1H24业绩大幅改善，看好长丝盈利逐步改善

桐昆股份（601233.SH） 1H24业绩大幅改善，看好长丝盈利逐步改善 证券研究报告|公司动态点评 2024年09月03日 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 61,993 82,640 93,084 99,232 107,114 增长率yoy（%） 4.8 33.3 12.6 6.6 7.9 归母净利润（百万元） 125 797 2,469 3,875 4,709 增长率yoy（%） -98.3 539.1 209.7 57.0 21.5 ROE（%） 0.4 2.3 6.6 9.4 10.4 EPS最新摊薄（元） 0.05 0.33 1.02 1.61 1.95 P/E（倍） 284.4 44.5 14.4 9.2 7.5 P/B（倍） 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024年08月28日，桐昆股份发布2024年半年度报告，公司2024 上半年营业收入为482.15亿元，同比增长30.67%；归母净利润10.65亿元，同比增长911.35%。对应公司2Q24营业总收入为271.03亿元，同比上升 29.16%，环比上升28.38%；归母净利润4.85亿元，同比降低18.67%，环比降低16.31%。此前公司业绩预告1H24归母净利润10亿元-11.5亿元，业绩符合预期。 点评：1H24公司业绩同比大幅增长，涤纶长丝景气回暖。1H24公司总体销 售毛利率为6.19%，较去年同期上升0.25pcts。2024上半年公司财务费用同比上升106.32%，主要因为财务利息支出增加；销售费用同比上升17.95%，主要因为职工薪酬增加；研发费用同比上升19.76%，主要为研发投入增加所致。2024上半年公司净利率为2.23%，较去年同期上升1.9pcts。公司1H24业绩同比显著增长，主要因为1H24国内稳增长政策持续发力，涤纶长丝行业下游需求同比边际改善显著，长丝行业景气复苏，公司长丝产品量价齐升，同时投资收益改善相关。 1H24公司经营活动产生的现金流量净额同比下降。2024上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-18.62亿元，同比减少167.77%，主要为公司支付购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。投资性活动产生的现金流量净额 为-50.68亿元，同比上升26.45%，主要因为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少。筹资活动产生的现金流量净额为51.88亿元，同比减少49.36%，主要因为偿还债务支付的现金增加。期末现金及现金等价物余额为39.46亿元，同比减少68.87%。应收账款19.09亿元，同比增 加279.78%，应收账款周转率下降，从2023年同期56.88次变为37.06次。 存货周转率下降，从2023年同期4.44次变为3.71次。 公司长丝产品实现量价齐升，投资收益显著改善。1H24公司长丝产品均价及产销量同比均明显上涨，助力公司业绩提升。根据ifind数据，1H24公司POY销售均价6844.28元/吨、同比增长1.69%，产量470.65万吨、同比上升 41.89%，销量441.09万吨、同比上升30.98%；FDY销售均价7686.61元/吨、同比增长2.03%，产量109.83万吨、同比上升82.38%，销量95.41万吨、同比上升51.78%；DTY销售均价8455.07元/吨、同比增长2.06%，产 买入（维持评级） 股票信息 行业石油石化 2024年9月2日收盘价（元）11.58 总市值（百万元）27,920.76 流通市值（百万元）26,313.35 总股本（百万股）2,411.12 流通股本（百万股）2,272.31 近3月日均成交额（百万元）306.23 股价走势 桐昆股份沪深300 6% 1% -4% -9% -15% -20% -25% -30% 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师肖亚平 执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 联系人王彤 执业证书编号：S1070123100005邮箱：wangtong@cgws.com 相关研究 1、《2023年业绩全面改善，长丝行业景气度有望上行》 2024-05-28 2、《业绩符合市场预期，长丝景气修复，业绩持续改善》 2023-11-08 3、《2Q23环比改善，涤纶长丝集中度提升，有望开启新一轮周期》2023-09-20 量55.54万吨、同比上升19.88%，销量50.87万吨、同比上升12.27%；PTA 销售均价5275.93元/吨、同比增长0.95%，产量62.99万吨、同比上升 69.88%，销量72.18万吨、同比上升109.95%。此外，公司1H24对联营企业和合营企业的投资收益同比显著扭亏至4.06亿元。我们认为，长丝行业金九银十的传统旺季即将到来，下游消费需求有望释放，叠加涤纶长丝行业供需格局逐渐改善，公司凭借PTA原材料自给自足能力、多产品矩阵优势，盈利能力有望持续增强。 聚酯产业链布局拓展延伸，提升公司一体化水平。根据公司2024年半年报，截至1H24，桐昆（洋口港）聚酯一体化项目建设年产500万吨PTA、240万 吨聚酯纺丝，配套建设阳光岛化工仓储项目、内河码头项目均已全面建成并运行，实现PTA-聚酯-纺丝连续生产；公司推进桐昆（沭阳）年产240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目，长丝项目CP1-CP4聚纺装置已全部达产，加弹一、二车间土建已经完成，织造一车间投产，项目建成后将实现聚酯-纺丝-加弹-坯布-染整连续生产；新疆中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目开始运行。