宏观点评：CPI、PPI环比超季节性负增，怎么看、怎么办？

宏观点评 CPI、PPI环比超季节性负增，怎么看、怎么办？ 证券研究报告|宏观经济研究 2024年07月10日 事件：6月CPI同比0.2%，预期0.4%，前值0.3%；PPI同比-0.8%，预期-0.8%，前值-1.4%。 核心观点：6月物价延续低位，尤其是CPI、PPI环比超季节性走弱、且再度双双为负，其中：CPI同比低于预期和前值，环比连续2月为负，食品、汽车、家用器具等价格下跌较多是主因；PPI同比如期收窄，环比再度转负、上半年仅5月为正，新涨价因素已连续21个月负增，钢铁、煤炭等国内定价的大宗偏弱是主因。往后看，CPI可能延续低位，PPI降幅 有望继续收窄、但难以趋势性转正。继续提示：当前低物价的本质原因是需求不足，进一步指向亟待政策再加码，尤其是地产端需更多增量政策、货币端也需再降准降息。 1、总体看，6月物价核心变化在于：CPI同比低于预期、环比降幅扩大，尤其是非食品价格环比再创近20年同期最低；PPI环比再度转负，同比降幅继续收窄、低基数仍是主要支撑。具体看：6月CPI同比增0.2%，弱于Wind一致预期和前值0.4%、0.3%；环比 -0.2%，持平2013年以来同期次低，弱于季节性（2014-2023年同期均值为-0.13%）。 其中：食品分项环比-0.6%，强于季节性（2014-2023年同期均值为-0.8%）；非食品项环比-0.2%，创2005年以来同期新低，尤其是汽车、家用器具等价格下跌，是6月CPI同比低于预期的主要拖累。PPI同比-0.8%，持平Wind一致预期-0.8%、强于前值-1.4%；环比再度转降，录得-0.2%，前值为增0.2%，同样弱于往年同期均值（2014- 2023年同期均值为-0.1%）。归因看，基数回落仍是PPI同比降幅收窄的主要支撑。 2、往后看，继续提示：由于国内需求不足，短期物价仍有约束，其中：CPI可能延续低位徘徊，PPI降幅可能进一步收窄，但年内转正概率偏低。按模型测算：考虑消费约 束、季节规律、房价下跌等因素影响，预计7月CPI可能延续小幅正增、但读数大概率延续偏低；7月PPI降幅可能继续收窄、但斜率应会明显放缓，年内趋势性转正的概率偏低，基准情形下全年中枢可能维持-1.3%左右、甚至更低。 3、综合看，6月CPI低于预期，食品、汽车、家用器具等价格超预期下跌是主要拖累；PPI环比再度转负、新涨价因素连续21个月负增，钢铁、煤炭等国内定价的大宗价格偏弱是主要拖累。但是，本质上看，需求不足、预期偏弱仍是核心制约。倾向于认为，6月物价延续偏弱，进一步凸显当前经济下行压力仍存，稳增长、稳需求、稳地产亟待政策 再加码，尤其是稳地产尚需更多增量政策（包括下调5年期LPR/增加“收储”规模等）。 4、结构上看，2024年6月物价主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品分项、非食品项对CPI环比均有所拖累。6月食品分项环比由持平转为-0.6%，拖累CPI环比-0.11个百分点，其中：由于夏季供应增加，蔬菜、水果、虾蟹等价格分别环比下跌7.3%、3.8%、2.4%；猪肉价格环比上涨11.4%，对CPI存在支撑；非食品项环比持平-0.2%，创2005年以来同期新低，拖累CPI环比约0.13个百分点，其中：由于国际油价波动，汽油价格环比跌2.0%；由于“618”促销影响，汽车、家用器具等耐用消费品价格下跌0.8%-1.3%。 >核心CPIVSCPI服务分项：6月核心CPI环比持平同期最低，同比持平前值。其中：6月核心CPI环比-0.1%，持平2013年有数据以来同期最低；同比持平0.6%。归因看，由于促销影响，汽车、家电等价格下降是主要拖累；此外，由于暑假出行增加，机票、交通工具租赁价格分别环比涨2.5%、6.4%，对核心CPI有所支撑。跟核心CPI统计范围类似的CPI服务项环比0%，持平有数据以来同期第3低；同比回落0.1个百分点至0.7%。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比再度转负，原材料相关价格下跌是主要拖累；生活资料环比延续小幅负增，耐用消费品价格回落较多。6月PPI生产资料环比再度转降，录得-0.2%，其中：黑色、原油、新能源相关产品等价格下跌是主要拖累；生活资料环比-0.1%、继续持平上月。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，6月价格环比分别变动+0.1、-1.4、-0.2个百分点至0.3%、-0.5%、-0.1%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，6月价格环比分别变动+0.5、-0.2、0.0、-0.4个百分点至0.3%、-0.1%、0.0%、-0.7%。 >PPI重点细分行业：原油产业链价格分化，黑色价格转跌，有色涨幅收窄，公共物品价格转降。具体看：1）原油：6月原油价格持平前值，PPI原油-石化产业链环比涨跌互现，其中：油气开采、燃料加工环比回落0.8、3.0个百分点至-2.9%、-2.0%，PPI化工、化纤环比分别小升0.1、0.5个百分点至0.2%、0.3%。