2024年中报点评：运动医学集采和关节续标导致业绩承压

公司研究 证券研究报告 医疗器械2024年09月08日 春立医疗（688236）2024年中报点评 运动医学集采和关节续标导致业绩承压 推荐维持） 目标价：18元 当前价：10.83元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：李婵娟邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股)38,356.85 已上市流通股(万股)7,929.47 市场表现对比图(近12个月) 2023-09-08~2024-09-06 32% 5% -23%23/0923/1124/0124/0424/0624/09 -51% 春立医疗沪深300 相关研究报告 《春立医疗（688236）2024年一季报点评：Q1预计仍受集采干扰，产品管线持续丰富》 2024-05-03 《春立医疗（688236）2023年报点评：集采影响 23年业绩，海外业务高增长》 2024-04-01 《春立医疗（688236）2023年三季报点评：三季度恢复增长，关注关节续标带来的弹性》 2023-11-03 事项： 公司发布24年中报，营业收入3.80亿元（-29.70%），归母净利润0.79亿元（-37.32%），扣非净利润0.66亿元（-40.25%）。24Q2，营业收入1.58亿元（-46.23%），归母净利润0.24亿元（-66.07%），扣非净利润0.17亿元（-71.95%） 评论： 上半年业绩受到集采干扰。24H1公司收入同比下降29.70%，主要是由于受到国家高值耗材带量采购落地实施的影响，公司相关产品售价下降。国家组织的人工晶体类及运动医学类耗材集中带量采购于2023年11月在天津开标，公 司的运动医学产品全线中标。2024年5月，人工关节集中带量采购接续采购在天津开标并公布中选结果，公司髋关节三个产品系统以及全膝关节系统全线中标。集采结果公布后，公司产品售价下降对24H1业绩造成影响。 毛利率维稳，研发持续高投入。24H1公司毛利率为71.52%（-0.87pct），在运 总市值(亿元) 41.54 动医学集采和关节续标影响下仍保持相对稳定。24H1公司销售费用率为 流通市值(亿元) 8.59 29.33%（-1.54pct），管理费用率5.61%（+2.10pct），研发费用率为17.80% 资产负债率(%) 22.39 （+4.01pct），财务费用率-2.37%（-1.45pct），归母净利润率为20.79%（-2.53pct） 每股净资产(元) 7.35 公司仍维持较高的研发投入。 12个月内最高/最低价 29.99/10.83 持续完善产品线。2024H1，公司关节领域的股骨头重建棒、钽金属填充块获得NMPA认证，膝关节假体系统获得FDA510(K)注册认证；脊柱领域的多孔型钽金属椎间融合器、枕颈胸后路内固定系统等产品获批；运动医学领域的3D 打印钛合金带线锚钉、钽涂层带线锚钉等产品获批，此外关节镜、关节内窥镜手术器械等注册证的取得，标志着公司运动医学产品进入微创时代；膝关节置换手术导航系统、髋关节置换手术导航系统获批。在持续的高强度研发投入下，关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔等产品线持续丰富。 海外收入亮眼。24H1公司海外收入达到1.55亿元，已占到公司23年全年海外收入的78.3%,24H1海外收入占比达到40.7%，相比公司2023年海外收入占比提高了24.3pct。 我们预计运动医学集采和关节续标对公司的渠道退换货影响将在24Q3结束，后续随着集采加速国产替代、人口老龄化推动国内骨科手术量持续较快增长、海外业务快速拓展，公司有望重回高增长。 投资建议：由于公司24H1业绩仍受到集采干扰，我们预计公司24-26年归母净利润为2.7、3.3、3.9亿元（24-26年原预测值为3.3、4.0、5.0亿元），同比 -2.6%、+20.5%、+18.8%，EPS分别为0.71、0.85、1.01元，对应PE分别为15、13和11倍。给予公司2024年25倍估值，对应目标价约18元，维持“推荐”评级。 风险提示：1、集采后价格下降、市场份额下滑风险；2、新业务放量不达预期； 3、海外业务增长不达预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,209 1,261 1,565 1,885 同比增速(%) 0.6% 4.3% 24.2% 20.4% 归母净利润(百万) 278 271 326 388 同比增速(%) -9.7% -2.6% 20.5% 18.8% 每股盈利(元) 0.72 0.71 0.85 1.01 市盈率(倍) 15 15 13 11 市净率(倍) 1.4 1.4 1.3 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年9月6日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,266 1,192 1,263 1,355 营业总收入 1,209 1,261 1,565 1,885 应收票据 36 169 200 247 营业成本 333 358 448 539 应收账款 406 422 563 677 税金及附加 11 12 15 18 预付账款 11 13 16 20 销售费用 383 391 485 584 存货 