东吴证券晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2024-09-09 宏观策略 宏观点评20240901：8月PMI释放了哪些信号？ 制造业PMI供需回落，政策宽松空间将进一步打开。8月制造业PMI回落至49.1%，低于季节性，结构上仍然呈现出“外需好于内需、供给强于需求”的特征。但供需景气度均有所降温，生产指数也回落至收缩区间内，其中8月高温洪涝等天气原因有一定影响，但不是全部，内需增长较缓仍是主因，需求端的压力对供给侧的不利影响有所显现。下半年随着出口对经济的边际拉动减弱，内需增长将逐步“接力”，这也意味着政策的“油门”不能松动，稳增长政策将进一步发力。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退国内出口超预期萎缩。 宏观点评20240817：7月经济数据：结构分化下，稳增长政策仍需发力 7月经济相较于二季度末逐步企稳回升。整体上，7月经济增长景气水平 与6月表现基本相当，下半年在基数下行以及财政发力的背景下，GDP增速有望逐步回升。但结构上依然分化，7月“外需好于内需、生产强于消费”的特征仍在延续，而在当前出口对经济拉动出现边际“退坡”的大环境下，下半年内需增长的压力会有所上升，这也意味着政策的“油门不能松动，稳增长政策仍需进一步发力，包括降准降息、地产收储和化债，财政支持等相关政策有望加快推出。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 宏观点评20240815：美国7月通胀值50bp降息吗？ 美国通胀重回“2字头”，市场却“冷静”了？一方面，此前衰退预期“打的太满，尤其被昨日的PPI数据“抢走了一部分风头”，因此市场反而对通胀数据小幅回落感到失望；另一方面，住房通胀反弹，开始停止下降趋势，增加了服务业通胀回落趋势的隐忧。因此市场并未对连续四个月下降的通胀（达到了美联储可以开启降息的最低门槛）所打动，数据公布后美元指数短线拉升约15点，美股期货短线冲高后回落，纳斯达克100指数期货跌0.2%，10年期美债利率拉升，报3.826%。现货黄金短线小幅走低，现报2471.55美元/盎司。风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。 宏观点评20240815：二季度货币政策执行报告释放了哪些信号？ 二季度货币政策执行报告有哪些看点？面对严峻的外部环境和国内有效需求不足的双重压力，二季度货币政策执行报告延续了7月政治局会议精神，即增强宏观政策取向一致性，进一步加强逆周期调节，以增强经济向好态势，同时进一步明晰了下一步的施政思路，通过稳健的货币政策来平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系。具体来看，二季度货币政策报告的看点主要集中在三方面：一、稳增长：延续7月政治局论调，加强逆周期调节。二、防风险：关注利率、汇率和地产三重风险防范。三、货币政策施政思路：利率传导由短及长、推进货币政策框架转型。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济 2024年09月09日 晨会编辑陈李执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/16 证券研究报告 复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 固收金工 固收深度报告20240905：化债进程中，利息偿付资金从何而来？ 城投利息偿付难的背景：因城投平台有息负债余额较高且短期内融资成本压降幅度有限，城投平台经营性现金流难以完全覆盖债务利息支出，叠加融资监管全面趋严趋紧，平台端境内债券资金募集用途以偿还本金为主、境外债券严控新增且成本偏高，银行端项目融资和抵押融资受限，非标端严监管阻碍主体通过融资租赁等渠道募资，表明城投平台当前较难通过各类融资渠道取得资金用以填补利息偿付缺口，整体面临较大付息压力。