医药行业周报：Pharma创新成果显著，迈入商业化收获阶段

证券研究报告 医药生物 Pharma创新成果显著，迈入商业化收获阶段 行业定期报告 2024年09月08日 投资要点： 看好（维持）——医药行业周报（24/9/2-24/9/6） 证券分析师 刘闯 S1350524030002 liuchuang@huayuanstock.com 板块表现： 本周医药市场表现分析：本周沪深300指数下跌（-2.70%），医药行业下滑(-2.05%)，整体板块缺少主线，个股涨幅方面，本周漱玉平民、老百姓等药店标的超跌反弹。近期医药整体行情表现疲软，短期建议关注：1）超跌、边际预期改善个股：在市场风格、医药政策等因素影响下，前期多个板块和个股跌幅显著如医疗设备（开立医疗、澳华内镜等），建议积极关注后续边际变化；2）院内资产：从已公布的半年报来看，众多pharma的业绩已经触底反弹，展现了较强增长韧性，诊疗需求稳步提升，建议关注集采出清、新品放量的标的；3）创新药/械：顶层支持、产业趋势明确，创新品种 20% 10% 0% -10% -20% -30% 0% -5% -10% -15% -20% 正进入放量阶段，持续看好优质创新药/械个股；4）出海：全球市场容量更大，客户群体众多，长期对于公司丰富收入维度，规避局部风险较为重要，持续看好具有稳定出海能力的标的。 医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数下滑（-2.05%），上涨个股数量97家，下跌 2023-09-052023-12-052024-03-052024-06-052024-09-05 医药生物(申万)沪深300 个股数量392家。本周，医药商业（+1.8%）、化学制剂（-1.0%）相对表现较好，生物制品（- 3.3%）、化学原料药（-3.0%）相对表现较差；年初以来，化学制剂（-14.3%）、化学原料药（- 相关研究 16.4%）和中药（-17.1%）相对表现较好，医疗服务（-41.5%）、生物制品（-35.9%）及医药生物 （-25.1%）相对表现较差。 传统pharma和Biopharma中报业绩表现较好，创新转型成果显著。传统pharma和Biopharma中报业绩表现较好，创新转型成果显著。2018年至今仿制药集采已经过九批，对部分传统pharma业绩影响已显著消化，且随着创新药增长，该类公司收入结构已显著改善，创新药已经成为公司增长主要动力。中长期看，中国创新药已进入商业化快速兑现阶段，海外合作/销售加速，如康方生物卡度尼利2023首个上市完整年实现销售13.6亿元，艾力斯伏美替尼销售从2021年的2.36亿元到2023年19.8亿元，创新药商业化结果十分可观。此外，近些年部分Bioparma通过早期聚焦某一细分品种，借助产品优势在细分领域占据优势，产品快速商业化。整体来看：中国创新药已进入商业化兑现阶段，头部药企商业化优势显著，业绩兑现度高、速度快，看好传统Pharma和Biopharma。 投资观点及建议关注标的：年初以来医药指数下跌超25%，估值处于历史低位，基金持仓预计亦处于历史相对较低位置。2024年半年报已全部披露，展望三季度和四季度，医药基本面有望逐步企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局建议关注以下方向：1）创新药械：建议关注恒瑞医药、和黄医药、科伦博泰、翰森制药、康方生物、信达生物、康诺亚、泽璟制药、信立泰、海思科、赛诺医疗等；2）出海：建议关注迈瑞医疗、联影医疗、三诺生物、美好医疗、福瑞股份、新产业、万孚生物、健友股份、科兴制药等；3️）老龄化及院外消费：建议关注鱼跃医疗、九典制药、可孚医疗、昆药集团、华润三九、太极集团、羚锐制药等；4）高壁垒行业：建议关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）；5）国产替代：建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等。