医药行业周报：商业化能力很重要，看好商业化平台和Pharma

行情回顾：2023年11月27日-12月01日，申万医药生物板块指数上涨0.5%，跑赢沪深300指数2.1%，医药板块在申万行业分类中排名第10位；2023年初至今申万医药生物板块指数下跌2.5%，跑赢沪深300指数7.5%，在申万行业分类中排名第13位。本周涨幅前五的个股为新诺威（19.05%）、九典制药（17.1 5%）、康泰生物（13.16%）、太极集团（13.10%）、博雅生物（12.99%）。 打通高效协同的商业模式，重视商业化平台型公司价值：在政策驱动医药行业合规性增强、激励创新的大背景下，行业供给端迎来洗牌出清阶段，具备合规、标准化、创新性的平台型公司通过丰富的产品矩阵、高效协同的商业模式、持续创新的能力站稳脚跟，持续强化竞争壁垒。以百洋医药、康哲药业和智飞生物等为代表的平台型医药企业正高速成长，当前估值处于低位，我们认为应重视平台型医药企业的稀缺性，相关公司价值有望持续迎来重估。 投资策略及配置思路：本周医药指数显著跑赢沪深300，从结构上看，北交所和减肥药主题回调较大，涨幅明显的集中于血制品（三季报反腐下业绩最坚挺的子行业之一）和医药出海（海外产品定价远高于国内，打开想象空间）逻辑的个股为主，周四周五流感及支原体感染条线亦有所表现。回顾11月医药表现，显著跑赢指数，在增长确定、低估值和低配置下有明显的比较优势，除了以CXO为主的服务指数较多，其他所有子行业均有显著表现。到了12月，展望24年我们坚持之前的判断，从减肥药到大品种，包括现在的各类主题投资（基因编辑、出海、流感等），符合我们当前海外映射+产业周期的判断。这些主题的表现有望带动医药整体情绪回暖，考虑到低估值和24年增长确定性较强，我们看多医药，医药2 4年大概率会百花齐放。当前我们认为创新（含Pharma）为投资主线，详见《技术创新+产业周期，战略布局创新药+大品种》专题报告。考虑到政策新周期和行业确定性增长，以及当前全基对医药配置诉求很强，但仓位仍然不高，我们认为医药需战略加仓配置： 中短期策略重点关注： 1）创新药：重点关注：百济神州、荣昌生物、百奥泰、金斯瑞、君实生物、信达生物、迈威生物、和黄医药、益方生物等； 2）Pharma：重点关注：恒瑞医药、翰森制药、石药集团、中国生物制药、先声药业、康哲药业、三生制药、丽珠集团、通化东宝、华东医药、绿叶制药等； 3）血制品：重点关注：天坛生物、派林生物、博雅生物、上海莱士和华兰生物等； 4）底部资产：药明康德、智飞生物、长春高新、金域医学、迈瑞医疗、联影医疗、及药店（一心堂、老百姓、健之佳、大参林和国药一致等）； 中长期策略重点关注板块及个股： 1）大品种：海外映射+国内产业周期 -药：带疱（智飞生物）、通风/尿酸（一品红、海创药业）、阿托品（兴齐眼药）、金葡菌（欧林生物）、失眠药（京新药业）、白癜风（泰恩康、康哲药业）、心衰（信立泰、西藏药业）、老年痴呆（东诚药业）、基因细胞治疗（诺思兰德、金斯瑞）、脑卒中（悦康药业、先声制药）等； -械：CGM（三诺生物）、美瞳（迈得医疗）、NASH检测（福瑞股份）、脑血管（赛诺医疗）、瓣膜（佰仁医疗）、人工心脏（百洋医药）、测序（华大智造）、影像（联影医疗）、RDN（百心安）等； 2）创新药及Pharma：恒瑞医药、百济神州、康方生物、百奥泰、迈威生物、康诺亚、再鼎医药、翰森制药，康哲药业、京新药业、科伦药业、信立泰、丽珠集团、健康元、人福医药、恩华药业和一品红等； 3）中药：太极集团、昆药集团、一品红、盘龙药业、方盛制药等； 4）上游及CXO：药明康德、药明生物、凯莱英、康龙化成、毕得医药等； 5）生物制品：派林生物，天坛生物、智飞生物、康泰生物、百克生物、欧林生物、长春高新、安科生物和西藏药业等； 6）医疗器械：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、迪瑞医疗、普门科技、麦澜德、三诺生物、新华医疗、九强生物，关注华大智造、微电生理、惠泰医疗、南微医学、赛诺医疗、福瑞股份； 本周投资组合：太极集团、九典制药、悦康药业、康哲药业、翰森药业、百奥泰； 十二月投资组合：太极集团、开立医疗、三诺生物、悦康药业、西藏药业、振东制药； 风险提示：行业需求不及预期；上市公司不及预期；市场竞争加剧风险。 