2）黑色：由于需求不足，6月螺纹钢价格环比跌3.0%，带动PPI黑色冶炼环比回落1.4个百分点至-0.6%，也是6月PPI的重要拖累。3）有色：由于国际有色价格回落，6月铜、铝价格分别环比跌3.9%、1.0%，带动PPI有色采矿、有色冶炼涨幅分别回落0.6、2.3个百分点至3.8%、1.6%，仍是PPI的重要支撑。4）煤炭：6月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比微跌0.1%，PPI煤炭采选小升0.6个百分点至1.1%。5）其他分项中，水、电等公共物品价格环比有所回落，PPI电力热力、水的生产供应分别环比回落1.4、0.6个百分点至-1.0%、-0.1%；PPI汽车制造连续6个月负增，6月环比降幅扩大0.4个百分点至-0.7%。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《CPI、PPI延续低位，物价已成政策重要考量》 2024-05-11 2、《政策半月观：“解放思想”成为稳地产新要求》 2024-06-10 3、《高频半月观：有些积极变化》2024-06-02 4、《如何看待5月PMI“意外”回落？》2024-05-31 5、《对本轮地产组合拳的5点理解》2024-05-19 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：6月CPI同比有所回落、核心CPI持平前值图表2：6月CPI环比弱于季节规律 % 7.0 CPI:当月同比CPI不包括食品和能源:当月同比（右轴） %2.8 %2.0 2024 2020 20232019 20222018 20212 2016 2015 2014 6.0 2.3 1.5 5.04.0 1.81.3 1.0 3.0 0.5 2.0 0.8 0.0 1.0 0.3 0.0 -0.2 -0.5 -1.0 -0.7 -1.0 2014-09 2015-10 2016-11 2017-12 2019-01 2020-02 2021-03 2022-04 2023-05 2024-06 -1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：6月PPI同比降幅延续收窄图表4：6月PPI环比再度转负、弱于往年同期均值 %PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比 20 %2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年201 3.02020年2021年2022年 15 10 5 0 -5 -10 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -15 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2024年 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：2024全年CPI、PPI展望 %PPI：同比PPI：预测值CPI：同比（右轴）CPI：预测值（右轴）% 156 5 104 53 2 01 -50 -1 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 24-04 24-08 24-12 -10-2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 %2024 2023 2022 2021 82020 2019 2018 20 2016 2015 2014 图表6：6月CPI食品分项环比再度转负、略强于季节性图表7：6月CPI非食品项环比显著弱于近年同期 %2024202320222021 0.82020201920182017 2016201520142013 60.6 40.4 20.2 00 -2-0.2 -4-0.4 -6-0.6 123456789101112月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：6月原油-化工产业链环比涨跌互现图表9：6月PPI黑色转跌、有色涨幅收窄、PPI煤炭价格续升 化学纤维制造业:环比 %石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 % 黑色金属矿采选业:环比有色金属冶炼及压延加工业:环比 % 煤炭开采和洗选业:环比黑色金属冶炼及压延加工业:环比 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2021-09 -12 化学原料及化学制品制造业:环比石油和天然气开采业:环比（右轴） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2024-06 -40 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06 -15 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个