金价扰动下业绩承压，中期分红比例达54%

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-09-05 收盘价(元) 10.67 流通股本(亿股) 10.80 每股净资产(元) 5.73 总股本(亿股) 10.96 最近12月市场表现  事件：公司2024H1营收81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润6.01亿元，同比-18.71%；2024Q2营收31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润2.60亿元同比-30.51%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利3元（含税），分红比例54.14%。 渠道稳步扩张，镶嵌首饰市场深度调整。分渠道看，2024H1加盟营收59.32 周大生 沪深300 22% 10% -2% -13% -25% -37% 亿元，同比-0.74%，自营线下业务营收9.63亿元，同比+16.35%，电商营收11.91亿元，同比+3.09%。进一步拆分开店数量和单店来看，2024H1周大生品牌终端门店数量5,230家（其中加盟门店4,887家，自营门店343家），较年初净增 加124家。2024H1自营平均单店营收284.96万元，同比-6.72%，加盟平均单 店营收123.48万元，同比-9.4%。分产品看，2024H1素金类产品营收69.62亿 元，同比+3.43%，镶嵌类产品收入3.72亿元，同比-29.18%，金价震荡抑制黄金消费需求，同时镶嵌首饰产品市场仍处于深度调整之中。 分析师于健 SAC证书编号：S0160522060001 yujian@ctsec.com 联系人王瑾瑜 wangjy03@ctsec.com 相关报告 1.《渠道持续扩张，黄金饰品高增》 2024-04-30 2.《黄金品类增长良好，渠道稳步扩张》2023-11-01 3.《23H1利润同比+26%，黄金产品高增业绩释放》2023-08-26 新拓展自营门店带来销售费用率提升。2024H1公司毛利率为18.38%，同比-0.08pct，净利率为7.33%，同比-1.81pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.46%/0.64%/0.07%/0.22%，分别+1.53/+0.08/+0.00/+0.23pct。销售费用提升主要系自营门店增加导致薪资费用、租赁费用增加及广告宣传费用同比增幅较大所致。 投资建议：金价宽幅震荡影响珠宝消费需求，公司业绩短期承压，作为我国中高端珠宝领先品牌，公司竞争优势不改，我们预计公司2024-2026年归母净利润为13.53/15.52/17.79亿元，对应PE8.8/7.7/6.7X，维持“增持”评级。 风险提示：终端需求不及预期、市场竞争加剧、拓店不及预期、金价波动加剧。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 11118 16290 16900 19209 21648 收入增长率(%) 21.44 46.52 3.74 13.66 12.70 归母净利润(百万元) 1091 1316 1353 1552 1779 净利润增长率(%) -10.94 20.67 2.83 14.67 14.63 EPS(元/股) 1.01 1.21 1.23 1.42 1.62 PE 13.89 12.55 8.77 7.65 6.67 ROE(%) 18.05 20.62 20.25 21.91 23.44 PB 2.54 2.61 1.78 1.68 1.56 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年09月05日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 11118.08 16290.06 16899.93 19209.22 21648.11 成长性 减:营业成本 8807.75 13334.36 13753.81 15631.60 17601.48 营业收入增长率 21.4% 46.5% 3.7% 13.7% 12.7% 营业税费 105.80 146.54 160.55 182.49 205.66 营业利润增长率 -10.8% 20.3% 3.0% 14.8% 14.6% 销售费用 748.47 944.22 1115.40 1248.60 1385.48 净利润增长率 -10.9% 20.7% 2.8% 14.7% 14.6% 管理费用 92.98 106.21 111.54 126.78 142.88 EBITDA增长率 -7.5% 26.4% 0.7% 15.6% 14.9% 研发费用 12.44 12.37 13.52 15.37 17.32 EBIT增长率 -8.8% 26.5% -0.3% 14.8% 14.5% 财务费用 -13.16 3.79 14.24 18.72 19.77 NOPLAT增长率 -9.2% 27.0% -0.4% 14.8% 14.6% 资产减值损失 -0.87 -8.04 -10.00 -10.00 -10.00 投资资本增长率 4.0% 8.7% 12.6% 5.8% 7.7% 加:公允价值变动收益 -27.85 7.37 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 4.3% 5.6% 4.7% 5.9% 7.1% 投资和汇兑收益 17.55 -86.14 0.00 0.00 0.00 利润率 营业利润 1408.56 1695.15 1746.64 2004.99 2298.63 毛利率 20.8% 18.1% 18.6% 18.6% 18.7% 加:营业外净收支 11.68 13.19 12.30 12.39 12.62 营业利润率 12.7% 10.4% 10.3% 10.4% 10.6% 利润总额 1420.24 1708.34 1758.93 2017.38 