宏观点评：PPI再度超预期回落，怎么看、怎么办？

宏观点评 PPI再度超预期回落，怎么看、怎么办？ 事件：8月CPI同比增0.6%，预期0.7%，前值增0.5%；PPI同比-1.8%，预期-1.4%，前值-0.8%。 核心观点：8月物价核心变化在于：一是猪价、菜价支撑CPI小升，如果剔除这一因素，核心CPI继续走弱，需求不足、消费偏弱人仍是约束；二是PPI同比大降、环比创历史同期第3低、新涨价因素连续23个月负增，市 场对于物价的担忧再度升温。继续提示：近期物价、PMI、地产、开工率等高频数据均显示，全年保“5%”压力加大，稳经济、稳物价仍需政策“持续用力、更加给力”，短期紧盯可能的增量政策，尤其是中央加杠杆（扩赤字/特别国债/降准降息/降房贷利率/地产收储扩容等）。 1、整体看，8月物价的核心变化在于：1）猪价、菜价支撑下CPI小幅回升，但需求不足、消费偏弱仍是主要约束；2）PPI再度显著回落，市场对于物价持续偏低的担忧再度升温。具体看：8月CPI同比增0.6%，高于前 值0.5%、但低于Wind一致预期0.7%；环比增0.4%，强于季节规律（近5年同期均值为0.28%），其中：食品分项环比增3.4%，创有数据以来同期最高，高温、降雨天气导致蔬菜、菌类、水果价格上涨，前期去产能导致猪肉价格上涨是主要支撑；非食品项环比-0.3%，持平有数据以来同期最低，主因近期油价下跌、暑期结束出行需求下降以及需求不足、消费偏弱。8月PPI同比-1.8%，显著低于前值-0.8%和Wind一致预期-1.4%；环比- 0.7%，创2002年有数据以来同期第3低（近5年同期均值为0%），国内大宗需求不足、国际油价下跌、部分行业产能过剩仍是主要拖累。 2、往后看，考虑需求不足、预期偏弱、部分行业产能过剩等因素，预计后续国内物价仍有约束，尤其PPI可能延续低位震荡，市场对于物价的担忧可能再度升温。具体看，按照模型测算：考虑消费仍弱、季节规律、基数 等因素，预计后续CPI读数可能有所回升，基准情形下到年底可能升至1.2%左右，全年中枢预计升至0.6%左右；然而，鉴于近期国际、国内大宗价格进一步走弱，PPI可能再度回落，年内预计保持-2%~-1%的区间震荡，全年中枢可能降至-1.8%左右、甚至更低。 3、综合看，8月CPI小升，主要源于高温、降雨天气下蔬菜、水果等价格上涨，以及猪肉价格回升，如果剔除这一因素，核心CPI、CPI服务分项仍然显著偏弱、且进一步走弱；PPI同比大降、环比创历史同期第3低、新涨 价因素连续23个月负增，尤其黑色、建材、新能源、汽车等是重要拖累，指向全年保“5%”压力加大，稳经济、稳物价仍需政策“持续用力、更加给力”，短期紧盯可能的增量政策，尤其是中央加杠杆（扩赤字/特别国债/降准降息/降房贷利率/地产收储扩容等）。 4、结构上看，2024年8月物价主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品、非食品分项显著分化，食品分项环比创同期新高，非食品项环比持平同期最低。8月食品分项涨幅扩大2.2个百分点至3.4%，创有数据以来同期新高，影响CPI环比约0.6个百分点，其中：由于夏季高温、降雨影响，鲜菜、鲜菌、鲜果、鸡蛋价格分别环比涨18.1%、9.8%、3.8%、3.3%，合计影响CPI环比0.49个百分点；由于前 证券研究报告|宏观研究 2024年09月09日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、宏宏观点评：CPI时隔3月再升，成色几何？》2024- 08-09 2、宏宏观期期：高频月月观—经济压力变大，有望较快“放水”》2024-09-08 3、宏宏观专题：我国消费何时能回升？—日本地产周期的启示》2024-09-02 4、宏宏观点评：PMI加速下行，怎么看、怎么办？》 2024-08-31 5、宏宏观期期：近期猪价菜价上涨较多，如何理解？》 2024-08-25 请仔细阅读本报告末页声明 期生猪去产能、存栏下降，猪肉价格环比涨7.3%，影响CPI环比0.1个百分点。非食品项环比由涨转跌、录得-0.3%，持平有数据以来同期最低，其中：由于油价下跌导致汽油价格环比跌3.0%；由于暑期结束，机票、旅游价格环比跌5.1%、0.7%，也是重要拖累。 >核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI、CPI服务分项环比均由正转负，同比进一步走弱，指向需求不足、消费仍弱。其中：8月核心CPI环比由正转负，录得-0.2%、前值0.3%，弱于季节规律（近5年同期均值为0%）；同比进一步回落0.1个百分点至0.3%。此外，跟核心CPI统计范围类似的CPI服务分项环比同样由正转负，录得-0.1%、前值0.6%，同样弱于季节规律（近5年同期均值为0.1%）；同比同样回落0.1个百分点至0.5%。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比降幅显著扩大，生活资料环比继续持平前值。8月PPI生产资料环比降幅扩大0.7个百分点至1.0%，其中：黑色、有色、建材、燃料加工、化工等中上游采掘、原材料工业相关价格下跌是主要拖累；生活资料环比继续持平前值。