上半年降本增效效果显著，后续特高压交付有望加速

许继电气（000400.SZ） 证券研究报告|半年报点评 2024年09月06日 上半年降本增效效果显著，后续特高压交付有望加速 事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收68.36亿元，同比-5.10%；归母净利润6.28亿元，同比+10.35%；其中2024Q2，公司实现营收40.26亿元，同比+3.38%，归母净利润3.91亿元，同 比-4.26%。公司2024H1实现毛利率20.90%，同比+2.17pcts；净利率10.58%，同比+1.50pcts，期间费用率9.62%，同比+1.44pcts，公司实施全流程降本，实施订单“三算三比”，上半年盈利提升效果显著。 上半年特高压交付略淡，后续特高压有望加速交付，公司业绩有望攀升。按照产品划分，2024H1公司智能变配电系统实现营收21.23亿元，同比-2.09%；智能电表15.99亿元，同比+9.90%；智能中压供用 电设备14.16亿元，同比+5.01%；新能源及系统集成9.99亿元，同 比-29.74%；充换电5.50亿元，同比-0.91%；直流输电系统1.48亿 增持（维持） 股票信息 行业前次评级 电网设备增持 09月05日收盘价（元） 29.81 总市值（百万元） 30,372.64 总股本（百万股） 1,018.87 其中自由流通股（%） 98.96 30日日均成交量（百万股 14.69 股价走势 元，同比-41.70%，特高压交付略淡。从产品盈利性看，智能变配电系统毛利率23.12%，同比-0.42pcts；智能电表27.56%，同比+1.39pcts；智能中压供用电设备20.33%，同比+5.34%；新能源及系统集成6.50%，同比+0.08pcts；充换电设备及其它制造服务12.44%，同比 +1.25pcts，直流输电系统51.50%，同比+2.33pcts。随着后续高毛利率的特高压直流输电系统订单的交付，公司业绩有望攀升。 营销能力全面加强，网内外、国内外多点开花。国网：上半年换流阀中 80% 60% 40% 20% 0% -20% 许继电气沪深300 标青藏Ⅱ期扩建工程1.79亿元。仪表市场份额保持领先，计量互感器首投首中；一次设备中标实现同比增长；智慧配电网示范项目成功中标河南、山东等地项目。南网：电抗器中标金额实现历史突破，500kV安全可控综自系统实现首台套供货。数字化站监测终端、输电线路监测装置实现南网市场突破。网外：工商业储能一体机、PCS、EMS实现多家央企中标突破。完成江西鹰潭零碳台区示范工程、河北石家庄台区储能示范工程等项目建设。实现首个零碳预制舱项目突破；牵引综自中标多条铁路改造项目。国际市场增量显著：欧标充电桩、直流控制保护实现新加坡、德国等发达国家市场突破。落地尼日利亚电表、智利配网运维等项目。 盈利预测：公司作为国内换流阀的核心供应商，下半年柔性直流特高压项目开启招标，公司有望率先受益。随着特高压项目逐步交付，我们 预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.95/17.19/20.19亿元，同比增长28.8%/32.8%/17.5%。公司2024-2026年对应PE估值分别为23.5/17.7/15.0x，维持“增持”评级。 风险提示：特高压建设不及预期、竞争加剧风险、统计及测算误差。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 15,030 17,061 19,218 22,648 26,206 增长率yoy（%） 25.3 13.5 12.6 17.8 15.7 归母净利润（百万元） 785 1,005 1,295 1,719 2,019 增长率yoy（%） 8.4 28.0 28.8 32.8 17.5 EPS最新摊薄（元/股） 0.77 0.99 1.27 1.69 1.98 净资产收益率（%） 7.6 9.4 10.9 12.9 13.4 P/E（倍） 38.7 30.2 23.5 17.7 15.0 P/B（倍） 3.0 2.8 2.6 2.3 2.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月05日收盘价 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师杨润思 执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 相关研究 1、《许继电气（000400.SZ）：业绩高增，2024年柔直放量业绩有望再攀峰》2024-04-11 2、《许继电气（000400.SZ）：一二次设备龙头企业，柔直放量业绩弹性高》2024-04-02 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 15896 17829 19611 23186 27231 营业收入 15030 17061 19218 22648 26206 现金 3703 5016 5462 6588 8053 营业成本 12122 13990 15543 18074 20877 应收票据及应收账款 6500 7466 8274 9751 11283 营业税金及附加 103 80 96 113 131 其他应收款 302 618 534 629 728 营业费用 432 492 673 793 917 预付账款 595 431 466 542 626 管理费用 549 604 673 793 917 存货 2808 2708 3022 3514 4059 研发费用 746 813 865 1019 1179 其他流动资产 1988 1590 1853 2162 2482 财务费用 -16 -55 -50 -54 -65 