毛利率有所提升，门店突破6000家

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-09-05 收盘价(元) 52.33 流通股本(亿股) 5.23 每股净资产(元) 22.86 总股本(亿股) 5.23  最近12月市场表现 事件：公司2024H1营收399.59亿元，同比-0.95%；归母净利润14.04亿元，同比+10.28%。2024Q2营收143.29亿元，同比-9.22%；归母净利润6.02亿元同比+8.07%。 老凤祥 沪深300 37% 25% 13% 1% -11% -23% 黄金交易业务高增，持续扩充门店数量。2024H1珠宝首饰营收341.96亿元，同比-3.95%；黄金交易营收54.82亿元，同比+26.00%；笔类营收1.07亿元，同比+9.88%。公司以“国潮、国风、国韵”为主题，在全国积极布局“藏宝金”主题店；在长三角地区开业运营老凤祥喜庆主题店；5月，公司在湖北规模最大、品类最全的旗舰店开业运营。截至2024H1，老凤祥营销网点达到6,022家（含境外银楼15家），较去年末净增加28家。 金价上涨带动毛利率提升，费用率控制良好。2024H1公司毛利率为9.21%，同比+0.75pct，毛利率提升主要和金价上涨有关，净利率为4.55%，同比+0.33pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.34%/0.69%/0.04%/0.20%，同比分别-0.06/+0.08/+0.00/-0.03pct，费用率控制较为稳定。 分析师于健 SAC证书编号：S0160522060001 yujian@ctsec.com 联系人王瑾瑜 wangjy03@ctsec.com 相关报告 1.《盈利能力持续提升，24Q1净利润同比+12%》2024-04-30 2.《Q3业绩超预期，主业盈利能力提升》2023-10-28 3.《23H1利润同比+43%，国改推进释放经营活力》2023-08-28 投资建议：公司具备品牌、渠道、生产等全方位优势，通过国改引入省代等多方力量，赋能公司业务发展，终端门店有望持续扩张；职业经理人制度帮助公司提质增效，高质量完成十四五规划目标。我们预计公司2024-2026年归母净利润为24.16/27.03/30.15亿元，对应PE11.3/10.1/9.1X，维持“增持”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期、市场竞争加剧、金价波动。盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 63010 71436 74317 83806 91315 收入增长率(%) 7.36 13.37 4.03 12.77 8.96 归母净利润(百万元) 1700 2214 2416 2703 3015 净利润增长率(%) -9.38 30.23 9.12 11.86 11.56 EPS(元/股) 3.25 4.23 4.62 5.17 5.76 PE 13.17 16.30 11.33 10.13 9.08 ROE(%) 16.79 19.13 18.86 19.03 19.13 PB 2.21 3.12 2.14 1.93 1.74 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年09月05日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 63010.14 71435.64 74317.18 83806.44 91315.09 成长性 减:营业成本 58232.91 65505.12 68138.28 76925.54 83760.49 营业收入增长率 7.4% 13.4% 4.0% 12.8% 9.0% 营业税费 215.81 256.53 297.27 335.23 365.26 营业利润增长率 -6.7% 31.5% 8.0% 11.9% 11.6% 销售费用 828.91 1053.81 1040.44 1173.29 1278.41 净利润增长率 -9.4% 30.2% 9.1% 11.9% 11.6% 管理费用 401.96 489.64 483.06 544.74 593.55 EBITDA增长率 6.4% 21.8% 5.4% 10.9% 10.1% 研发费用 31.30 36.57 36.94 40.88 45.66 EBIT增长率 6.0% 23.2% 5.7% 10.9% 10.2% 财务费用 204.30 140.62 118.84 90.48 36.59 NOPLAT增长率 5.2% 23.0% 6.0% 10.9% 10.2% 资产减值损失 -3.27 -0.67 -2.64 -2.19 -1.84 投资资本增长率 1.4% 0.8% -1.3% 7.7% 4.8% 加:公允价值变动收益 -103.40 47.76 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 10.3% 14.6% 14.9% 14.5% 14.2% 投资和汇兑收益 -65.75 -157.77 -50.00 -50.00 -50.00 利润率 营业利润 3017.28 3968.16 4285.50 4794.65 5350.13 毛利率 7.6% 8.3% 8.3% 8.2% 8.3% 加:营业外净收支 10.70 10.85 10.25 10.60 10.57 营业利润率 4.8% 5.6% 5.8% 5.7% 5.9% 利润总额 3027.98 3979.01 4295.76 4805.25 5360.70 净利润率 3.6% 4.2% 4.3% 4.3% 4.4% 减:所得税 760.13 1003.62 1073.94 1201.31 1340.18 EBITDA/营业收入 5.8% 6.2% 6.3% 6.2% 6.2% 净利润 1700.34 2214.40 2416.36 2702.95 3015.39 