1.板块观点及投资策略 1.1.上周投资组合收益率 上周周度重点组合：算数平均后跑赢医药指数4.3个点，跑赢大盘指数6.3个点。 上周月度重点组合：算术平均后跑输医药指数0.7个点，跑赢大盘指数1.3个点。 表1：上周组合收益率 2.专题：打通高效协同商业模式，重估商业化平台公司价值 在政策驱动医药行业合规性增强、激励创新的大背景下，行业供给端迎来洗牌出清阶段，具备合规、标准化、创新性的平台型公司通过丰富的产品矩阵、高效协同的商业模式、持续创新的能力站稳脚跟，持续强化竞争壁垒。以康哲药业、百洋医药和智飞生物等为代表的平台型医药企业正高速成长，当前估值处于低位，我们认为应重视平台型医药企业的稀缺性，相关公司价值有望持续迎来重估。 2.1.百洋医药：链接集团丰厚产业资源，打造低风险的创新商业化模式 从CSO转向自研+BD的一体化商业化平台。百洋医药为A股稀缺的商业化平台，为医药生产企业提供消费者教育、产品学术推广、营销策划、商务接洽、产品分销、流向跟踪、供应链管理等服务，公司深耕医药商业化十余载，基于品牌运营、全数据平台客户管理、长期运营三大核心能力，现已成功运营迪巧、泌特、哈乐、扶正化瘀等多种药品品类。公司背靠百洋医药集团，集团股权合作创新研发，上市公司锁定创新药械未来商业化权益，已从单一的CSO转向低风险的自研+BD的创新商业模式，成为A股高度稀缺的医药商业化平台。 图1：百洋医药的平台型商业模式 平台规模效应下，人均创收、创利持续增长，平台型战略优势已凸显。公司根据每个生命周期阶段产品面对的不同需求匹配运营策略，实现与品牌药企不同的差异化运营增值价值，高效运用销售资源。公司以迪巧的成功经验为依托，陆续和罗氏制药、安斯泰来、阿斯利康等其他知名医药生产厂商构建合作关系，品牌矩阵趋于多元化的同时，各领域的新合作产品也实现飞速的收入爬坡。随着公司运营品类的逐渐拓宽，渠道资源的利用率持续提升，带动公司人均创收、人均创利稳健增长；销售费用率由2019年的17.2%降至2022年的14.9%，规模效应凸显，公司已跑通品牌运营商业模式闭环，形成长效的正向循环机制。 图2：百洋医药人均创收及销售费用率 图3：百洋医药人均创利 平台型布局下，已有成熟产品提供稳定的现金流，创新孵化品种打开未来成长天花板，公司成长三部曲已成型： 1）已有大单品仍有新看点：公司老牌品种迪巧22年已超16亿销售规模，同比仍18%稳健增长，迪巧22年院内市占率6%，院外13%市占率，排名第三。钙制剂市场22年销售规模140亿，行业最大竞争对手朗迪（院内25%、院外39%）近日32批次碳酸钙产品抽检不合格，药监局要求召回、停产停售，迪巧有望把握机会扩大市场空间。叠加新品小黄条推出、线上销售进展顺利，迪巧品种后续有望加速增长。 图4：22年钙制剂实体药店端销售格局 图5：钙制剂市场销售规模情况（亿元） 2）新引入品种快速增长，具备销售高峰值潜力。根据药通社数据，我国干眼病的发病率高达21%-30%（全球排名前列），据药渡平台预测，到2030年，国内干眼症药物市场规模将大幅增长至67亿美元，市场前景广阔，药物需求巨大。海露为用于治疗干眼症的玻璃酸钠滴眼液，1999年诞生于德国，2009年进入中国市场，20年变更为OTC药。2021年玻璃酸钠滴眼液在国家第四批集采执行，海露院内销售承压。2020年，百洋医药与瑞霖医药达成海露 ® 滴眼液中国零售市场战略合作，22年销售收入超4亿，同比增长43%，仍处于快速成长期，具备大单品潜力。 