利息偿付资金的可能来源：从短期来看，城投平台或更多依赖金融机构与地方政府的支持，而长期来看，实现市场化转型、增强平台自身造血能力或系化解债务负担的根本。1）金融机构支持：a）债务重组、置换；b）央行化债SPV；c）银行拨备覆盖率；2）地方政府支持：a）地方政府特殊再融资债券；b）注入资产或授权业务经营；3）城投平台自救a）统借统还；b）市场化转型；c）3类创新路径：资产证券化、数据资产入表、借力“三大工程”。风险提示：化债政策不确定性；数据统计偏差区域内信用风险波动。 行业 光学光电子行业深度报告：AI赋能多领域终端光学创新，国内厂商替代加速未来可期 AI及智能化打开各类终端光学元件市场需求空间：AI赋能多领域智能终端，驱动各终端光学硬件开启新一轮创新周期，打开长期成长空间：1手机：去年苹果15手机系列首次采用潜望式镜头，驱动安卓潜望式镜头持续创新，潜望式镜头成为重要光学技术升级趋势；2）汽车：高阶智驾对车载摄像头、激光雷达、AR-HUD等光学传感器提出更高规格、更多搭载量需求；3）AR设备：AR眼镜产业链厂商持续推动显示与交互等技术迭代，看好AR眼镜未来发展趋势。光学创新是消费电子终端后续重要升级方向，供应链国产化渗透率有望提升：AI手机渗透率提升驱动配备多摄及高规格摄像头的高端机型销量进一步提升，打开手机摄像头量价齐升空间。相关的光学类供应厂商，即上游中游的棱镜、镜头、CISVCM、模组封装、设备厂商受益明显，其中大立光、水晶光电、舜宇光学科技、蓝特光学、欧菲光都成为主要受益厂商。AI及智能化升级，打开XR设备、智驾车光学产业链增量空间：1）车载光学：据ICV预测，高阶智驾车型在近两年开启加速渗透，L3及以上级别高阶智驾车型渗透率有望达到28%，打开车载光学元件产业链长期成长空间。2）XR设备AR眼镜显示技术以衍射光波导为主，反射光波导成像体验更佳但存在量产困难的问题。AR眼镜产业链厂商持续在显示、交互等方向推进技术迭代，行业生态良好发展。投资建议：AI赋能多领域终端光学创新趋势下开启光学产业链新一轮成长周期，建议关注各领域终端光学元件核心供应商，有望充分受益光学创新带来的成长机遇：1）蓝特光学：公司产品涵盖手机潜望式摄像头微棱镜、车载光学核心元件模造非球面玻璃及AR设备所需玻璃晶圆。2）水晶光电：布局光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子AR+、反光材料�大业务。3）舜宇光学科技：公司产品覆盖手机及汽车摄像头所需镜头及摄像模组，下游客户覆盖国内外 证券研究报告 主流手机及汽车主机厂。4）赛腾股份：深度绑定核心大客户，产品重点覆盖消费电子产线端自动化组装、检测设备需求。5）高伟电子：公司产品覆盖手机摄像头模组、激光雷达模组及VR设备摄像模组，深度绑定A客户并持续拓展手机端摄像模组合作空间。风险提示：光学技术创新不及预期；高阶智驾渗透不及预期；AI手机销量不及预期；消费电子景气度不及预期等 证券Ⅱ行业深度报告：证券行业2024年中报综述：业绩降幅边际收窄， 资管业务展现韧性 投资建议：当前券商板块估值已处于历史底部，盈利下行空间锁定，上行弹性较大，在长期估值修复的假设下迎来了较好的左侧配置窗口。基于此，我们推荐两个方向：1）估值远低于1倍，经营没有重大风险的传统券商，建议关注【国泰君安】、【华泰证券】。2）盈利修复弹性较大的互联网零售证券，推荐【东方财富】、【同花顺】。风险提示：1）宏观经济复苏不及预期；2）资本市场监管趋严；3）行业竞争加剧。 证券Ⅱ行业点评报告：“超级航母”呼之欲出，券业整合浪潮迎来关键节 点 投资建议：当前券商板块估值与盈利均处于历史底部，长期估值修复的空间较大。同时并购浪潮持续推进，行业竞争格局有望获得优化，重组券商或实现跨越式发展。基于此，我们推荐：1）PB估值远低于1倍的头部券商，建议关注【国泰君安】、【华泰证券】；2）推荐业绩修复弹性大的互联网证券平台公司【同花顺】、【东方财富】、【指南针】，建议关注【财富趋势】。风险提示：1）权益市场大幅波动；2）并购重组事项存在不确定性。 