产品力和研发能力19 （四）产品结构端：看战略转型方向（出海&产品上下游拓宽）22 三、内外之论：当国内工业机器人市场增速放缓25 （一）我国制造业面临的困境：劳动力市场的转变和产业升级的需求25 （二）全球市场周期性显著，我国成为中坚力量28 （三）我国：工业机器人“十年十倍”增长，下一阶段聚焦“出海”29 四、核心标的：行业马太效应加剧，头部厂商卡位优势凸显32 （一）汇川技术：国内工业自动化龙头，打造机器人一体化服务32 （二）埃斯顿：2023年工业机器人出货量位居国产品牌第一，核心零部件自主率高 ...............................................................................................................................33 （三）埃夫特：加强焊接、喷涂和通用平台产品，提升国外影响力34 �、行业观点及重点关注个股35 六、风险提示36 图表目录 图表1世界上第一台工业机器人Unimate7 图表2Unimate的机械臂7 图表31960年工业机器人成本测算7 图表4美国制造业平均时薪（美元）8 图表5美国制造业就业人数（千人）8 图表6美国失业率（%）8 图表7美国政府关于就业的相关政策9 图表8美国制造业企业税后利润（百万美元）9 图表9美国制造业设备投资（十亿美元）9 图表10美国工业机器人产量与产能利用率10 图表11美国工业机器人制造商盈利中位数10 图表12日本工业机器人订单量（百万日元）10 图表13日本工业机器人产量变化趋势（台）11 图表14工业机器人关键技术专利来源11 图表15日本工业机器人发展简史11 图表161995-2021年日本GDP变化（十亿日元）12 图表17日本制造业雇员人数与人均薪水涨幅变化12 图表18日本年龄结构（人次）13 图表19日本抚养比（%）13 图表20日本失业率（%）13 图表211960-2020年日本汽车产量（台）14 图表22早期日本扶持工业机器人产业发展相关政策14 图表23发那科工厂15 图表24发那科主要产品16 图表25发那科产品之间发挥协同效应16 图表26发那科早期数控产品17 图表27发那科早期马达产品17 图表281972-1989年发那科数控系统在日本市占率17 图表29日本主要工业机器人厂商与汽车厂商的分布图18 图表30发那科营收及利润（十亿日元）19 图表31四大家族毛利率对比19 图表32四大家族净利率对比19 图表33发那科与国内工业机器人厂商毛利率对比20 图表34发那科与国内工业机器人厂商净利率对比20 图表35发那科与国内典型工业机器人厂商P/E(LYR)对比20 图表36四大家族工业机器人核心零部件自研情况对比21 图表37发那科工业机器人产品22 图表38发那科分业务营收情况（亿日元）22 图表39发那科分业务营收占比23 图表40发那科日本内外营收情况（亿日元）23 图表41发那科日本内外营收占比23 图表42发那科分地区营收情况（亿日元）24 图表43发那科分地区营收占比24 图表44发那科全球网点布局24 图表45近20年我国劳动年龄人口变化（万人）25 图表46我国人口年龄结构变化（万人、%）25 图表47我国总抚养比预测（%）25 图表48我国抚养比状况（%）25 图表49农民工行业分布占比（制造业）（单位：%）26 图表50我国制造业农民工人口变化26 图表51我国制造业农民工年龄结构26 图表52我国外出农民工人口数量（万人）27 图表53我国制造业农民工平均月收入（元）27 图表54我国工业机器人成本测算28 图表55全球工业机器人装机量28 图表56全球工业机器人出货量占比（中国&其他）29 图表57全球工业机器人出货量占比（下游行业）29 图表58美国和日本工业机器人装机量（千台）29 图表59我国工业机器人销量增速呈强周期性30 图表60我国工业机器人市场国产份额变化30 图表612023年我国工业机器人市场份额TOP1031 图表622023年我国工业机器人下游行业出货情况同比增速31 图表63我国工业机器人进口均价（千美元/台）32 图表64我国工业机器人进口数量（台）32 图表65汇川技术工业机器人产品32 图表66汇川技术工业机器人营收33 图表67埃斯顿工业机器人产品33 图表68埃斯顿工业机器人业务营收34 图表69埃夫特工业机器人产品34 图表70埃夫特工业机器人业务营收35 图表71相关公司盈利预测（2024年9月6日）36 一、强弱之论：日本和美国工业机器人的发展差异 （一）美国：工业机器人诞生地，成本过高+政府引导不足 世界上第一台工业机器人在美诞生。1956年美国发明家乔治·德沃尔（GeorgeD