A股策略专题：我们为什么判断年内赛点2.0临近？

A股策略专题 证券研究报告 2024年09月05日 作者 我们为什么判断年内赛点2.0临近？ 吴开达分析师 SAC执业证书编号：S1110524030001 wukaida@tfzq.com 股权风险溢价指标可有效反应投资者及市场的风险偏好 当前万得全A的ERP处于历史较高位置。截至2024年8月30日，万得全A的ERP在4.34%水平，与7月的ERP水平相比回升，高于一倍标准差3.38%。历史分位数方面，自2002年以来，当前的ERP分位数为97.20%，处于历史较高位置。 历史上ERP曾多次达到较为极端的情况，与当前状况接近 我们定义ERP值处于历史较高水平为股权风险溢价超过其历史平均值1倍标准差的水平，此时意味着市场对于股票市场的风险预期显著上升，投资者需要寻求更高的风险溢价作为股票投资补偿。通过观察上述图表，历史上2008-2009年、2011-2014年、2018-2019年这些时间段内的ERP都曾到达 4%以上的水平。 ERP到达极端值后往往快速修复 历史上在2008年、2012年、2014年、2019年ERP在到达极值后又快速进入到修复期，并最终回归到历史ERP的平均值附近。根据我们的统计，历史上主要有5次ERP值从极端值恢复至1倍标准差以下的情况，平均极端值为4.55%，而平均修复时间为64天。 同时，在2012-2014年期间，ERP值也曾多次在超过1倍标准差之后快速修复。在此段震荡走势中，ERP值多次超过1倍标准，但是很快又修复至1倍标准差以下，其中最长修复时间为76天，最短仅需10天，平均修复时间为36天。因此我们认为，即使ERP值在阶段内多次到达极值附近，也可以在到达阶段性最高点后快速进行修复，并最终低于1倍标准差以下。 历次极端值之后，全A行情均有不俗表现 通过观察历年来ERP极端值之后的全A指数的1个月、3个月、6个月、12个月的走势，我们可以发现全A指数在此之后均有不俗的收益率表现。历史上在极值出现之后权益表现最好的情况出现在2014年6月4日之后，万得全A的1个月、3个月、6个月、12个月累计涨跌幅分别为+5.71%、+21.92%、 +51.73%、+204.18%；而最新一次（2024年2月5日）极值出现之后，万得全A的1个月、3个月、6个月、24年2月5日至今的累计涨跌幅分别为 +17.04%、+20.89%、+7.91%、+6.04%。 整体来看，在超过8月30日4.34极值的历史7个时间段内在基点T的一周、两周、三周之后的平均收益率分别为+5.95%、+8.14%、+8.83%；一月、两月、三月之后的平均收益率分别为+12.27%、+18.08%、+23.01%。 其他静态指标也指明年内赛点2.0临近 市场交易/情绪指标方面，换手率与7月接近，处于2021年以来的低位，成交额占前高比例数值为35%。投资者行为指标方面，回购规模环比保持稳定，产业资本小幅减持，但规模仍然不大。 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期 林晨分析师 SAC执业证书编号：S1110524040002 linchen@tfzq.com 相关报告 1《投资策略：ETF持续放量流入，A股资金供需整体改善-微观流动性跟踪(2024.08.19-2024.09.01)》2024-09-03 2《投资策略：政策与大类资产配置月观察-逆周期政策加力观察窗口》 2024-09-03 3《投资策略：投资策略-年内赛点2.0 2024-09-01 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.风险溢价指标走势4 2.ERP值的修复与回调5 2.1.对ERP出现修复与回调情况的定义5 2.2.达到极端情况后向下修复情况回顾5 2.3.突破1倍标准差后回调至极端值情况回顾7 3.历次极端值之后，全A行情演绎9 3.1.历次到达极端值之后一年内全A表现9 3.2.历次突破8月30日ERP极值后三个月内全A表现13 4.多个静态指标也指明市场配置价值凸显15 4.1.市场交易/情绪指标15 4.2.投资者行为指标15 5.风险提示16 图表目录 图1：当前万得全A的ERP处于历史较高位置4 图2：2012-2014年之间ERP从极端值恢复至1倍标准差附近所需花费的时间6 图3：历史上历次ERP从极端值恢复至1倍标准差附近所需花费的时间7 图4：历史上历次ERP从1倍标准差附近回调至极端值所需花费的时间8 图5：第1次极端情况出现后万得全A累计收益情况（1个月）9 图6：第1次极端情况出现后万得全A累计收益情况（3个月）9 图7：第1次极端情况出现后万得全A累计收益情况（6个月）9 图8：第1次极端情况出现后万得全A累计收益情况（12个月）9 图9：第2次极端情况出现后万得全A累计收益情况（1个月）10 图10：第2次极端情况出现后万得全A累计收益情况（3个月）10 图11：第2次极端情况出现后万得全A累计收益情况（6个月）10 图12：第2次极端情况出现后万得全A累计收益情况（12个月）10 图13：第3次极端情况出现后万得全A累计收益情况（1个月）11 图14：第3次极端情况出现后万得全A累计收益情况（3个月）11 图15：第3次极端情况出现后万得全A累计收益情况（6个月）11 图16：第3次极端情况出现后万得全A累计收益情况（12个月）11 图17：第4次极端情况出现后万得全A累计收益情况（1个月）12 图18：第4次极端情况出现后万得全A累计收益情况（3个月）12 图19：第4次极端情况出现后万得全A累计收益情况（6个月）12 图20：第4次极端情况出现后万得全A累计收益情况（12个月）12 图21：第5次极端情况出现后万得全A累计收益情况（1个月）13 图22：第5次极端情况出现后万得全A累计收益情况（3个月）13 图23：第5次极端情况出现后万得全A累计收益情况（6个月）13 图24：第5次极端情况出现后万得全A累计收益情况（24.2.5至今）13 图25：历史上共计有7个时间段内的ERP值超过本轮8月30日的ERP值4.34，且每个时间段后续三个月内的全A指数表现较好14 图26：每个符合条件的时间段后续一周、两周、三周，一月、两月、三月的万得全A表现情况14 图27：2000年至今的全A换手率情况15 图28：2003年至今的成交额占前高比例情况15 图29：2006年至今的全A回购规模情况15 图30：2003年至今的全A净增持/减持情况15 1.