EBIT/营业收入 5.4% 5.8% 5.9% 5.8% 5.9% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 5576.99 9317.96 7439.71 8388.63 9139.50 固定资产周转天数 2 2 2 2 2 交易性金融资产 231.05 294.68 358.33 358.33 358.33 流动营业资本周转天数 69 55 50 51 48 应收帐款 442.24 315.26 316.45 353.42 384.69 流动资产周转天数 131 120 107 95 94 应收票据 370.00 1.40 2.06 2.33 2.54 应收帐款周转天数 2 2 2 1 1 预付帐款 41.95 52.56 54.51 61.54 67.01 存货周转天数 91 80 66 61 59 存货 16799.23 12327.88 12678.65 13457.13 13953.41 总资产周转天数 138 127 114 101 99 其他流动资产 1255.93 704.91 451.35 451.35 451.35 投资资本周转天数 117 105 100 92 89 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 16.8% 19.1% 18.9% 19.0% 19.1% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 6.5% 9.1% 10.6% 11.0% 11.7% 投资性房地产 190.53 147.30 127.30 107.30 87.30 ROIC 12.3% 15.0% 16.1% 16.6% 17.4% 固定资产 334.37 354.83 408.62 410.71 391.22 费用率 在建工程 45.99 67.24 77.80 86.24 92.99 销售费用率 1.3% 1.5% 1.4% 1.4% 1.4% 无形资产 56.15 53.14 63.25 71.36 77.46 管理费用率 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 其他非流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用率 0.3% 0.2% 0.2% 0.1% 0.0% 资产总额 26004.84 24333.85 22714.64 24491.21 25708.11 三费/营业收入 2.3% 2.4% 2.2% 2.2% 2.1% 短期债务 6893.25 5623.68 4106.84 3391.52 1886.71 偿债能力 应付帐款 814.98 503.55 473.18 534.21 581.67 资产负债率 53.9% 43.6% 30.5% 26.2% 19.7% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债权益比 117.0% 77.2% 43.9% 35.5% 24.6% 其他流动负债 396.57 42.93 42.37 42.37 42.37 流动比率 1.84 2.29 3.27 3.85 5.24 长期借款 200.00 200.00 100.00 100.00 100.00 速动比率 0.49 0.99 1.25 1.52 2.13 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 10.54 16.03 20.82 29.69 44.80 负债总额 14023.37 10598.76 6933.89 6417.54 5071.08 分红指标 少数股东权益 1853.41 2161.11 2966.56 3867.55 4872.68 DPS(元) 1.46 1.95 2.31 2.58 2.88 股本 523.12 523.12 523.12 523.12 523.12 分红比率 0.45 0.46 0.50 0.50 0.50 留存收益 9136.74 10587.38 11826.32 13218.26 14776.48 股息收益率 3.4% 2.8% 4.4% 4.9% 5.5% 股东权益 11981.47 13735.09 15780.75 18073.68 20637.03 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 3.25 4.23 4.62 5.17 5.76 净利润 1700.34 2214.40 2416.36 2702.95 3015.39 BVPS(元) 19.36 22.13 24.50 27.16 30.14 加:折旧和摊销 233.93 239.86 240.46 266.27 287.54 PE(X) 13.2 16.3 11.3 10.1 9.1 资产减值准备 33.95 76.83 38.47 49.75 55.01 PB(X) 2.2 3.1 2.1 1.9 1.7 公允价值变动损失 103.40 -47.76 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 328.58 253.84 212.02 164.87 120.47 P/S 0.4 0.5 0.4 0.3 0.3 投资收益 65.75 157.77 50.00 50.00 50.00 EV/EBITDA 7.0 7.7 5.3 4.5 3.7 少数股东损益 567.51 761.00 805.45 900.98 1005.13 CAGR(%) 营运资金的变动 -2026.60 3585.27 -62.73 -634.24 -379.71 PEG — 0.5 1.2 0.9 0.8 经营活动产生现金流量 964.08 7211.58 3693.59 3489.99 4143.27 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -52.7