大众品2024年中报总结：需求仍有压力，分化中寻找机遇

啤酒：2024Q2量价承压，成本红利持续释放。2024Q2外部多重不利因素叠加，需求疲软+现饮承压+南方降雨+销量高基数，啤酒销量呈下降趋势，同时均价提升放缓甚至出现下滑。但得益于原材料下降带来的成本红利，以及竞争相对理性销售费用率保持平稳，盈利能力仍保持了提升趋势。后续期待经济企稳后销量回补，现饮修复带来均价回暖。从成长性的维度看好U8大单品放量的燕京啤酒，受益于高性价比和非现饮的珠江啤酒；从资本开支减少，股息率的维度看好青岛啤酒、重庆啤酒。 调味品：需求仍有压力，关注成本持续下行。当前调味品需求整体偏弱，叠加消费降级影响，竞争加剧货折和费用投入增加，导致收入和利润双重承压。建议关注具备成本红利的海天味业、涪陵榨菜、安琪酵母。 卤制品：门店持续调整，同店仍有压力。卤制品需求仍然偏弱，同店承压，上市公司加速进行门店调整，提升门店生存质量。成本端受益于原材料价格回落，毛利率回升明显，但竞争加剧带来费用率上行，盈利能力出现分化，龙一毛销差修复较好。 餐饮供应链：顺周期特征显著，需求有所承压。回顾2023年，强预期、弱现实下，供需变化共同作用，餐饮供应链行业格局受到阶段性扰动，进入下半年后，行业Beta向下的趋势反应至上市公司财务报表。展望2024年，一方面，行业竞争进入下半场，供给有望进一步收缩，另一方面，预制菜新政策加速行业劣质产能出清，行业格局有望进一步优化。考虑到餐饮场景逐渐修复以及餐饮连锁化率提升趋势明显以及餐饮企业日趋强烈的降本增效需求，餐饮供应链龙头有望持续受益。中国速冻调理食品行业景气度波动大，20年景气度短暂达峰，4Q23进入“至暗时刻”。从需求层面看，速冻食品行业呈现出一定“顺周期”的特征，但依旧长期存在渗透率提升机会。2Q24需求疲软，收入增速及盈利水平略受影响。 休闲零食：淡季增速略有放缓，市场投放有所加大。休闲零食是文化和风味的生意，中式零食具备“资源禀赋”。农业的突破和供应链的完善为新品类的发展提供可能。2Q24，淡季增速略有放缓，市场投放有所加大。展望未来，各企业各渠道占比趋于均衡，新渠道渗透率加速提升带来的收入增速差异预期将收窄，性价比消费趋势下新品类的红利将成为主流。 乳制品：需求承压，盈利能力分化。收入方面，受需求疲软影响，乳制品公司收入增速承压。利润端，部分乳企受益于产品结构升级和渠道布局完善，盈利能力逆势提升。 投资建议：需求仍有压力，分化中寻找机遇。由于下游餐饮等需求表现持续低迷，叠加消费降级的影响，2024Q2大众品量价均有压力，环比并未呈现出改善。从需求端看，我们认为需要在分化中把握α机会，啤酒、复合调味品、休闲零食中部分具备独立逻辑的个股，有望保持领先行业的增速。从成本端看，大众品成本加速回落，优选格局较好能释放利润弹性的标的。目前大众品需求弱复苏下，龙头估值处于合理偏低水平。从分化的思路，重点推荐具备α机会的燕京啤酒、安琪酵母、颐海国际、盐津铺子、劲仔食品；基于成本红利的逻辑，重点推荐涪陵榨菜、立高食品、洽洽食品等。 风险提示：食品安全事件风险；全球经济增速放缓；行业数据进行了一定的筛选和分类，存在与行业整体情况有偏差的风险；第三方数据引用风险；研报信息更新不及时的风险。 啤酒：2024Q2量价承压，成本红利持续释放 2024Q2龙头收入承压，区域品牌突显α。2024Q2由于整体需求疲软，尤其是现饮需求较弱，叠加南方部分市场降雨较多，以及2023Q2基数偏高影响，青岛啤酒、百威中国等龙头收入增速环比Q1放缓，华润啤酒上半年收入同比也出现下滑。燕京啤酒受益于U8大单品高增，珠江啤酒受益于消费降级及非现饮的平稳，收入端展现出逆势增长。 2024Q2利润弹性仍在释放，但增速放缓。从利润端看，第二季度青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒利润增长仍快于收入，上半年华润啤酒净利率也略有提升。尽管外部需求不利，但通过成本红利，啤酒公司仍释放出一定利润弹性，但增速环比Q1也出现明显放缓。