截至1H24，公司合计拥有1300万吨聚酯聚合产能、1350万吨长丝产能，长丝产能及产量位列行业第一。我们认为，公司拓展聚酯产业链项目布局，将持续提升产业链一体化水平，发挥产业链协同效应，使其聚酯产品更具成本优势，为公司盈利水平带来持续增益。 调整印尼炼化一体化项目，推动长远发展。公司2024年5月宣布调整泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目项目股权架构、投资金额及项目规模等。经过此次调整，印尼项目投资金额由原先的86.24亿美元变为 59.48亿美元，项目规模由原来1600万吨/年炼油，对二甲苯（PX）产能520万吨/年，乙烯80万吨/年；调整为1000万吨/年炼油，对二甲苯（PX）产能200万吨/年，乙烯120万吨/年，对涉及的工艺路线、产品方案等也进行相应调整。此次调整，项目总投资下降、年炼油规模能力下降，公司持股比例增加、年权益炼油加工能力上升，降低投资风险和运营风险，推动公司长远发展。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为 930.84/992.32/1071.14亿元，实现归母净利润分别为24.69/38.75/47.09亿元，对应EPS分别为1.02/1.61/1.95元，当前股价对应的PE倍数分别为14.4X、9.2X、7.5X。我们基于以下几个方面：1）公司长丝产品量价齐升， 2024下半年将迎来长丝行业金九银十的传统旺季，下游消费需求或将进一步释放，公司盈利能力有望持续增强；2）公司拓展聚酯产业链项目布局，持续提升产业链一体化水平，公司产品有望加强成本优势，利好业绩提升。我们看好长丝行业景气上行及公司一体化布局，维持“买入”评级。 风险提示：原材料和能源价格波动风险；产品价格波动风险；新建项目进展不及预期；宏观经济波动风险等。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 22469 26106 30414 33660 33719 营业收入 61993 82640 93084 99232 107114 现金 11676 11616 17528 17862 19066 营业成本 59988 78455 86548 91228 97627 应收票据及应收账款 795 693 983 803 1124 营业税金及附加 153 294 245 277 307 其他应收款 48 141 72 155 90 销售费用 101 118 139 146 159 预付账款 380 1384 603 1515 772 管理费用 1200 1352 1616 1690 1836 存货 7386 10249 9205 11301 10643 研发费用 1655 1755 2146 2227 2426 其他流动资产 2185 2024 2024 2024 2024 财务费用 427 783 1674 2225 2642 非流动资产 67970 76340 86618 97328 109343 资产和信用减值损失 -174 -39 -16 -20 -29 长期股权投资 18502 18834 20909 22947 24346 其他收益 88 361 156 177 196 固定资产 23399 44160 47317 49693 53609 公允价值变动收益 30 -15 11 2 7 无形资产 2574 2858 3092 3296 3524 投资净收益 1232 321 2675 4038 4599 其他非流动资产 23496 10487 15300 21391 27863 资产处置收益 -16 68 12 16 20 资产总计 90439 102446 117033 130988 143062 营业利润 -371 579 3553 5651 6911 流动负债 39081 46957 61229 73866 83711 营业外收入 45 57 44 47 48 短期借款 19507 20974 37697 49102 56888 营业外支出 8 11 20 24 16 应付票据及应付账款 12499 14524 15287 16136 17491 利润总额 -335 624 3577 5674 6943 其他流动负债 7075 11459 8245 8629 9332 所得税 -462 -197 1074 1733 2138 非流动负债 16057 19706 17619 15301 13025 净利润 127 821 2504 3941 4805 长期借款 15315 18475 16388 14070 11794 少数股东损益 3 24 35 66 97 其他非流动负债 741 1231 1231 1231 1231 归属母公司净利润 125 797 2469 3875 4709 负债合计 55137 66663 78849 89167 96737 EBITDA 2718 5003 9677 13016 15476 少数股东权益 411 313 348 414 511 EPS（元/股） 0.05 0.33 1.02 1.61 1.95 股本 2411 2411 2411 2411 2411 资本公积 13932 13610 13610 13610 13610 主要财务比率 留存收益 19151 19947 22239 25864 30315 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 34891 35470 37835 41407 45815 成长能力 负债和股东权益 90439 102446 117033 130988 143062 营业收入（%） 4.8 33.3 12.6 6.6 7.9 营业利润（%） -104.6 255.9 513.8 59.1 22.3 归属母公司净利润（%） -98.3 539.1 209.7 57.0 21.5 获利能力毛利率（%） 3.2