24中报点评：国内业绩承压，海外市场快速增长

证券研究报告|公司点评联影医疗(688271.SH) 2024年09月06日 买入（维持） 联影医疗24中报点评：国内业绩承压，海外市场快速增长 所属行业：医药生物/医疗器械 当前价格(元)：103.95 证券分析师 周新明 资格编号：S0120524060001 市场表现 邮箱：zhouxm＠tebon.com.cn 投资要点 事件：1.24H1，公司实现营业收入53.33亿元（+1.18%，同比，下同），实现归母净利润9.5亿元（+1.33%），实现扣非归母净利润7.98亿元（+1.39%）；2.24Q2营业收入29.83亿元（-2.47%），归母净利润5.87亿元（-3.49%），扣 非归母净利润4.98亿元（-2.47%）。 60% 40% 20% 0% -20% 联影医疗沪深300 招投标减少致使国内业绩承压，海外业务高速增长。23H2以来的行业整顿延续至24H1，在短期内也使各地的招采流程有所延迟；此外，设备更新政策因总体规模大，时效长，执行环节多等特点，政策落地时间偏长，对24H1的市场招投标活动 2023-09 沪深300对比 2024-01 1M 2024-05 2M 2024-09 3M 绝对涨幅(%) -8.25 0.59 -14.36 相对涨幅(%) -4.51 6.05 -4.46 有放缓的影响，市场需求也出现暂时性积压。24H1，公司国内市场实现收入44.01亿元（-3.36%）。我们认为，未来随着设备更新政策的不断落地，积压的市场需求有望释放，带动公司国内业绩恢复正常。海外市场方面，公司进展迅速，订单量和收入同比均保持高速增长态势。在多重因素的共同驱动下，技术创新和产品多样化增强了公司在全球市场的竞争力，促进了订单达成率和转化率，24H1，公司国际市场收入9.33亿元（+29.94%），国际市场收入占比达17.5%，同比提升近4个百分点。 资料来源：德邦研究所，聚源数据 核心产品线保持市场领先地位：从公司子版块看，24H1,公司各产品线排名均处于行业前列。公司CT业务实现收入16.2亿元（-22.73%），在40排以下CT市场占有率排名第一；在41-63排CT市场占有率排名第三；在64排-80排CT市场 相关研究 1《. ——联影医疗23年中报点评-联影 占有率排名第一；在128排至256排CT市场占有率排名第二；在256排以上的 医疗（688271.SH）：收入符合预期，结构优化带来稳健增长》，2023.11.3 CT市场占有率排名第二。MR业务实现收入16.85亿元（+12.26%），在1.5T及以下超导MR市场，市场占有率排名第一；在3.0TMR市场,公司市场占有率排名第三；在3.0T以上超高场MR设备市场中，市场占有率排名第一。MI业务实现收入7.43亿元（+19.07%），PET/CT市场占有率排名第一，PET/MR中国市场占有率排名暂列第二。XR实现收入2.56亿元（-20.74%），诊断XR产品（含固定DR、移动DR、乳腺DR）的市场占有率排名第一。介入XR新增市场占有率排名第四。RT业务实现收入2.42亿元（+188.1%），新增市场市占率排名第三；服务实现收入6.17亿元（+23.84%）。 研发投入持续加强，高端产品不断推出：24H1,公司研发投入10.17亿元，同比增长11.11%，连续多年保持高投入。截至24H1，公司累计向市场推出创新产品 超120款，MR超高场磁共振uMRJupiter5T，已经成功应用于复旦中山医院等近二十家顶尖医院和高校，悬吊DSAuAngioAVIVA在今年上半年成功获得NMPA注册证书，MI方面，uMIPanorama系列产品目前已经获得中国、美国和欧盟的三大市场准入，韩国、日本、新加坡也完成注册。在放疗领域，24年8月，公司的一体化原生CT图像引导的环形机uLinacHalos获得NMPA认证。公司在各个子领域不断推出重磅创新品种，为未来在高端市场不断突破打下坚实的基础。 盈利预测与投资评级：根据上半年经营情况，我们预计公司24-26年归母净利润为23.18/28.16/34.02亿元，当前市值对应PE为37/30/25倍，维持“买入”评级 风险提示：招投标恢复不及预期，新产品销售不及预期等，市场竞争加剧风险等。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 824.16 流通A股(百万股)： 593.30 52周内股价区间(元)： 101.90-150.08 总市值(百万元)： 85,671.22 总资产(百万元)： 26,704.52 每股净资产(元)： 23.77 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 9,238 11,411 12,949 15,525 18,615 (+/-)YOY(%) 27.4% 23.5% 13.5% 19.9% 19.9% 净利润(百万元) 1,656 1,974 2,318 2,816 3,402 (+/-)YOY(%) 16.9% 19.2% 17.4% 21.5% 20.8% 全面摊薄EPS(元) 2.01 2.40 2.81 3.42 4.13 毛利率(%) 48.4% 48.5% 50.1% 50.4% 50.6% 净资产收益率(%) 9.5% 10.5% 11.0% 11.9% 12.6% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 11,411 12,949 15,525 18,615 每股收益 2.40 2.81 3.42 4.13 营业成本 5,879 6,464 7,705 9,197 每股净资产 22.89 25.55 28.80 32.72 毛利率% 48.5% 50.1% 50.4% 50.6% 每股经营现金流 0.16 2.22 3.20 3.94 营业税金及附加 69 65 78 93 每股股利 0.25 0.12 0.14 0.17 