2311.26 净利润率 9.8% 8.1% 8.0% 8.1% 8.2% 减:所得税 333.06 395.57 409.12 469.82 537.01 EBITDA/营业收入 13.4% 11.5% 11.2% 11.4% 11.6% 净利润 1090.60 1316.05 1353.32 1551.81 1778.89 EBIT/营业收入 12.6% 10.9% 10.5% 10.6% 10.8% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 1735.41 851.79 1689.99 1920.92 2164.81 固定资产周转天数 1 0 3 4 4 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数 99 95 92 87 85 应收帐款 817.20 1497.29 1318.36 1454.30 1550.38 流动资产周转天数 205 144 161 154 150 应收票据 0.00 0.75 0.19 0.88 0.32 应收帐款周转天数 24 26 30 26 25 预付帐款 10.84 13.89 13.75 15.63 17.60 存货周转天数 124 94 100 95 92 存货 3342.43 3642.75 3988.25 4241.76 4734.55 总资产周转天数 237 173 181 174 165 其他流动资产 297.82 374.84 403.58 403.58 403.58 投资资本周转天数 202 150 163 152 145 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 18.0% 20.6% 20.2% 21.9% 23.4% 长期股权投资 154.95 154.65 154.65 154.65 154.65 ROA 14.3% 16.4% 15.1% 16.3% 17.4% 投资性房地产 5.10 6.71 6.71 6.71 6.71 ROIC 17.4% 20.4% 18.0% 19.5% 20.8% 固定资产 15.45 13.79 137.33 214.26 253.59 费用率 在建工程 505.49 721.45 585.16 476.13 388.90 销售费用率 6.7% 5.8% 6.6% 6.5% 6.4% 无形资产 403.49 385.78 355.78 325.78 295.78 管理费用率 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 其他非流动资产 5.45 12.56 12.56 12.56 12.56 财务费用率 -0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 资产总额 7607.25 8012.44 8981.84 9539.25 10248.87 三费/营业收入 7.4% 6.5% 7.3% 7.3% 7.2% 短期债务 0.00 200.25 746.96 792.11 901.54 偿债能力 应付帐款 252.29 148.54 157.10 190.27 200.87 资产负债率 20.5% 20.3% 25.6% 25.8% 26.0% 应付票据 18.90 0.00 0.76 0.10 0.87 负债权益比 25.8% 25.5% 34.4% 34.8% 35.2% 其他流动负债 8.10 10.11 10.03 10.03 10.03 流动比率 4.22 4.11 3.33 3.37 3.42 长期借款 18.00 18.00 17.55 17.55 17.55 速动比率 1.75 1.54 1.36 1.43 1.44 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 107.33 64.81 77.85 57.11 59.74 负债总额 1558.36 1627.77 2297.35 2462.21 2667.58 分红指标 少数股东权益 6.65 3.37 -0.14 -4.39 -9.03 DPS(元) 0.60 0.95 0.96 1.05 1.16 股本 1095.93 1095.93 1095.93 1095.93 1095.93 分红比率 0.60 0.78 0.78 0.74 0.71 留存收益 4104.83 4443.95 4747.28 5144.09 5652.98 股息收益率 4.3% 6.3% 8.8% 9.7% 10.7% 股东权益 6048.89 6384.67 6684.49 7077.05 7581.29 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 1.01 1.21 1.23 1.42 1.62 净利润 1090.60 1316.05 1353.32 1551.81 1778.89 BVPS(元) 5.51 5.82 6.10 6.46 6.93 加:折旧和摊销 83.47 103.81 122.56 155.41 186.20 PE(X) 13.9 12.5 8.8 7.6 6.7 资产减值准备 -0.20 9.17 11.00 11.00 11.00 PB(X) 2.5 2.6 1.8 1.7 1.6 公允价值变动损失 27.85 -7.37 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 12.97 27.91 22.76 35.62 38.98 P/S 1.4 1.0 0.7 0.6 0.5 投资收益 -17.55 86.14 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 9.2 8.6 5.8 5.0 4.3 少数股东损益 -3.42 -3.28 -3.51 -4.25 -4.64 CAGR(%) 营运资金的变动 -177.50 -1397.55 -107.45 -298.20 -491.98 PEG — 0.