海外策略周报海外市场波动加剧，降息幅度及大选走向是关键

证券研究报告 海外策略双周报— 海外市场波动加剧，降息幅度及大选走向是关键 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号：S1060513060001、BOT313 周畅投资咨询资格编号：S1060522080004 研究助理 校星一般从业资格编号：S1060123120037 2024年9月8日 1 请务必阅读正文后免责条款 ※ 核心观点 本周多项经济数据扰动，“美国经济衰退”担忧再度升温，美股、美债收益率、原油震荡下行。基本面上，本周公布的8月ISM制造业PMI、8月ADP新增就业以及8月新增非农就业均不及预期，“美股经济衰退”担忧升温，VIX指数出现明显上行，周内标普500、纳指、道指分别下行4.25%、5.77%、2.93%；2年、10年期美债收益率分别下行25bp、19bp至3.66%、3.72%，收益率曲线倒挂结构有所反转；尽管OPEC+将原定于10月的增产计划推迟两个月，但原油需求端担忧持续，ICE布油下行7.10%。 近期美国经济表现如何？8月非农数据较7月有所修复，但仍好坏参半：8月美国新增非农规模略低于市场预期，且6-7月规模有所下修，但失业率较7月有所下行，掐灭“萨姆规则”的衰退信号，同时衡量就业增长广度的扩散指数和衡量就业市场景气度的工资同环比均有所回升，整体显示8月就业情况较7月有所修复。同时数据发布后市场波动加大，美债、美元等资产一度走势背离，显示市场对数据的分歧较大。在收盘后，CME对9月降息25bp概率从60%升至70%，指向市场或最后达成共识，即8月非农数据并非“较差”，更多反映地是美国就业市场在温和降温，而非衰退。8月PMI显示美国制造业持续疲软：美国8月ISM制造业PMI录得47.2，高于前值46.8，低于预期47.5，连续5个月低于荣枯线，指向美国制造业持续疲软；分项数据显示制造业产出下降，需求增长乏力，就业小幅回升但仍位于低位。 如何看待本周海外市场的大幅波动？更多来自于市场对9月降息幅度的来回摇摆。JacksonHole会议鲍威尔确认美联储9月将降息，而后市场更多在押注9月降息幅度，更多地表现为在寻找降息50bp的可能性，因此ISM制造业PMI、ADP等数据低于预期时市场大幅波动，而周度失业金领取人数等数据表现较好时，市场并未做出较大幅度的反映。 降息将至，如何看待后续港股走势？本周港股主要受外围拖累影响，恒生指数、恒生科技、恒生中国企业指数周内分别下行3.03%、2.04%、3.56%，结束8月以来的反弹。往后看，港股比较优势仍较大，同时受中期财报业绩表现较好+外围降息+AH溢价仍处于高位影响，短期有一定支撑，后续关键仍在于国内经济的恢复，若后续国内政策进一步发力，将利于外资流向港股，为港股反弹提供助力。 配置建议方面，美联储降息+大选辩论来袭，大类资产波动或加大，短期建议关注受益于降息交易以及具备避险属性的黄金，同时关注9月10日辩论结果，获胜一方的交易或将开启：1）情景一：特朗普占据明显优势，更多表现为美债利率更陡峭、美元偏强运行、黄金再度走高，同时利好比特币，美股的传统能源、金融、基础设施、地产、科技等板块也将会有较好表现；2）情景二：哈里斯占据明显优势，更多表现为利好美债、大宗，同时美股科技、新能源、消费等板块将会有较好表现；3）情景三：难以分出明确的胜负，则大选选情仍焦灼，带来的不确定性将进一步提升，美股等风险资产或将进一步承压。 风险提示：1）宏观经济修复不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）海外市场波动加大；4）地缘局势升级；5）市场风险加剧。2 1 经济数据扰动下，“美国衰退”担忧升温，美股、美债利率、原油震荡下行 8月中旬以来，受益于美国周度失业金领取人数、7月零售销售等数据表现均好于预期，叠加大部分美股财报表现较好，市场悲观情绪得以缓解，但也并未完全散退，市场对美国经济软着陆预期仍存在一定怀疑。