重庆啤酒利润增长慢于收入。 图表1：啤酒企业2024H1和2024Q2收入及利润表现 2024Q2行业产量承压明显，7月仍延续下滑趋势。2024年4-6月啤酒行业产量同比分别增长-9.1%、-4.5%、-1.7%，持续出现下滑，而7月产量同比也下滑10.0%。从累计产量增速看，上半年啤酒行业产量同比增长0.1%，而前7月同比下降1.6%。 2024Q2啤酒公司销量基本均出现下滑，增速环比Q1进一步放缓。 2024Q2青岛啤酒、燕京啤酒、百威中国销量均出现下滑，华润啤酒上半年销量也出现下滑，尤其是CR3百威中国、青岛啤酒、华润啤酒均下滑明显，青岛啤酒和百威中国Q2增速环比Q1进一步扩大（Q1基数更高，Q2基数有所降低），反应出二季度需求愈发疲软+南方市场受降雨影响较大。燕京啤酒销量微降，而仅重庆啤酒和珠江啤酒销量取得微增，且重庆啤酒和燕京啤酒销量增速环比Q1也出现放缓，反映出啤酒Q2需求整体偏弱。 图表2：啤酒行业月度产量增速 图表3：啤酒行业累计产量增速 图表4：啤酒公司季度销量增速 2024Q2啤酒公司均价增速普遍放缓，燕京啤酒和珠江啤酒逆势增长。 2024Q2青岛啤酒、重庆啤酒、百威中国均价同比分别下滑0.9%、0.7%、5.4%，疫情后第一次出现单季度多公司均价同比下滑，同时华润啤酒上半年均价同比增长仅2.0%环比去年下半年进一步放缓。均价增速普遍放缓甚至下滑，反映出消费降级的大环境下，中高端酒受影响更大，且中高端主要消费场景现饮渠道受冲击更多。二季度仅燕京啤酒和珠江啤酒均价保持了强劲增长，燕京啤酒受益于U8大单品的强劲增长，珠江啤酒则受益于自身结构较低的情况下中高端放量。 图表5：啤酒公司季度均价增速 高端化节奏放缓，低档酒表现更加。从单季度披露结构的青岛啤酒和重庆啤酒来看，2024Q2均出现结构升级速度放缓乃至下滑的情况。青岛啤酒从2023Q2-2024Q1的四个季度中，一直保持中高档增速>主品牌增速>整体增速，但2024Q2出现了主品牌增速低于整体增速，意味着崂山等其他品牌表现优于青岛品牌，消费降级的大环境一定程度拉低了产品结构，导致Q2公司均价出现略降的情况。重庆啤酒2023年整体表现出主流档最强的态势，但2024Q1和Q2均是经济档收入增长最快，且Q2出现了经济增速>主流增速>高档增速，结构出现下滑。 图表6：青岛啤酒分档次季度销量增速 图表7：重庆啤酒分档次季度收入增速 2024Q2成本加速下行，推动了盈利能力提升。受益于大麦价格同比下降，以及部分包材价格处于地位，2024Q2啤酒公司成本表现较好。在销量承压，固定成本摊薄效益减弱的背景下，受益于可变成本的回落，青岛啤酒、珠江啤酒的吨酒成本同比分别下降5.4%、3.8%，华润啤酒的吨酒成本仅上涨0.9%，重庆啤酒吨成本上升2.1%，燕京啤酒上升3.8%。整体来说，大麦成本红利仍在持续释放，纸箱同比下行，易拉罐等价格也保持低位。 图表8：啤酒公司季度吨成本增速 图表9：啤酒主要直接材料价格增速 2024Q2毛利率整体保持上升趋势，费用率相对平稳。2024Q2受益于吨酒成本的下行，啤酒公司毛利率普遍呈上升趋势，且青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒Q2毛利率上升幅度对比Q1均有扩大，华润啤酒上半年啤酒毛利率也略有提升。从销售费用率来看，啤酒公司整体保持了稳定的水平，并未出现明显的销售费用率上行趋势，竞争格局相对稳定，啤酒公司仍保持了利润导向为主的诉求。 图表10：啤酒企业2024H1和2024Q2盈利能力变化 2024Q2外部多重不利因素叠加，需求疲软+现饮承压+南方降雨+销量高基数，啤酒销量呈下降趋势，同时均价提升放缓甚至出现下滑。但得益于原材料下降带来的成本红利，以及竞争相对理性销售费用率保持平稳，盈利能力仍保持了提升趋势。后续期待经济企稳后销量回补，现饮修复带来均价回暖。从成长性的维度看好U8大单品放量的燕京啤酒，受益于高性价比和非现饮的珠江啤酒；从资本开支减少，股息率的维度看好青岛啤酒、重庆啤酒。 