2024年半年报点评：传统业务稳健增长，Q2归母净利率大幅提升

2024年9月8日 公司研究 传统业务稳健增长，Q2归母净利率大幅提升 ——公牛集团（603195.SH）2024年半年报点评 增持（维持） 当前价：62.91元 作者分析师：洪吉然 执业证书编号：S0930521070002021-52523793 hongjiran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)12.92 总市值(亿元)：813.10 一年最低/最高(元)：59.00/88.45近3月换手率：10.70% 股价相对走势 23% 13% 3% -7% -17% 09/2312/2303/2406/24 公牛集团沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -5.09 -14.79 1.70 绝对 -8.43 -23.59 -11.90 资料来源：Wind 相关研报新能源业务高增，毛利率显著提升——公牛集团（603195.SH）2023年报及2024年一季报业绩点评（2024-05-06） 要点 事件： 公司发布2024年中报。2024年上半年公司实现营业收入83.9亿元，YoY+11% 归母净利润22.4亿元，YoY+23%，扣非归母净利润19.0亿，YoY+14%；其中 2Q24实现营业收入45.8亿元，YoY+8%，归母净利润13.1亿元，YoY+21%， 扣非归母净利润10.9亿，YoY+6%。 点评： 基本盘产品结构升级，新能源业务快速发展。分品类看，2024上半年电连接业务、智能电工照明业务、新能源业务的收入分别为38.70亿元、42.11亿元、2.89亿元同比增长分别为5.23%、11.69%、120.22%。（1）电连接业务：转换器产品聚焦 不同群体的多样化场景需求、海外市场的差异化需求进行创新，特别针对越南、菲律宾、泰国等市场开发并上市了柔性一转多、摔不烂插座、一体公母插头等多款新品；（2）智能电工照明业务：打造以智能无主灯为核心的前装用电产品生态，包括 墙壁开关插座、LED照明、浴霸、断路器、智能门锁、智能晾衣机等全屋前装产品，并推进线下旗舰店+线上引流的新零售模式变革，满足消费者一站式购买体验。（3新能源业务：快速完成了从交流到直流、从慢充到快充、从单桩到群充、从充电到储能、从ToC到ToB等产品线和渠道的布局，实现了高速增长。分渠道看，（1）电连接：公司拥有75万多家五金渠道售点、25万多家数码渠道售点，上半年五金 渠道在配送访销的基础上，推动经销商运营模式变革，通过分品类精细化运作、专人配置等方式，渠道专业化服务能力进一步提升。（2）电工照明：公司拥有超过12万家的装饰渠道售点，上半年装饰渠道聚焦零售和装企业务，大力推动全品类旗舰店建设及装企渠道拓展。（3）新能源：持续提升线下专业渠道体系网点的覆盖率和渗透率，目前C端累计开发终端网点2.2万余家，在覆盖中小运营商的基础上，拓展大型运营商及政企项目，累计开发运营商客户2200余家。 2Q24盈利水平同比明显提升。1H24公司毛利率为42.9%，同比+2.4pcts；归母净利率为26.7%，同比+2.7pcts。其中2Q24公司毛利率为43.59%，同比+0.4pcts；归母净利率为28.57%，同比变动+3.1pcts。毛利率上行主要系内部降本增效、采购均价下行、产品结构升级。2Q24整体费用率水平同比上升，主要系新品类投放带来的广告支出及市场推广所致。上半年公司投资净收益3.3亿元，同比上升2.5亿元，主要系银行理财收益明显上升。 盈利预测、估值与评级：长期来看，公司保持民用电工龙头地位，在巩固转换器领域优势的基础上，积极拓展新能源等新的业务领域。但鉴于地产销售持续疲软叠加地产竣工进入下行期，公司电工照明业务的增长会有一定的压力，下调公司2024-26年归母净利润至42.9/47.3/52.8亿元（较前次预测分别下调3.8%/7.6%/9.6%），现价对应PE分别为19、17、15倍，维持“增持”评级。 风险提示：地产竣工下行超预期，原材料价格上行超预期。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 14,081 15,695 17,102 19,000 21,189 营业收入增长率 13.70% 11.46% 8.96% 11.10% 11.52% 净利润（百万元） 3,189 3,870 4,291 4,728 5,281 净利润增长率 14.68% 21.37% 10.88% 10.17% 11.70% EPS（元） 5.30 4.34 3.32 3.66 4.09 ROE（归属母公司)（摊薄） 25.72% 26.79% 26.87% 26.52% 26.62% P/E 27 22 19 17 15 P/B 3.0 3.9 5.1 4.6 4.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-09-06注：总股本数2023为8.92亿股，2024年为12.92亿 股，预计2025-2026年为12.92亿股 图1：公司单季度营业收入及同比图2：公司单季度归母净利润及同比 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：公司单季度三费率图4：公司单季度毛利率及净利率 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 14,081 15,695 17,102 19,000 21,189 营业成本 8,730 8,914 9,746 10,862 12,152 折旧和摊销 243 261 260 318 371 税金及附加 116 133 145 161 180 销售费用 800 1,070 1,112 1,296 1,445 管理费用 501 626 684 684 742 研发费用 588 673 735 817 911 财务费用 -108 -109 16 -28 -59 投资收益 272 199 235 217 226 营业利润 