非流动资产 3503 4074 4334 4251 4167 资产减值损失 -5 -17 0 0 0 长期投资 0 331 331 331 331 其他收益 76 127 154 181 210 固定资产 1805 1761 1594 1422 1247 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 825 796 796 796 796 投资净收益 -4 55 0 0 0 其他非流动资产 873 1185 1613 1701 1793 资产处置收益 1 2 0 0 0 资产总计 19399 21903 23945 27437 31398 营业利润 1091 1217 1571 2091 2459 流动负债 7969 9857 10562 12284 14165 营业外收入 27 21 20 20 20 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 6 3 5 5 5 应付票据及应付账款 5917 7815 8203 9539 11018 利润总额 1113 1235 1586 2106 2474 其他流动负债 2052 2042 2359 2745 3147 所得税 117 49 63 84 99 非流动负债 333 353 330 330 330 净利润 995 1186 1523 2022 2375 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 210 181 228 303 356 其他非流动负债 333 353 330 330 330 归属母公司净利润 785 1005 1295 1719 2019 负债合计 8302 10210 10892 12614 14495 EBITDA 1392 1440 1829 2345 2702 少数股东权益 826 988 1217 1520 1876 EPS（元/股） 0.77 0.99 1.27 1.69 1.98 股本 1008 1019 1019 1019 1019 资本公积 912 607 624 624 624 主要财务比率 留存收益 8335 9155 10260 11727 13451 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 10271 10705 11836 13303 15027 成长能力 负债和股东权益 19399 21903 23945 27437 31398 营业收入(%) 25.3 13.5 12.6 17.8 15.7 营业利润(%) 18.0 11.6 29.1 33.1 17.6 归属母公司净利润(%) 8.4 28.0 28.8 32.8 17.5 获利能力毛利率(%) 19.3 18.0 19.1 20.2 20.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.2 5.9 6.7 7.6 7.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 7.6 9.4 10.9 12.9 13.4 经营活动现金流 1756 2748 1168 1573 1956 ROIC(%) 8.5 9.1 11.2 13.2 13.6 净利润 995 1186 1523 2022 2375 偿债能力 折旧摊销 309 325 292 293 293 资产负债率(%) 42.8 46.6 45.5 46.0 46.2 财务费用 31 4 1 1 1 净负债比率(%) -30.3 -42.3 -41.2 -43.8 -47.1 投资损失 4 -55 0 0 0 流动比率 2.0 1.8 1.9 1.9 1.9 营运资金变动 334 1249 -632 -727 -699 速动比率 1.5 1.4 1.4 1.5 1.5 其他经营现金流 84 40 -16 -15 -15 营运能力 投资活动现金流 -113 -539 -553 -195 -195 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9 资本支出 -114 -210 -106 -95 -95 应收账款周转率 2.4 2.5 2.5 2.6 2.6 长期投资 1 -330 -100 -100 -100 应付账款周转率 2.2 2.1 2.1 2.2 2.1 其他投资现金流 0 0 -346 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 -790 -859 -170 -252 -296 每股收益(最新摊薄) 0.77 0.99 1.27 1.69 1.98 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.72 2.70 1.15 1.54 1.92 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 10.08 10.51 11.62 13.06 14.75 普通股增加 0 11 0 0 0 估值比率 资本公积增加 89 -305 17 0 0 P/E 38.7 30.2 23.5 17.7 15.0 其他筹资现金流 -879 -564 -187 -252 -296 P/B 3.0 2.8 2.6 2.3 2.0 现金净增加额 853 1350 446 1126 1465 EV/EBITDA 12.0 12.1 13.7 10.2 8.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月05日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内