推荐个股及其他点评 晶澳科技（002459）：Q2出货高增，低价单+高成本N型致盈利承压 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，价格持续下行，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润-12.5/21.5/34.1亿（原值为32/47/71亿元），同比-118%/+272%/+59%，考虑公司光伏龙头地位，以及当前处于行业底部，未来随产能出清，公司盈利预计逐步修复，我们维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧，政策不及预期。 通威股份（600438）：2024年中报点评：硅价触底加速出清，电池组件持 续深化 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，价格下行，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利-50/38/65亿（2024-2026年前值为31/45/80亿元），同比-137%/+177%/+71%，维持“买入”评级。风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 长安汽车（000625）：8月销量回暖，牵手华为智驾合作再推进 我们维持公司2024-2026年盈利预测，营业收入为1578/2001/2220亿元分别同比+4%/+27%/+11%，归母净利润为80/102/122亿元，分别同比-30%/+28%/+20%，对应EPS分别为0.80/1.03/1.23元，对应PE分别为 15/12/10倍，维持“买入”评级。风险提示：全球地缘政治风险；国内乘用车市场竞争激烈。 宏观策略 宏观点评20240901：8月PMI释放了哪些信号？ 制造业PMI供需回落，政策宽松空间将进一步打开。8月制造业PMI 回落至49.1%，低于季节性，结构上仍然呈现出“外需好于内需、供给强于需求”的特征。但供需景气度均有所降温，生产指数也回落至收缩区间内，其中8月高温洪涝等天气原因有一定影响，但不是全部，内需增长较缓仍是主因，需求端的压力对供给侧的不利影响有所显现。下半年随着出口对经济的边际拉动减弱，内需增长将逐步“接力”，这也意味着政策的“油门”不能松动，稳增长政策将进一步发力。供给端景气度降温，生产动能有所回落。8月制造业生产指数环比下降0.3pct至49.8%，回落至荣枯线之下，同时8月高频数据也显示钢铁、焦化等行业开工率小幅走低，生产动能有所下降。一方面于高温洪涝等天气因素对生产供应端产生一定扰动，8月供货商配送时间指数也上升0.3pct至49.6%，另一方面需求下行对也对生产端产生了一定拖累。制造业新订单回落，外需强于内需，经济增长需要政策“油门”发力。8月数据来看，制造业新订单、新出口订单分别环比变动-0.4pct、0.2pct至48.9%、48.7%，两者走势继续分化，显示“外需强于内需”的整体格局并未出现太大变化。但下半年，根据我们的判断，随着基数的回升、贸易保护主义的进一步抬头，出口对经济的支撑可能会逐步“退坡”，这也意味着经济增长的“油门”需要内需进一步“接力”，财政政策和降准降息将逐步发力，宽松时点将进一步打开。从各行业来看，根据统计局数据显示，铁路航空等运输设备、食品饮料、电气机械等行业生产和需求均处于较高景气区间，而黑色金属、化学纤维和橡胶塑料、专用设备等行业供需均较弱。受大宗商品价格波动和需求不足的影响，价格端相对承压。8月原材料购进价格、出厂价格指数分别下降6.7、4.3pct至43.2%、42%。8月以来，受海外交易经济下行，全球制造业边际回落的影响，大宗商品价格波动加大，叠加国内需求不足，价格端相对承压，预计9月PPI同比、环比较8月会出现一定程度回落。原材料端补库放缓。8月产成品库存和原材料库存分化，产成品库存环比上升0.7pct至48.5%，而原材料库存环比下降0.2pct至47.6%，可能是由于需求端边际下行导致的企业采购生产意愿下降，此外，大宗商品价格的波动也引发了国内厂商对原材料补库的观望。当前整体来看，库存周期仍然呈现出“弱补库”的格局，生产端依然强于需求端。服务业PMI回升，主因暑期出行