3）外企原研药+国内Biotech创新药+集团孵化+其他将持续为公司的发展提供产品蓄水池，潜在BD品种丰富，丰富的产品梯队将推动公司持续稳定快速增长，市场天花板有望持续打开。 我们认为，随着业绩兑现以及BD项目的持续落地，公司创新商业模式的底层逻辑、作为平台型公司的价值有望进一步得到市场认可，公司估值有望持续提升。 2.2.康哲药业：链接医药创新与商业化的开放式平台型企业 创新药商业化背景及趋势—国内创新药商业化进入容错率低、达峰期早、衰减度高的状态。随着国内医保政策影响+研发环境内卷严重，药品生命周期的销售曲线来得更加陡峭，同时也意味着对于企业商业化能力有了更高的要求。商业运营体系较为成熟的企业，通过并购或BD合作获得项目，再通过商业化能力变现。同时授权方也获得了可观的回报，这套“合作双赢”的产业分工机制是被验证有效的，未来趋势或将愈发明显。 康哲药业正在从产业链后端走向前端。康哲药业通过之前CSO业务积累了大量的科室医生与专家资源，广泛搜索来自真实一线的临床痛点，基于对市场的深刻洞察，辅以自身在商业化方面的沉淀，来寻找引进优质创新药项目。 商业化能力是康哲创新转型的“底座”。康哲自2018年开始正式向创新药企转型，将产品布局策略从品牌原研成熟产品转为创新专利产品。如今，康哲到了创新转型兑现的关键时期，公司现拥有约30款创新等级较高、市场潜力大的短、中、长期差异化创新管线，其中3款已于今年上半年成功在国内获批上市。 我们认为，康哲是Biotech和传统Pharma优势融合，兼顾创新和商业化的平台型药企，创新管线储备丰富，未来大有可为。 2.3.智飞生物：从疫苗到生物制药，业务领域大幅扩展 截至23H1，智飞生物拥有超3400人的市场团队，打造出人员规模大、终端覆盖深的直营式销售网络，营销网络覆盖全国31个省市、2600多个区县、超过3万个基层卫生服务点，同时依靠微卡疫苗、带状疱疹疫苗、以及后续的狂犬疫苗和狂犬单抗，不断打通院内市场，为后续的生物制药产品管线提前布局。 3.医药板块周行情回顾及热点跟踪（2023.11.27-12.01） 3.1.A股医药板块本周行情 医药板块表现：本周（2023年11月27日-12月01日）申万医药生物板块指数上涨0.5%，跑赢沪深300指数2.1%，医药板块在申万行业分类中排名第10位；2023年初至今申万医药生物板块指数下跌2.5%，跑赢沪深300指数7.5%，在申万行业分类中排名第13位。 图6：本周申万医药板块与沪深300指数行情 图7：2023年初至今申万医药板块与沪深300行情 图8：本周申万行业分类指数涨跌幅排名 医药子板块（申万）表现：生物制品II+2.3%、医疗器械II+2.2%、医药生物+0.5%、化学制剂-0.1%、医药商业II-0.2%、化学原料药-0.4%、医疗服务II-0.6%、中药II-0.9%。 图9：本周申万医药子板块涨跌幅情况 医药行业估值情况：截至2023年12月01日，申万医药板块整体估值为29.8，较上周持平，较2023年初上升6.1，在申万一级分类中排第10。 图10：申万各板块估值情况（2023年12月01日，整体 TTM 法） 图11：申万医药子板块估值情况（2023年12月01日，整体 TTM 法） 医药行业成交额情况：本周申万医药板块合计成交额为3899.7亿元，占A股整体成交额的9.6%，医药板块成交额较上个交易周期（11.20-11.24）上涨1.5%。2023年初至今申万医药板块合计成交额为130489.7亿元，占A股整体成交额的6.6%。 图12：近20个交易日申万医药板块成交额情况（亿元，%） 本周个股情况：本周统计申万医药板块共416支个股，其中148支上涨，2 58支下跌，10支持平，本周涨幅前五的个股为新诺威（19.05%）、九典制药（1 7.15%）、康泰生物（13.16%）、太极集团（13.10%）、博雅生物（12.99%）。 表2：申万医药板块涨跌幅Top10（2023.11.27-2023.12.01） 本周个股沪港通增减持情况：本周沪（深）股通资金合计