6）小而美标的：建议关注百洋医药、普门科技、方盛制药、立方制药、麦澜德等。 本周投资组合：三诺生物、美好医疗、康方生物、派林生物、百洋医药。 本月投资组合：昆药集团、和黄医药、三诺生物、派林生物、美好医疗。 风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。 目录 1.Pharma24H1：业绩亮眼，盈利拐点信号显著4 2.行业观点：中报分化，期待下半年行业基本面复苏带动的结构性行情7 图表目录 图1：国内部分代表性Pharma创新收入占比情况5 图2：国内部分代表性Pharma研发投入情况5 图3：国产创新药出海情况（部分）6 图4：泽布替尼全球收入/百万美元6 图5：呋喹替尼美国销售/百万美元6 图6：国内代表性Pharma近年License-in项目(部分)7 图7：年初至今医药指数表现9 图8：申万各板块年初至今涨跌幅情况9 图9：申万医药各细分板块年初至今表现10 图10：年初至今医药子板块涨跌幅情况10 图11：本周医药子板块表现情况10 图12：申万各板块PE估值情况（截至2024年9月6日，整体TTM法）10 图13：申万医药及沪深300PE估值情况（截至2024年9月6日，整体TTM法） ...........................................................................................................................11 图14：申万医药各细分板块PE估值情况（截至2024年9月6日，整体TTM法）11 图15：年初至今医药成交额及占A股比例（万亿）11 表1：本周申万医药行业涨幅Top108 表2：本周申万医药行业跌幅Top108 1.Pharma24H1：业绩亮眼，盈利拐点信号显著 创新药进入收获阶段，国内商业化+国际化合作推动行业高质量发展：经过近10年的快速发展，中国创新药已进入商业化快速兑现阶段，海外合作/销售加速，新药研发质量也显著提升，已具备在全球舞台竞争的实力。随着政策对创新药的持续鼓励支持，近几年创新药品种实现了快速放量，康方生物的卡度尼利2023首个上市完整年实现销售13.6亿元， 艾力斯的伏美替尼销售从2021年的2.36亿元到2023年19.8亿元，创新药商业化结果十分可观。另外，国内创新药在国际舞台上也硕果累累，科伦博泰、百利天恒、康方生物均实现了数十亿美金的合作，打开了国内企业在海外市场上的发展空间。 传统Pharma创新收入占比快速提升，集采影响显著弱化，开启新一轮成长。2018年至今仿制药集采已经过九批，多数仿制药大品种已经被集采降价，对一些传统的pharma业绩影响已显著消化，且随着这些公司的创新药快速增长，公司收入结构已显著改善。2024上半年恒瑞医药创新药收入约占经营性收入50%，翰森制药占比更是超70%，创新药已经成为公司增长的主要动力，夯实新一轮成长曲线。同时，随着出海的兑现，传统pharma的短期表观业绩弹性显著、增厚现金流，也为公司中长期成长打开空间。 BioPharma进入显著放量阶段，海外合作打开想象空间。近些年成长起来的一批bioparma通过早期聚焦某一细分品种，借助产品优势在细分领域占据优势，产品快速商业化，公司实现了快速崛起。2024上半年康方生物核心产品AK104收入7.06亿元，同比 +16.5%。百济神州核心品种泽布替尼收入突破10亿美元达到11.26亿美元，随着产品的快速放量，业绩将进入盈利阶段，公司有望进入良性发展阶段。另外，Bioparma的产品创新性往往较高，海外合作潜力大，和黄医药的呋喹替尼美国24H1销售1.3亿美元，表现亮眼；康方生物的AK112，科伦博泰的SKB264，若海外能够顺利商业化，业绩想象空间非常可观。 研发高速增长期已过，提质增效加速利润释放。