434 475 587 706 管理费用 44 50 66 79 合同资产 0 0 0 0 研发费用 157 175 216 264 其他流动资产 852 850 855 860 财务费用 -17 -11 -12 -14 流动资产合计 3,005 3,121 3,484 3,865 信用减值损失 -4 -10 -10 -10 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -21 -10 -10 -10 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 10 10 10 10 固定资产 313 351 392 440 投资收益 12 10 10 10 在建工程 150 176 201 230 其他收益 13 13 13 13 无形资产 136 149 150 155 营业利润 306 298 359 427 其他非流动资产 46 45 45 45 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 645 721 788 870 营业外支出 0 0 0 0 资产合计3,650 3,842 4,272 4,735 利润总额 306 298 359 427 短期借款0 0 0 0 所得税 28 27 33 39 应付票据 0 0 0 0 净利润 278 271 326 388 应付账款 226 242 304 365 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 278 271 326 388 合同负债 150 156 194 233 NOPLAT 263 261 316 375 其他应付款 66 66 66 66 EPS(摊薄)（元） 0.72 0.71 0.85 1.01 一年内到期的非流动负债1 1 1 1 其他流动负债 234 252 316 380 主要财务比率 流动负债合计 677 717 881 1,045 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.6% 4.3% 24.2% 20.4% 其他非流动负债 94 94 94 94 EBIT增长率 -8.6% -0.6% 20.9% 18.9% 非流动负债合计 94 94 94 94 归母净利润增长率 -9.7% -2.6% 20.5% 18.8% 负债合计 771 811 975 1,139 获利能力 归属母公司所有者权益 2,877 3,029 3,294 3,593 毛利率 72.5% 71.6% 71.4% 71.4% 少数股东权益 2 2 3 3 净利率 23.0% 21.5% 20.8% 20.6% 所有者权益合计 2,879 3,031 3,297 3,596 ROE 9.7% 8.9% 9.9% 10.8% 负债和股东权益 3,650 3,842 4,272 4,735 ROIC 13.8% 12.8% 13.8% 14.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 21.1% 21.1% 22.8% 24.1% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 3.3% 3.1% 2.9% 2.6% 经营活动现金流512 128 210 274 流动比率 4.4 4.4 4.0 3.7 现金收益294 298 356 419 速动比率 3.8 3.7 3.3 3.0 存货影响 -175 -40 -112 -119 营运能力 经营性应收影响 348 -142 -164 -155 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 经营性应付影响 -18 17 62 61 应收账款周转天数 133 118 113 118 其他影响 62 -4 69 68 应付账款周转天数 251 236 219 224 投资活动现金流 -82 -113 -109 -127 存货周转天数 376 458 426 432 资本支出 -31 -113 -109 -127每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.72 0.71 0.85 1.01 其他长期资产变化-51 0 0 0 每股经营现金流 1.33 0.33 0.55 0.71 融资活动现金流-121 -89 -30 -55 每股净资产 7.50 7.90 8.59 9.37 借款增加 1 0 0 0估值比率 股利及利息支付 -120 -61 -89 -120 P/E 15 15 13 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -2 -28 59 65 EV/EBITDA 13 13 11 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创证券研究所。高级研究员、中药和流通组组长：高初蕾 在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 助理研究员：赵建韬 北京大学硕士，2024年加入华创证券，研究方向为中药、流通、药房。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