本周在多项经济数据扰动下，市场“经济衰退”担忧有所升温，周内美股、美债收益率、原油震荡下行，标普500、纳指、道指分别下行4.25%、5.77%、2.93%；2年、10年期美债收益率分别下行25bp、19bp： –基本面上，本周受多项经济数据扰动，“经济衰退”担忧升温。8月底美国二季度GDP上修、7月PCE同比与前值持平，一定程度缓和市场“经济衰退”的担忧。但随后本周公布的8月ISM制造业PMI、8月ADP新增就业均不及预期，“经济衰退”担忧升温，美股扭转8月上行趋势。VIX指数本周明显上行，从8月30日的15.00升至9月6日的22.38。此外，CME数据显示，截至9月6日，市场预期9月降息25bp、50bp的概率分别为70%、30%，年内降息3次，共计125bp； –资产表现上，本周美股、美债收益率、原油震荡下行。股市方面，MSCI全球股票指数周内下行3.73%，大部分发达经济体股市下行，其中标普500、纳指、道指分别下行4.25%、5.77%、2.93%。美股除受基本面放缓影响外，消息面上，9月9日美国司法部将针对谷歌实施第二次反垄断审判，引发市场近期对谷歌以及科技股的担忧。债市方面，周内2年、10年期美债收益率分别下行25bp、19bp至3.66%、3.72%，收益率曲线倒挂结构有所反转。商品方面，尽管本周四OPEC+发布声明表示将原定于10月的增产计划推迟两个月，但原油需求端担忧持续，周内ICE布油下行7.10%。 图表115年、10年、30年期美债收益率情况 美国:国债收益率:5年（%）美国:国债收益率:10年（%）美国:国债收益率:30年（%） 4.9 4.4 3.9 03/08 03/15 03/22 03/29 04/05 04/12 04/19 04/26 05/03 05/10 05/17 05/24 05/31 06/07 06/14 06/21 06/28 07/05 07/12 07/19 07/26 08/02 08/09 08/16 08/23 08/30 09/06 3.4 图表22024年以来美股三大股指周涨跌幅 标普500道琼斯工业指数纳斯达克指数 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 01-05 01-12 01-19 01-26 02-02 02-09 02-16 02-23 03-01 03-08 03-15 03-22 03-28 04-05 04-12 04-19 04-26 05-03 05-10 05-17 05-24 05-31 06-07 06-14 06-21 06-28 07-05 07-12 07-19 07-26 08-02 08-09 08-16 08-23 08-30 09-06 -8% 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年9月6日 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年9月6日 3 1 8月非农数据较7月有所修复，但仍好坏参半 8月美国新增非农人数录得14.2万人，低于预期的16.5万人，高于前值修正后的8.9万人，同时失业率由前值的4.3%降至4.2%。整体来看，8也非农较7月有所修复，符合我们此前在《如何看待近期海外市场的变化及港股的上涨？》中的分析，即7月非农数据更多受天气扰动等因素影响，而非基本面走弱导致，8月非农数据可能出现一定修复。但从细节来看，8月非农数据仍好坏参半： –好消息在于：一则，失业率从7月的4.3%降至8月4.2%，掐灭“萨姆规则”释放的衰退信号，其中“临时性失业”规模由7月的增加24.9万人下降至8月的减少19万人，而家庭调查8月新增就业16.8万人，达2024年3月以来最高值，均指向7月失业率上行更多在于天气等因素的扰动；二则，8月非农结构好于7月，与7月新增非农主要由健康保健行业贡献相比，8月除健康保健外，休闲酒店业、建筑业、政府部分均有较大贡献，衡量就业增长广度的扩散指数有所上升；三则，衡量就业市场景气度的工资同环比均有所回升（8月工资环比录得0.4%，高于预期的0.3%和前值的0.2%；8月工资同比录得3.8%，高于预期的3.7%和前值的3.6%）。 –坏消息在于：一则，整体新增规模不达预期，且6、7月累计下修新增非农8.6万人；二则，制造业新增就业规模再度由正转负，由7月的新增 0.6万人再度降至新增-2.4万人，为2023年10月以来最低值。 图表3新增非农人数与时薪环比图表48月失业率录得4.2%，较前值下降0.1pct（单位：%） 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 美国:新增非农就业人数:初值（千人）美国:新增非农就业人数:终值（千人）时薪环比（%）（右） 0.80 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 美国:失业率:季调 4.20 1 市场波动较大，关键在于8月非农数据为软着陆数据还是衰退数据？ 市场反映波动较大，多资产盘中一度走势背离，指向市场对该数据分歧较大。数据发布后，各资产盘中表现较为混乱，美债、美元等资产盘中一度大涨大落。收盘时美股跌幅较大，纳指、标普500、道指分别下跌2.55%、1.73%、1.01%，美债利率、美元指数大致与上一个交易日持平，但盘中均一度走势背离，各资产表现均指向市场对该数据分歧仍较大。 市场大幅度波动下更多来自于交易层面对9月降息幅度的来回摇摆。JacksonHole会议鲍威尔确认美联储9月将降息，而后市场更多是在押注9月降息幅度，更多地表现为在寻找降息50bp的可能性，因此ISMPMI、ADP等数据低于预期时市场大幅波动，而周度失业金领取人数等数据表现较好时，市场并未做出较大幅度的反映。 收盘后，CME对9月降息25bp概率从60%升至70%，指向市场或最后达成共识，即8月非农数据并非“较差”，更多反映地是美国就业市场在温和降温，而非衰退。6号收盘后，CME观察工具显示9月美联储降息25bp和50bp的概率分别是70%和30%，前值为60%和40%，指向市场或最后达成共识，即8月非农数据更多反映地是美国就业市场在温和降温，而非衰退，其难以支撑美联储9月降息50bp。 我们还是维持此前观点：9月降息25bp仍是最可能的情形，关注下周CPI情况，如显示美国通胀仍有反弹风险，将加固9月降息25bp的可能。 图表59月6日收盘后，CME对9月降息25bp概率从60%升至70% 1 8月ISM制造业PMI低于预期，连续5个月低于荣枯线，衰退担忧再起 美国8月ISM制造业PMI录得47.2，高于前值46.8，低于预期的47.5，连续5个月低于荣枯线。分项数据显示制造业产出下降，需求增长乏力，就业小幅回升但仍位于低位。数据公布后,市场“经济衰退”担忧再起，当日标普500下行2.12%，2年、10年期国债收益率分别下行3bp、7bp，VIX指数从15.55明显提升至20.72，CME显示市场预期9月降息50bp的概率从8月30日的30%升至38%。具体来看： –产出分项显示制造业产出下降。8月ISM制造业PMI生产分项录得44.8，低于前值45.9，该分项自2024年3月以来持续下行，并连续3个月低 于荣枯线，显示制造业产出持续下行； –新订单与订单库存比值进一步下行，显示需求增长乏力。8月ISM制造业PMI新订单分项录得44.6，较前值47.4出现明显回落，同时订单库存、 自有库存、客户库存分项均较前值有所上行，新订单与订单库存比值由前值1.14进一步下行至1.02，显示新订单减少，库存难以消化； 图表78月新订单与订单库存比值由前值1.14进一步下行，需求增长乏力 –就业分项小幅回升但仍位于低位。8月ISM制造业PMI就业分项录得46.0，较前值提升2.6pct，但仍低于荣枯线。同时考虑到7月就业存在飓风天气扰动，与6月相比，8月就业分项明显低于6月的49.3。 图表6ISM制造业PMI数据显示美