创新药企业研发支出高速投入阶段已过，研发费用已经进入平稳增长阶段，2015-2020年恒瑞医药研发支出从8.92亿元增长至 49.89亿元，CAGR高达41.1%，2020-2023年CAGR仅为-0.4%，翰森制药2024H1研发支出11.96亿元，占比18.4%，康方生物研发支出5.94亿元，占比58.0%，研发支出对公司利润影响在边际减弱，且随着行业的整顿净化，行业销售费用率有所改善，恒瑞医药的销售费用率从2019年的36.61%降低至2023年的33.2%，翰森制药的销售费用率从2019年的37.62%降低至2023的34.9%，公司利润有望加速释放。 投资观点：中国创新药已进入商业化兑现阶段，头部药企的商业化优势较为显著，销售能力突出，业绩兑现度高、速度快，我们看好传统pharma和biopharma。传统Pharma推荐恒瑞医药、翰森制药，建议关注中国生物制药、海思科、信立泰等，Biopharma推荐康方生物、和黄医药，建议关注信达生物、百济神州等。 传统Pharma创新收入占比快速提升，集采影响显著弱化，开启新一轮成长。以恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药为代表的传统Pharma，经历集采阵痛期后，目前已迈入新一轮创新药收获期，创新药收入及占比快速提升。2024上半年恒瑞医药创新药收入约占经营性收入50%，翰森制药占比更是超70%，创新药已经成为公司增长的主要动力，夯实新一轮成长曲线。 图1：国内部分代表性Pharma创新收入占比情况 资料来源：Wind，华源证券研究 创新药企业研发支出高速投入阶段已过，研发费用已经进入平稳增长阶段。2015-2020年恒瑞医药研发支出从8.92亿元增长至49.89亿元，CAGR高达41.1%，2020-2023年CAGR仅为-0.4%。其他创新药企研发费用也都呈现平稳态势。 图2：国内部分代表性Pharma研发投入情况 资料来源：Wind，华源证券研究 出海已成为创新药企第二增长曲线。国产创新药于近些年相继出海，首付款里程碑收获颇丰，为公司后续研发提供资金支持，增厚公司业绩。已在海外上市的国产新药，例如泽布替尼24H1销售突破10亿美元达到11.26亿美元；和黄医药的呋喹替尼美国24H1销售 1.3亿美元，销售超预期。 图3：国产创新药出海情况（部分） 资料来源：医药魔方，武田制药财报，和黄医药2024中期业绩材料，华源证券研究 图4：泽布替尼全球收入/百万美元图5：呋喹替尼美国销售/百万美元 资料来源：Wind，华源证券研究资料来源：Wind，华源证券研究 Lincese-in管线+技术平台，增厚管线厚度和前沿研发能力。传统Pharma现金充足，通过引入差异化高价值的成熟创新产品、高差异早期项目和强化技术平台合作等，增强创新管线厚度与覆盖面，并已储备多个同类首创或同类最优的自研高潜力创新产品。 图6：国内代表性Pharma近年License-in项目(部分) 资料来源：医药魔方，华源证券研究 2.行业观点：24H业绩进一步分化，自下而上精选个股 本周、本月、年初至今医药指数涨跌幅分别为-2.05%、-2.05%和-25.07%，相对沪深 300指数的超额收益分别为0.67%、0.67%和-19.25%； 个股情况：本周上涨个股数量97家，下跌个股数量392家，涨幅居前为漱玉平民 （+43.64%）、老百姓（+32.74%）、人民同泰（+20.86%）、健之佳（+14.09%）和康芝药业（+10.90%），跌幅居前为乐心医疗（-24.75%）、诺思兰德（-13.92%）、中恒集团（-13.78%）、海辰药业（-13.18%）和金迪克（-11.34%）。 本周涨跌幅排名分析：本周部分药店与流通公司有所超跌反弹，板块整体缺乏主线，震荡调整。 表1：本周申万医药行业涨幅Top10 排序 代码 名称 市值（亿元） 本周表现 本月至今表现 年初至今表现 1 301017.SZ 漱玉平民 55.0 43.64% 43.64% -33.28% 2 603883.SH 老百姓 136.2 32.74% 3