风险溢价指标走势 股权风险溢价ERP(equityriskpremium)是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们采用万得全A指数的PE-TTM以及10年期国债到期收益率作为无风险收益率代入计算得到ERP。 当前万得全A的ERP处于历史较高位置。截至2024年8月30日，万得全A的ERP在4.34%水平，与7月的ERP水平相比回升，高于一倍标准差3.38%。历史分位数方面，自2002年以来，当前的ERP分位数为97.20%，处于历史较高位置。 图1：当前万得全A的ERP处于历史较高位置 资料来源：Wind，天风证券研究所（注：数据截至2024年8月30日） 2.ERP值的修复与回调 2.1.对ERP出现修复与回调情况的定义 我们定义ERP值处于历史较高水平为股权风险溢价超过其历史平均值1倍标准差的水平，此时意味着市场对于股票市场的风险预期显著上升，投资者需要寻求更高的风险溢价作为股票投资补偿。通过观察上述图表，历史上2008-2009年、2011-2014年、2018-2019年这些时间段内的ERP都曾到达4%以上的水平。 而在ERP值达到一定极端情况之后，也会在一段时间后开始修复并进入到较为正常的水平，此时市场平均风险的股票收益率与无风险收益率之间的差距开始缩小。历史上在2008年、2012年、2014年、2019年ERP在到达极值后又快速进入到修复期，并最终回归到历史ERP的平均值附近。 通过观察历次ERP从极端值情况逐渐修复至1倍标准差以下所需的调整时间，同时再观察从1倍标准差以下达到极端值耗费的时间，对预测本轮ERP的未来调整时间做出一个参考。 2.2.达到极端情况后向下修复情况回顾 2008年 2008年11月4日，ERP达到阶段性高点4.45%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到98.60%，随后从高位快速回落，并于2008年11月17日低于一倍标准差，整个修复过程持续13天。 2012年 2012年12月3日，ERP达到阶段性高点4.88%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到100.0%，ERP达到为2002年以来的最极端情况。随后ERP从高位逐渐回落，并于2013年1月28日低于1倍标准差，本次调整时间共经历56天。 2014年 2014年6月4日，ERP达到阶段性高点4.54%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到99.20%，ERP达到为2002年以来的较为极端情况。随后ERP从高位逐渐回落，并于2014年9月4日低于1倍标准差，本次调整时间共经历92天。 2012-2014年 除了上述的两个ERP阶段性极端值之外，在2012-2014年期间，ERP值也曾多次在超过1倍标准差之后快速修复。在此段震荡走势中，ERP值多次超过1倍标准，但是很快又修复至1倍标准差以下，其中最长修复时间为76天，最短仅需10天，平均修复时间为36天。因此我们认为，即使ERP值在阶段内多次到达极值附近，也可以在到达阶段性最高点后快速进行修复，并最终低于1倍标准差以下。 2012年1月5日，全A指数ERP值为4.60%，随后于2012年3月2日降低至1倍标准差 以下，本次调整时间共经历57天； 2012年3月29日，全A指数ERP值为3.96%，随后于2012年5月2日降低至1倍标准差 以下，本次调整时间共经历34天； 2013年6月27日，全A指数ERP值为4.82%，随后于2013年9月11日降低至1倍标准差以下，本次调整时间共经历76天； 2013年11月8日，全A指数ERP值为3.94%，随后于2013年11月18日降低至1倍标 准差以下，本次调整时间共经历10天； 2014年1月20日，全A指数ERP值为3.88%，随后于2014年2月12日降低至1倍标准差以下，本次调整时间共经历23天； 2014年11月11日，全A指数ERP值为3.70%，随后于2014年11月26日降低至1倍标 准差以下，本次调整时间共经历15天。 图2：2012-2014年之间ERP从极端值恢复至1倍标准差附近所需花费的时间 资料来源：Wind，天风证券研究所（注：剔除2012年12月3日和2014年6月4日两个阶段性最高值） 2019年 2019年1月3日，ERP达到阶段性高点4.57%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到99.40%，ERP达到为2002年以来的较为极端情况。随后ERP从高位快速回落，并于2019年2月25日低于1倍标准差，本次调整时间共经历52天。 2024年 2024年2月5日，ERP达到阶段性高点4.48%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到98.80%，ERP达到为2002年以来的极端情况。随后ERP从高位快速回落，并于2024年5月20日恢复至1倍标准差附近，本次调整时间共经历105天。 2024年8月29日，ERP再次达到阶段性高点，为4.39%水平，高于一倍标准差3.38%；历史分位数达到98.10%，ERP达到为2002年以来的极端情况，本次极端走势还在延续。 图3：历史上历次ERP从极端值恢复至1倍标准差附近所需花费的时间 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3.突破1倍标准差后回调至极端值情况回顾 2008年 2008年10月13日，ERP开始回调，回调起始值为3.21%水平，处于1倍标准差下方，随后于2008年11月4日达到阶段性极端