营业税金率% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 1,770 1,994 2,391 2,792 P/E 57.09 36.95 30.42 25.18 营业费用率% 15.5% 15.4% 15.4% 15.0% P/B 5.99 4.07 3.61 3.18 管理费用 561 570 683 782 P/S 7.51 6.62 5.52 4.60 管理费用率% 4.9% 4.4% 4.4% 4.2% EV/EBITDA 46.98 28.57 22.70 18.14 研发费用 1,729 2,098 2,329 2,755 股息率% 0.2% 0.1% 0.1% 0.2% 研发费用率% 15.1% 16.2% 15.0% 14.8% 盈利能力指标(%) EBIT 1,888 2,360 2,941 3,598 毛利率 48.5% 50.1% 50.4% 50.6% 财务费用 -149 -160 -120 -100 净利润率 17.3% 17.9% 18.1% 18.3% 财务费用率% -1.3% -1.2% -0.8% -0.5% 净资产收益率 10.5% 11.0% 11.9% 12.6% 资产减值损失 -43 -40 -40 -40 资产回报率 7.8% 9.1% 9.8% 10.4% 投资收益 110 80 80 80 投资回报率 9.1% 10.2% 11.3% 12.2% 营业利润 2,142 2,518 3,059 3,696 盈利增长(%) 营业外收支 1 2 2 2 营业收入增长率 23.5% 13.5% 19.9% 19.9% 利润总额 2,142 2,520 3,061 3,698 EBIT增长率 5.6% 25.0% 24.6% 22.3% EBITDA 2,246 2,693 3,288 3,955 净利润增长率 19.2% 17.4% 21.5% 20.8% 所得税 164 202 245 296 偿债能力指标 有效所得税率% 7.7% 8.0% 8.0% 8.0% 资产负债率 25.5% 17.2% 17.5% 17.6% 少数股东损益 3 0 0 0 流动比率 3.5 5.4 5.3 5.4 归属母公司所有者净利润 1,974 2,318 2,816 3,402 速动比率 2.7 4.3 4.2 4.2 现金比率 1.3 2.4 2.5 2.7 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 7,584 8,925 11,213 14,082 应收帐款周转天数 82.7 71.5 48.4 47.5 应收账款及应收票据 3,233 1,943 2,282 2,700 存货周转天数 225.2 207.3 181.1 179.9 存货 3,893 3,551 4,201 4,989 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 其它流动资产 5,518 5,837 5,951 5,882 固定资产周转率 5.3 5.8 7.0 8.4 流动资产合计 20,228 20,256 23,647 27,653 长期股权投资 73 73 73 73 固定资产 2,212 2,221 2,225 2,192 在建工程 850 848 838 853 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 828 778 728 678 净利润 1,974 2,318 2,816 3,402 非流动资产合计 5,108 5,183 5,152 5,109 少数股东损益 3 0 0 0 资产总计 25,336 25,439 28,798 32,762 非现金支出 460 413 426 438 短期借款 9 9 9 9 非经营收益 -166 -88 -82 -82 应付票据及应付账款 1,919 1,947 2,320 2,769 营运资金变动 -2,139 -812 -520 -511 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 133 1,831 2,640 3,247 其它流动负债 3,870 1,789 2,097 2,375 资产 -1,076 -401 -313 -313 流动负债合计 5,798 3,745 4,427 5,153 投资 -634 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 145 53 80 80 其它长期负债 657 624 624 624 投资活动现金流 -1,565 -348 -233 -233 非流动负债合计 657 624 624 624 债权募资 4 1 0 0 负债总计 6,455 4,369 5,050 5,777 股权募资 10 51 0 0 实收资本 824 824 824 824 其他 -677 -186 -119 -144 普通股股东权益 18,866 21,056 23,733 26,970 融资活动现金流 -662 -134 -119 -144 少数股东权益 15 15 15 15 现金净流量 -2,095 1,344 2,288 2,869 负债和所有者权益合计 25,336 25,439 28,798 32,762 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为9月3日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 周新明德邦证券研究所所长助理兼医药首席分析师，医药行业全覆盖。本科、硕士分别毕业于浙江大学材料科学专业、北京大学卫生经济学专业，具有10年证券从业经验。分别在2023年、2022年、2021年、2016年获得新财富医药生物行业第四、三、