3,814 4,727 5,093 5,601 6,253 利润总额 3,754 4,536 5,048 5,556 6,208 所得税 569 672 756 828 928 净利润 3,185 3,864 4,291 4,728 5,281 少数股东损益 -3 -6 0 0 0 归属母公司净利润 3,189 3,870 4,291 4,728 5,281 EPS(元) 5.30 4.34 3.32 3.66 4.09 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,058 4,827 4,541 5,458 5,940 净利润 3,189 3,870 4,291 4,728 5,281 折旧摊销 243 261 260 318 371 净营运资金增加 -383 -668 70 -272 -136 其他 9 1,365 -80 683 425 投资活动产生现金流 -1,746 -3,434 1,311 -458 -224 净资本支出 -1,015 -653 -600 -600 -400 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -731 -2,782 1,911 142 176 融资活动现金流 -1,945 -1,987 -3,719 -2,767 -3,125 股本变化 0 290 401 0 0 债务净变化 -320 141 -995 0 0 无息负债变化 -163 926 413 961 903 净现金流 -627 -593 2,134 2,233 2,591 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 16,650 19,762 20,707 23,525 26,437 货币资金 4,612 4,744 6,877 9,110 11,701 交易性金融资产 6,949 9,727 8,000 8,000 8,000 应收账款 227 265 282 313 346 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 72 11 50 35 50 存货 1,285 1,421 1,515 1,724 1,909 其他流动资产 365 115 115 115 115 流动资产合计 13,560 16,348 16,903 19,369 22,201 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,851 1,153 1,367 1,543 1,548 在建工程 611 238 313 370 367 无形资产 326 335 328 317 310 商誉 45 0 0 0 0 其他非流动资产 77 1,457 1,457 1,457 1,457 非流动资产合计 3,090 3,414 3,804 4,156 4,235 总负债 4,235 5,302 4,719 5,680 6,583 短期借款 845 588 0 0 0 应付账款 1,644 2,057 2,042 2,391 2,610 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 503 774 1,055 1,435 1,873 流动负债合计 4,086 5,070 4,438 5,323 6,138 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 89 155 211 287 375 非流动负债合计 149 232 281 357 445 股东权益 12,415 14,460 15,988 17,845 19,854 股本 601 892 1,292 1,292 1,292 公积金 4,166 4,323 4,006 4,006 4,006 未分配利润 7,757 9,384 10,827 12,684 14,693 归属母公司权益 12,399 14,446 15,973 17,831 19,839 少数股东权益 16 14 14 14 14 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 5.68% 6.82% 6.50% 6.82% 6.82% 管理费用率 3.56% 3.99% 4.00% 3.60% 3.50% 财务费用率 -0.77% -0.69% 0.09% -0.15% -0.28% 研发费用率 4.18% 4.29% 4.30% 4.30% 4.30% 所得税率 15% 15% 15% 15% 15% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 3.30 3.10 2.22 2.53 2.78 每股经营现金流 5.09 5.41 3.51 4.22 4.60 每股净资产 20.63 16.20 12.36 13.80 15.35 每股销售收入 23.43 17.60 13.23 14.70 16.39 主要指标盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 38.0% 43.2% 43.0% 42.8% 42.7% EBITDA率 26.6% 31.0% 29.7% 30.0% 29.9% EBIT率 24.8% 29.3% 28.2% 28.3% 28.2% 税前净利润率 26.7% 28.9% 29.5% 29.2% 29.3% 归母净利润率 22.6% 24.7% 25.1% 24.9% 24.9% ROA 19.1% 19.6% 20.7% 20.1% 20.0% ROE（摊薄） 25.7% 26.8% 26.9% 26.5% 26.6% 经营性ROIC 65.2% 95.1% 90.7% 101.5% 116.5% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 25% 27% 23% 24%