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，8月价格环比分别回落2.3、1.0、0.5个百分点至-1.6%、-1.2%、-0.9%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，8月价格环比分别变动+0.2、-0.2、-0.1、-0.2个百分点至0.0%、-0.1%、0.0%、0.0%。 >PPI重点细分行业：8月原油、黑色、有色、煤炭价格明显回落，是8月PPI的主要拖累，水、电、燃气等公共物价价格小幅回升。具体看：1）原油：8月国际油价均值下跌6.0%，带动PPI原油-石化产业链明显走弱，其中：PPI油气开采、燃料加工、化工、化纤环比分别回落7.3、2.5、0.6、 0.8个百分点至-4.3%、-2.0%、-0.9%、-0.2%，是8月PPI超预期下行的重要拖累。2）黑色：8月螺纹钢、铁矿石价格分别环比跌5.1%、7.4%，同样带动PPI黑色冶炼、黑色采矿分别环比回落2.7、1.2个百分点至-4.4%、 -2.0%，也是PPI的重要拖累。3）有色：8月铜、铝价格环比分别下跌5.5%、2.3%，带动PPI有色采矿、有色冶炼环比分别回落1.5、1.9个百分点至 0.1%、-2.3%。4）煤炭：8月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比跌1.0%，带动PPI煤炭采选环比回落1.2个百分点至-1.2%。5）其他分项中，由于车企价格竞争，PPI汽车制造环比回落0.4个百分点至-0.2%；水、电、燃气等公共物品价格回升，PPI电力热力、燃气生产、水的生产供应环比分别回升0.5、0.2、0.1个百分点至0.0%、0.1%、0.1%。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 2024 2020 2016 202320222021 201920182017 201520142013 图表1：8月CPI小幅回升、核心CPI进一步回落图表2：8月CPI环比强于季节规律 %CPI:当月同比%% 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 CPI不包括食品和能源:当月同比（右轴） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 4-11 -1.5 123456789101112月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：8月PPI同比再度明显回落图表4：8月PPI环比创有数据以来同期第3低 %PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比 %2012年 2016年 2013年 2017年 2014年 2018年 2015年 201 20 15 10 5 0 -5 -10 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -15 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2020年2021年2022年 2024年 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：基准情形下，CPI、PPI后续预测 %PPI：同比PPI：预测值CPI：同比（右轴）CPI：预测值（右轴）% 156 5 104 53 2 01 -50 -1 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 24-04 24-08 24-12 -10-2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：8月CPI食品分项环比创历史同期新高图表7：8月CPI非食品项环比持平历史同期最低 %2024202320222021 82020201920182017 201620152014 6 4 2 0 -2 -4 -6 123456789101112月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：8月PPI原油-化工产业链价格均明显回落图表9：8月PPI黑色、有色、煤炭价格均同样明显回落 黑色金属矿采选业:环比有色金属冶炼及压延加工业:环比 化学纤维制造业:环比 石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 化学原料及化学制品制造业:环比 石油和天然气开采业:环比（右轴） %%% 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2021-11 -12 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2024-08 -40 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 煤炭开采和洗选业:环比黑色金属冶炼及压延加工业:环比 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 2024-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特期状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行