调味品：需求仍有压力，关注成本持续下行 2024Q2餐饮需求疲软，增速持续走弱。餐饮是调味品下游的重要需求端，2024H1餐饮行业实现收入26243亿元，同比增长7.9%。从月度来看，2024年1-2月、3月收入增速分别为12.5%、6.9%，进入二季度后增速走弱，4-6月分别为4.4%、5.0%、5.4%，而7月餐饮增速下跌到3.0%。餐饮表现疲软对调味品需求形成压制。 图表11：餐饮行业年度累计收入及增速 图表12：餐饮月度收入增速 2024Q2收入环比降速，复合调味品保持较快增长。2024Q2基础调味品收入增速环比Q1普遍放缓，龙头海天味业表现相对稳健，中炬高新和千禾味业均出现下滑，主要系需求疲软+改革调整期，恒顺醋业和涪陵榨菜收入在小个位数波动。海天味业二季度利润增长快于收入，其他公司利润增长均慢于收入，主要系竞争加剧投入加大，同时收入下滑拖累规模效应。2024Q2复合调味料整体保持了较好的增长趋势，尤其B端公司增长较好，宝立食品和日*股份二季度均实现了逆势双位数增长实属难得，颐海国际上半年也实现了收入双位数增长，但天味食品由于需求疲软+淡季收缩投入，二季度收入同比下降。二季度天味食品、日*股份利润增长快于收入，宝立食品和颐海国际由于费用率上升导致利润增长慢于收入。其他调味品中，安琪酵母二季度收入环比改善，国内收入在价格调整后实现恢复性增长，但盈利能力仍有压力。 图表13：调味品企业2024H1和2024Q2收入及利润表现 基础调味品成本加速回落，复调成本低位运行。从基础调味品的主要原材料看，大豆价格从2023年初进入同比下行阶段，2024年仍持续处于回落通道，考虑到酿造周期等因素，大豆下行的成本红利持续在酱油企业报表中体现。糖价自2024Q2开始也进入同比下行阶段，加速推动基础调味品的可变成本下降，毛利率提升。从复合调味品的主要原材料看，油脂价格经历2023年至2024年初的下降后，目前保持平稳。而对于川调企业来说，辣椒价格在上半年同比下降后，下半年开始呈现同比提升趋势。在经过2023年成本大幅回落后，后续复合调味品成本预计稳中略升。 图表14：大豆价格走势 图表15：糖价格走势 图表16：油脂价格走势 图表17：辣椒价格走势 竞争加剧，盈利能力承压。2024Q2仅海天味业和天味食品的毛销差同比提升，其他公司毛销差同比下降，颐海国际上半年毛销差同比也出现下滑。二季度受益于原材料成本回落，海天味业、中炬高新、涪陵榨菜、天味食品等毛利率同比均有提升。但在需求偏弱的大环境下，各家公司均加大费用投入抢夺市场份额，销售费用率上升明显，导致毛销差同比下降。 图表18：调味品企业2024H1和2024Q2盈利能力表现 当前调味品需求整体偏弱，叠加消费降级影响，竞争加剧货折和费用投入增加，导致收入和利润双重承压。建议关注具备成本红利的海天味业、涪陵榨菜、安琪酵母。 卤制品：门店持续调整，同店仍有压力 收入持续下滑，盈利能力加速改善。2024Q2卤制品上市公司收入同比仍出现下滑，周黑鸭上半年收入同比也下滑双位数。一方面，需求疲软的环境下公司持续优化门店数量，确保门店生存质量；另一方面，同店仍有压力。利润端受益于鸭副原材料价格下降，绝味食品利润弹性加速释放；而牛肉价格处于低位，推动紫燕利润增长快于收入。 图表19：卤制品企业2024H1和2024Q2收入及利润表现 门店进入调整阶段，同店继续承压。由于需求承压，2023H2卤制品公司均开始放慢开店速度，绝味食品开始净关店。2024H1门店调整加速，上半年绝味食品净关店981家，聚焦调整下沉市场门店，周黑鸭净关店也达到360家，紫燕则大幅降低了上半年的净开店速度。同时在整个消费力承压，且卤制品偏可选的属性下，同店仍然承受较大压力。 图表20：绝味食品和紫燕食品门店数量（家） 成本低位震荡，同比显著回落。牛肉及牛杂是佐餐卤味的主要原材料，经过2023年的大幅回落后，2024Q1同比基本企稳，但2024Q2同比下降幅度扩